저자: 미상 · 외국인
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브로드컴의 시가총액 1.79조 달러 대비 밸류에이션을 재무 지표로 분석. 지난 12개월 PER 약 48배, 선행 PER 21.7배로 수익이 크게 늘어야 저평가로 보인다. 매출총이익률 75.5%, 영업이익률 48.8%, ROE 44%, 잉여현금흐름 394억 달러로 수익성·현금창출력은 강하나, 순부채 약 354억 달러, 주식 수 증가(희석)로 주주환원은 실질적으로 약함. 애널리스트 컨센서스 목표가 53,185달러(+41.5%)는 3년 매출 62%·순이익 65% 성장 전제이며, 성장 실현 여부는 입증되지 않았다고 결론.
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여기 머리를 아프게 할 만한 퍼즐이 있습니다. 브로드컴의 기업 가치는 1조 7,900억 달러입니다. 한 지표에 따르면 이 회사의 주가는 지난 12개월간 벌어들인 수익의 약 48배입니다. 같은 데이터로 만든 두 번째 지표를 보면 그 배수가 22 아래로 떨어집니다. 같은 주식, 같은 날에 가격표가 두 개 붙은 셈입니다. 둘 중 누가 진실을 말하고 있을까요? 이를 알아내려면 돈의 흐름을 따라가야 합니다. 그리고 제가 가장 먼저 보여드리고 싶은 숫자는 대부분의 사람들이 신경 쓰지 않는 숫자입니다.
지난 12개월 동안 브로드컴의 매출은 891억 달러였습니다. 매출은 고객이 지불한 총액을 뜻합니다. 여기서 제품 생산에 드는 직접 비용을 빼고 나면 672억 9천만 달러가 남습니다. 총이익률은 75.52%, 즉 판매액 1달러당 약 76센트가 첫 단계에서 남는다는 뜻입니다. 대부분의 기업은 최종 손익분기점에 이르는 과정에서 이 완충 장치를 상당 부분 잃습니다. 그렇다면 얼마나 남았을까요? 예상보다 훨씬 많습니다. 사업 전체를 운영한 뒤 영업이익은 435억 달러였고, 영업이익률은 48.81%입니다. 최종 순이익은 382억 7천만 달러로, 매출 1달러당 약 43센트가 순이익으로 돌아갔습니다. 주당순이익은 7.83달러입니다.
장부상 이익과 은행 잔고는 항상 같지 않습니다. 브로드컴의 영업현금흐름, 즉 사업 운영으로 실제 창출된 현금은 406억 5천만 달러였습니다. 장비와 시설에 대한 자본지출은 12억 5천만 달러로, 매출의 약 1.4%에 불과합니다. 이를 빼고 남은 잉여현금흐름은 394억 달러입니다. 잉여현금흐름이 순이익보다 약간 높다는 점이 눈에 띕니다. 회사가 실제로 보유한 현금이 보고된 이익보다 조금 더 많다는 뜻이고, 이는 수익이 실제 자금으로 뒷받침된다는 신호입니다. 다만 데이터만으로는 두 수치가 왜 이렇게 가까운지 설명할 수 없습니다.
그렇다면 회사는 이 많은 현금을 어디에 쓰고 있을까요? 우선 세금입니다. 세전이익은 404억 7천만 달러이고 납부한 세금은 22억 달러입니다. 실효세율은 5.45%에 불과합니다. 이 낮은 세율 덕분에 세전이익의 상당 부분이 최종 손익에 남았습니다. 왜 세율이 이렇게 낮은지는 데이터로 알 수 없으니 추측은 하지 않겠습니다. 다만 세율이 이익 수치에 얼마나 큰 영향을 주는지는 알아둘 필요가 있습니다.
인력 효율도 인상적입니다. 직원은 33,000명이고, 1인당 매출은 270만 달러, 1인당 이익은 116만 달러입니다. 직원 한 명 한 명이 연간 백만 달러 이상의 수익과 연결되어 있습니다. 이것만으로 훌륭한 경영이 증명되지는 않지만, 회사가 인력당 얼마나 많은 수익을 내는지는 분명히 보여줍니다.
이제 이야기의 다른 면이 나옵니다. 재무상태표를 보면 현금은 239억 8천만 달러, 부채는 594억 2천만 달러입니다. 순차입은 약 354억 4천만 달러, 주당 약 742달러의 순부채입니다. 이 부분은 분명 걱정스럽습니다.
그래도 몇 가지 지표는 한숨 돌리게 합니다. 부채는 연간 이자·세금·감가상각비 차감 전 이익(EBITDA)의 1.13배입니다. 잉여현금흐름을 전부 부채 상환에 쓴다면 약 1년 51일(약 1.14년)이면 갚을 수 있는 수준입니다. 이자보상비율은 13.96으로, 영업이익이 이자 비용의 14배 가까이 됩니다. 유동비율은 250, 당좌비율은 2.15입니다. 순차입금은 마이너스 52억 1천만 달러인데, 이는 빌린 돈보다 갚은 돈이 많다는 뜻입니다. 부채 규모는 크지만 수익과 현금흐름이 이를 충분히 감당하는 것으로 보입니다.
더 중요한 질문은 회사가 자금을 얼마나 잘 쓰느냐입니다. 자기자본이익률(ROE)은 44.25%로, 주주가 투자한 돈으로 얼마나 많은 이익을 내는지 보여줍니다. 주주자본과 차입금을 합친 투하자본수익률(ROIC)은 30.68%입니다. 이를 자금 조달의 평균 비용인 가중평균자본비용(WACC) 12.13%와 비교하면, 회사는 투하자본에서 약 18%포인트 높은 수익률을 올리고 있습니다. 이는 자금 조달 비용을 크게 웃도는 수익을 내고 있다는 가장 강력한 증거 중 하나입니다.
