저자: 이효석 · 한국인
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미국 증시가 코로나 확진 급증과 경기 악화 속에서도 오르는 괴리를 설명하는 영상. 경기와 주가의 괴리: 경기 전망치(IMF·OECD)는 계속 낮아지지만 주식시장은 대형 기술주 중심으로 상승. 주식시장은 경제 전체가 아니라 대기업, 특히 상위 대기업 주도로 움직인다는 설명. 취약계층 타격: 코로나로 10인 이하 영세기업과 저소득층 고용이 크게 감소했으나, 이런 기업들은 상장되어 있지 않아 지수에 반영되지 않는다는 주장. 구독경제와 플랫폼: 넷플릭스·아마존 등의 매출 증가는 경기 동행이 아니라 기존 사업자에게서 점유율을 빼앗은 결과로 해석. 구독경제는 추가 투자 없이 매출이 나오는 '자본 없는 자본주의'라는 설명. 저축률과 소비: 가처분소득은 늘고 소비지출은 줄어 저축률이 상승. 일자리 불안이 저축 증가의 원인으로 제시. AI와 디플레이션: 모라벡의 역설을 인용해 AI는 중간숙련 사무직 일자리를 주로 대체하고 저임금 서비스 일자리는 상대적으로 덜 대체. 중산층 일자리 타격이 평균임금 하락과 디플레이션 가능성으로 이어질 수 있다는 전망. 좀비기업 증가가 인플레이션을 낮춘다는 유럽 연구 소개. 유동성과 밸류에이션: 주가 상승은 실적보다 밸류에이션(금리 하락, 통화량 증가에 따른 주식 선호도 상승) 때문. 유가 마이너스 사례를 들어 저장공간 부족과 선물 구조 때문이며 일시적 현상이라고 설명. 현금 회피로 '아무거나 사야 한다'는 심리가 확산되고 연준 자산이 10조 달러까지 늘어날 것이라는 컨센서스 언급. 코로나 이후 가장 많이 유입된 자산은 미국 국채·회사채라고 소개. 결론적으로 유동성 장세가 주가를 지지하며, 경기와 주가의 괴리는 지속될 수 있다는 관점.
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안녕하세요. 박종훈의 경제한방입니다. 우리가 알기로는 경기가 호황이면 주가가 오르고 불황이면 주가가 떨어진다고 생각해 왔는데, 미국의 확진자가 하루 6만 명이 넘을 정도로 늘어나고 있고, 여기다 경기지표도 안 좋다고 하는데 웬걸 주가는 오히려 오르고 있습니다. 미국 주가가 이제는 실물경기와 아무런 관련이 없어진 걸까요? 아니면 2분기 실적과 경기 회복을 미리 내다보고 전망하는 걸까요? 여러 의견이 나오고 있는데, 경기와 주가의 괴리를 이제 한번 풀어볼 때가 된 것 같습니다.
SK증권의 이효석 애널리스트를 모셨습니다. 안녕하세요.
안녕하세요.
우리나라도 확진자가 최근 많이 줄었지만, 미국은 아직도 6만 명을 오가는 상황이라 걱정이 큽니다. 경제도 그에 맞춰 타격을 받은 것 아닌지 궁금합니다.
맞습니다. 경제 상황은 굉장히 좋지 않죠. 전망치는 나올 때마다 IMF도 낮추고 OECD도 낮추고 계속 낮아지고 있습니다. 경기가 나빠지는 방향이 맞습니다.
다만 여기서 주목해 볼 부분이 있습니다. 코로나가 어떤 사람들을 힘들게 하고 있는지가 중요합니다. 연준 총재들을 보면 매파, 비둘기파 얘기를 하잖아요. 가장 매파인 사람이 클리블랜드 연은의 메스터 총재인데, 그분이 얼마 전 "이번 코로나가 가장 취약한 계층만 힘들게 하고 있어서 너무 안타깝다"고 말씀하셨습니다.
실제로 지금 미국에서 나온 지표를 보면, 500명 넘게 고용한 회사들 중에서는 파산한 곳이 거의 없습니다. 반면 10명 이하를 고용하는 아주 영세한 기업들은 파산이 너무 많습니다. 고용 감소를 보면 고소득층은 5% 정도만 감소했는데, 저소득층 하위 20%의 임금을 받는 분들은 40%가 감소했습니다. 코로나가 취약한 분들만 집중적으로 공격하고 있는 셈입니다.
그럼 주식시장은 이걸 반영할까요?
반영하지 않습니다. 이 영세한 기업들은 주식시장에 상장되어 있지 않습니다. 우리가 보는 경제성장률 전망은 경제 전체에 대한 얘기고, 주식시장은 그중에서도 가장 큰 기업들, 그중에서도 더 큰 기업들이 중심이 되기 때문에 이런 괴리 현상이 생기는 것 같습니다.
그래도 이해가 안 가는 부분이 있습니다. 넷플릭스 같은 기업은 경기가 나빠도 집에 머무는 사람이 늘어나 오히려 가입자가 늘었습니다. 그런데 미국 경제 전체가 나빠져서 저소득층 소득이 줄면 제아무리 넷플릭스라도 타격을 받지 않겠습니까? 그런데도 주가가 오르고 있죠.
넷플릭스나 아마존 같은 기업들의 매출이 경기와 동행해서 늘어나는 게 아니라, 다른 기업들의 수요를 빼앗아 오면서 늘어나는 거라고 보시는 게 맞을 것 같습니다. 경기가 좋아져서 매출이 증가한 게 아니라 남이 하던 걸 빼앗아 온 거죠. 그런 측면에서 이해하시는 게 나을 것 같습니다.
광고 시장에서도 유튜브가 TV 점유율을 가져가고 있는 걸 보시면 됩니다. 구글은 알고 보면 결국 광고회사죠. 신산업이라고 하지만 기존 산업의 파이를 빼앗는 측면이 큽니다. 이번 신산업들의 가장 큰 특징이 바로 그 '침략과 약탈'입니다.
다만 제가 한 가지 말씀드리면, 빅테크 기업들이 새로운 걸 만든 게 없다고 하셨는데, '구독경제'라는 개념을 만들어냈습니다. 사람들이 안 쓰던 돈을 내게 만든 거죠. 과거에는 결제하려면 지갑을 열어야 했는데 이제는 그냥 버튼 한 번 누르면 됩니다. 이런 식으로 구독경제를 만들어 매출을 내는 건 사실이고, 여기에는 새로운 투자가 거의 필요 없습니다. 공장을 짓고 설비에 투자할 필요가 없으니 '자본 없는 자본주의'라는 얘기도 나오고, 굳이 현금을 쌓아둘 필요도 없게 된 겁니다.
제가 이번에 직접 무서움을 느꼈는데, 코로나 때 OTT 서비스를 네 개나 한꺼번에 구독했다가, 한참 지나서야 안 보는 서비스 요금이 계속 빠져나가고 있다는 걸 알았습니다. 그래서 몇 주 전에 해지했습니다. 구독경제가 무섭다는 걸 실감했습니다.
그렇다 하더라도 미국인들의 저축률이 올라간 걸 보면, 소비가 늘어야 하는데 왜 저축이 늘었을까요? 가처분소득은 늘었는데 실제 소비지출은 쭉 빠졌습니다. 정부가 돈을 준 것을 사람들이 쓰지 않고 저축한 거죠. 예전에는 받은 돈을 다 썼는데, 지금은 불안해서 쓰지 않는 겁니다. 고용주가 다시 부르겠다고 약속은 했지만, 다시 돌아갈 일자리가 있을지 불안한 거죠.
일자리 얘기가 나왔으니 재미있는 얘기를 하나 드리면, AI가 사람의 어떤 일자리를 빼앗아 갈지 궁금하지 않으세요? 모라벡의 역설이라는 게 있습니다. AI는 사람이 어렵게 여기는 일은 쉽게 하고, 사람이 쉽게 하는 일은 어려워합니다. 복잡한 계산, 여러 나라 언어 번역은 AI가 금방 하지만, 청소나 음식 서빙처럼 사람에게 쉬운 일은 AI가 잘 못 합니다. 그래서 "사람이 가장 싼 로봇"이라는 얘기도 나옵니다.