하지만 주주가 체감하는 부분은 조금 다릅니다. 지난 1년간 주식 수는 0.99% 늘었고, 최근 분기에는 0.23% 늘었습니다. 같은 파이를 더 많은 사람이 나눠 갖는 셈입니다. 자사주 매입 수익률은 0.99%로, 신주 발행량이 자사주 매입량을 앞지르고 있습니다. 배당수익률은 0.69%에 그칩니다. 여기에 주식 수 증가분을 빼면 주주환원율은 -0.3%가 됩니다. 주가 상승을 제외하면 주주가 실제로 현금을 돌려받는 몫은 사실상 없는 셈입니다.
배당금은 주당 연 260달러이고 15년 연속 성장 중이며, 지난해에는 10.17% 늘었습니다. 순이익의 33.19%, 잉여현금흐름의 31.5%를 배당으로 지급합니다. 배당은 충분히 지급될 것으로 보이지만, 주가에 비하면 수익률은 작습니다.
이제 처음의 수수께끼로 돌아가 보겠습니다. 역산하면 주가는 주당 약 376달러입니다. 지난 12개월 순이익 기준 주가수익비율(PER)은 47.97배입니다. 반면 예상 이익을 쓰는 선행 PER은 21.69배입니다. 계산해 보면 예상 주당순이익은 약 17.32달러로, 지난 12개월의 7.83달러보다 두 배 넘게 많습니다. 즉, 더 싸 보이는 수치는 이익이 급격히 늘어날 때만 성립합니다.
PEG 비율은 0.40입니다. 낮아 보이지만 이것도 전적으로 성장 전망에 기대고 있다는 점을 기억해야 합니다. 성장이 나타나지 않으면 이 숫자도 달라집니다. 잉여현금흐름수익률은 2.2%로, 회사 가치 100달러당 약 2.2달러의 잉여현금이 나온다는 뜻입니다. 이 쪽은 조금 더 안정적으로 보입니다.
50명의 애널리스트가 이 회사를 분석하고 있고, 컨센서스 등급은 '강력 매수'입니다. 평균 목표 주가는 53,185달러로 현재 주가보다 41.52% 높습니다. 그들은 향후 3년 매출 성장률을 62.08%, 순이익 성장률을 64.57%로 전망합니다. 이는 애널리스트의 예상일 뿐, 데이터가 증명하는 사실은 아닙니다.
직접 계산해 봅시다. 현재 PER 47.97배 기준으로 53,185달러에 도달하려면 주당순이익이 약 119달러가 필요합니다. 현재 주당순이익의 약 41.5% 높은 수치입니다. 64.57%의 이익 성장률이 3년간 누적된다면 주당순이익은 약 12.89달러가 되고, 이는 목표 수준에 미치지 못합니다. 매출에 62.08% 성장률을 적용하면 891억 달러가 약 1,444억 달러로 늘어납니다. 이 계산만 보면 목표 주가가 성장 전망 대비 과대평가된 것은 아닌 듯합니다.
다만 두 가지 문제가 있습니다. 첫째, 제공된 데이터에는 과거 매출과 이익 성장 이력이 없어서, 이런 빠른 성장이 과거 실적과 맞는지 확인할 수 없습니다. 둘째, 선행 PER이 가리키는 이익은 약 17.32달러인데 성장 전망으로 계산한 이익은 12.89달러입니다. 이 차이를 데이터는 설명하지 못합니다. 시간 범위나 정의가 다를 수 있지만, 어느 쪽인지 확신할 수 없습니다.
데이터가 뒷받침하는 것은 회사가 성장에 필요한 마진, 현금흐름, 수익률을 충분히 갖추고 있다는 점입니다. 하지만 그 성장이 실제로 일어날지는 데이터가 알려주지 못합니다. 이 전망은 수익성에 의해 뒷받침되지만, 성장 속도는 아직 입증되지 않았습니다. 이것은 예측에 대한 평가이지 투자 권유가 아닙니다.
해당 주식은 지난 52주간 11.07% 올랐습니다. 베타는 1.48로, 시장 전체보다 변동성이 큽니다. 50일 이동평균은 약 372.69달러, 200일 이동평균은 367.85달러로, 주가는 두 평균선보다 조금 위에 있습니다. 상대강도지수(RSI)는 58.84로, 중간값보다 약간 높습니다. 기관투자자가 지분의 79.77%를 보유하고 있고, 내부자 지분은 1.09%입니다. 공매도 비율은 1.09%에 불과하며, 이를 전부 상환하려면 평균 거래량 기준 약 이틀이 걸립니다. 하락에 베팅하는 사람은 거의 없습니다. 그런데도 주가는 지난 1년간 소폭 오르는 데 그쳤습니다.
한쪽에는 매출의 40% 이상을 이익으로 바꾸고, 그 이익을 실제 현금으로 전환하며, 자금 조달 비용을 훨씬 웃도는 수익률을 올리고, 감당 가능한 수준의 부채를 가진 기업이 있습니다. 다른 쪽에는 작년 수익의 거의 48배에 거래되는 주식이 있습니다. 계속 늘어나는 주식 수, 많은 부채, 그리고 이미 높은 미래 수익에 대한 기대를 반영한 주가가 있습니다. 데이터만으로는 어느 쪽이 이기는지 알 수 없습니다. 다만 비싸 보이는 주식이 싸 보이게 되려면 무엇이 필요한지는 분명히 보여줍니다.
브로드컴의 이익이 50명의 애널리스트가 예상한 대로 실제로 늘어난다면, 오늘의 주가는 나중에 돌아봤을 때 저평가였던 것으로 보일까요? 아니면 시장이 이미 몇 년 전에 그 성장의 대가를 치른 것으로 보일까요?
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