그런데 지금 빠진 저임금 노동자들의 일자리는 AI가 대체하기 어려워서 오히려 빠르게 회복될 것입니다. 문제는 제조업의 양질의 일자리처럼 중간 숙련도의 일자리입니다. 소위 중산층의 일자리가 집중적으로 타격을 받을 겁니다. 결론적으로 평균임금이 빠지고 소득이 줄어들 수 있고, 그것은 디플레이션 요인이 될 수 있습니다.
지금은 인플레이션 논쟁도 있는데, 디플레이션 가능성이 훨씬 높다는 말씀이네요?
그렇게 생각합니다. 최근 본 논문에 재미있는 게 있었는데, 유럽에서 2012년부터 2016년까지 좀비기업을 찾아낸 연구입니다. 좀비기업은 이자도 못 내면서 금리가 너무 낮아서 겨우 버티는 기업들이죠. 이런 좀비기업의 비중이 높아질수록 인플레이션은 떨어집니다. 좀비기업이 망해야 생산자가 줄어들어 가격을 올릴 수 있는데, 좀비기업이 계속 살아 있으니 물가가 떨어지는 겁니다. 실제로 좀비기업 비중이 낮은 국가들이 높은 국가들보다 인플레이션율이 0.35%포인트 높았다는 결과도 있습니다.
그럼 중산층이 몰락하고 위험이 높다는데 현재 주가는 어떻게 된 걸까요? 결국 밸류에이션 얘기를 할 수밖에 없습니다. 경기가 좋아지면 매출이 좋아지고, 매출이 좋아지면 이익이 좋아지고, 이익이 좋아지면 주가가 오릅니다. 여기서 이익과 주가를 연결하는 것이 밸류에이션입니다. 이익이 좋아도 밸류에이션이 낮으면 주가는 안 좋고, 이익이 나빠도 밸류에이션이 높으면 주가는 오릅니다.
밸류에이션은 금리로도, 위험 프리미엄으로도 설명할 수 있지만, 한마디로 말하면 '주식에 대한 선호도'입니다. 얼마나 꺼리지 않고 살 수 있느냐는 질문에 대한 답이죠. 금리가 낮아질수록 이 선호도는 커집니다.
그 선호도를 결정적으로 키운 것은 결국 통화량 증가였습니다. 통화량 증가 속도가 너무 빨랐습니다. 비유를 하나 들어보겠습니다. 올해 유가가 마이너스 40달러까지 떨어졌는데, 왜 그랬을까요? 원유를 사려면 돈을 받아야 하는 상황이 된 건데, 선물을 들고 있던 사람들이 만기에 원유를 받을 곳이 없으니 생긴 일입니다. 저장 공간이 없었기 때문이고, 일시적인 해프닝이었습니다.
그런데 금도 있었죠. 금은 어떻게 해석해야 할까요? 금은 저장 공간이 있으니 원유와 달리 마이너스로 가지 않았습니다. 돈도 마찬가지입니다. 돈이 쌓일 공간이 있는 채권으로 돈이 넘쳐 들어간 겁니다. 통화량이 이렇게 풀렸는데 저장할 공간이 없으니 결국 금이나 채권 같은 자산으로 몰려가는 것이죠.
그러면 사람들은 '돈 가치가 떨어질 텐데 현금을 가지고 있을 필요가 없다'고 생각하게 됩니다. 현금을 빨리 뭔가로 바꿔야겠다는 심리가 커지는 거죠. 이걸 'Buy something'이라고 합니다. 특정 주식을 사라는 게 아니라 아무거라도 사야 한다는 심리입니다. 앞으로 이런 심리는 더 커질 겁니다. 연준의 자산도 7조 달러에서 멈춰 있는 듯하지만 10조 달러까지 늘어난다는 게 컨센서스입니다. 사람들의 불안감은 더 커질 겁니다.
그렇다면 무엇을 살지가 문제인데, 상대적으로 안전한 자산으로 돈이 많이 들어가고 있습니다. 코로나 이후 가장 많이 돈이 들어간 자산이 무엇일까요? 바로 미국 국채와 회사채입니다. 압도적으로 채권에 돈이 몰리고 있습니다. 더 놀라운 사실은… (이하 원문 종료)
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