저자: 이문영 · 한국인
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글로벌 레가시 완성차 업체 간 실적 격차가 벌어지는 중. 닛산·폭스바겐 등은 인센티브 과다와 신차 부재로 수익성 악화, 현대기아는 신차 사이클 재개와 원/달러 약세(1400원, 사업계획 1290원) 수혜로 내년 실적 개선 전망. 미국 시장 점유율 상승 여지, 현대차그룹의 B2B(로봇택시 플랫폼·위탁생산) 확장 기대, 모비스의 3년 매출 성장 및 주주환원(30%) 제시가 긍정 포인트.
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안녕하세요. 이비 모빌리티 팀을 맡고 있는 이문영입니다. 오늘은 2025년 자동차 전망에 대해 말씀드리려고 합니다. 지금 밸류에이션 차트를 보면 글로벌 레가시 업체들은 모두 밸류에이션 디레이팅을 겪고 있습니다. 실적이 좋거나 나쁘거나와 상관없이 주가가 굉장히 안 좋은 상황인데요. 주요 원인은 테슬라를 투자하고 계신 분들이 많이 생각하시는 것처럼, 내년 내후년쯤 로보택시 비즈니스를 시작한다고 하니까 3년, 5년 뒤에는 내연기관 차를 주로 파는 레가시 업체들은 사라지지 않을까 하는 생각들이 반영된 것 같습니다.
그런데 이번 3분기 실적을 기점으로 글로벌 레가시 업체들의 운명이 갈리고 있다고 생각합니다. 순수 전기차 업체인 테슬라는 생각보다 실적이 굉장히 좋았습니다. 반면 현대기아는 실적이 그저 쏘쏘했고, 거의 나인하(예상 부합) 수준이었습니다. 유럽 완성차 업체들은 실적이 나쁠 거라고 이미 예고를 했기 때문에 실적 쇼크는 당연한 것이었습니다. 그런데 예상을 깨고 일본 업체들의 실적이 굉장히 안 좋았습니다. 특히 닛산은 전년 대비 영업이익이 거의 90% 가까이 줄어서, 영업이익률이 1.1%까지 떨어졌습니다.
독일 업체들도 굉장히 안 좋은 상황에 처해 있고, 일본 업체 중에서도 도요타만 영업이익률 10% 정도를 기록할 뿐 나머지 업체들은 대부분 영업이익률이 5%에도 못 미칩니다. 글로벌 코로나 이전에는 대부분의 완성차 업체 평균 영업이익률이 5~15% 수준이었는데, 지금은 그보다도 더 낮은 수준으로 내려왔다고 보시면 됩니다. 여전히 현대기아의 영업이익률이 글로벌 완성차 업체 중에서는 가장 높은 상황입니다.
미국 시장 상황을 보면, 자동차 섹터뿐 아니라 주식시장 전체로 슈퍼 자금이 쏠리면서 밸류에이션과 판매대수와 상관없이 시가총액이 형성되고 있습니다. 닛산, 혼다, 폭스바겐 같은 업체들은 소규모 업체라고 생각하기 쉬운데, 실제로 미국 시장 판매대수를 보면 현대기아보다 많이 팔고 있는 업체들이 있고, 글로벌 판매량으로 봐도 현대기아와 비슷하거나 더 많이 팔고 있습니다.
이들 업체의 실적이 나빠진 이유는 미국에서 인센티브를 너무 많이 쓰면서 차를 팔고 있기 때문입니다. 인센티브는 사실상 차량 가격을 깎아서 파는 것입니다. 닛산은 대당 4천 달러 이상, 우리 돈으로 약 600만 원 이상을 할인해서 팔고 있고, 폭스바겐은 6천 달러 이상을 깎아서 팔고 있습니다. 수익성이 나빠지는 상황에서 이렇게 어마어마한 인센티브를 계속 유지하기는 불가능합니다.
2025~2026년 미국 시장 신차 출시 계획을 정리해 보면, 닛산, 마쓰다, 폭스바겐 등은 신차가 거의 없습니다. 닛산은 프리미엄 브랜드 인피니티에서 신차가 나오지만, 닛산 본사가 흔들리는 상황에서 프리미엄 브랜드가 소비자의 선택을 받기는 어려울 것입니다. 마쓰다는 아예 신차가 없고, 폭스바겐은 대형 전기차가 나올 예정인데 가격 경쟁이 붙으면서 중소형 전기차가 활발히 출시되는 시점과는 맞지 않습니다.
반면 현대기아는 내년부터 다시 신차 사이클이 시작됩니다. 경쟁사가 무너지는 가운데 현대기아가 신차를 출시하면서 미국 시장 점유율을 추가로 끌어올릴 수 있다고 봅니다. 코로나 이후 현대기아는 미국 시장점유율이 크게 올랐습니다. 차트에서 보듯 스텔란티스의 점유율은 가파르게 빠졌습니다. 스텔란티스는 푸조, 시트로엥에 미국 크라이슬러가 합쳐진 회사인데, 2020년 7월 합병 이후 합병 효과가 나타나지 않으면서 점유율이 13%에서 7%까지 내려왔습니다. 최근 혼다와 닛산의 합병설도 나오고 있는데, 신차도 없고 인센티브도 많이 쓰는 상태에서 합병한다고 갑자기 판매량이 뜰 리는 없습니다. 오히려 구조조정을 가파르게 하면서 판매량이 줄어들 가능성이 큽니다. 이 틈에 현대차·기아가 미국 시장점유율 3위 안으로 들어가, 내년에는 포드를 제치고 탑3에 진입할 수 있다고 생각합니다.
올해 하반기 들어 많은 완성차 업체들이 구조조정 계획을 발표했습니다. 공장을 닫고 인력을 감축하겠다는 발표가 많았습니다. 반면 현대기아는 지금 증설을 하고 있는 업체입니다. 현대기아는 하드웨어 중심 업체이기 때문에 테슬라처럼 소프트웨어 기술이 뛰어난 것은 아니므로 밸류에이션 프리미엄을 달라고 주장하는 것은 아닙니다. 다만 대규모 구조조정을 하는 회사와 증설을 하는 회사의 밸류에이션이 똑같으면 안 된다고 생각합니다. 지금 주식시장이 너무 혼란스러워 가격 발견 기능이 다소 상실된 것 같습니다. 시간이 지나 실적이 나오기 시작하면 "현대기아는 확실히 다르구나, 한 단계 레벨업했구나"라는 인식이 생기면서 밸류에이션이 정상화될 것입니다. 코로나 이전 글로벌 완성차 업체들의 평균 PER은 7~8배 수준이었는데, 그 정도까지는 정상화되지 않을까 생각합니다.
두 번째 포인트는 실적입니다. 연말이 다가오면서 내년 실적이 올해보다 감소할 거라는 비관적 전망이 많습니다. 그러나 현대기아의 원·달러 사업계획 환율은 1,290원입니다. 지금 원·달러 환율은 1,400원 수준입니다. 내년에 판매대수가 크게 늘지 않더라도 원화 약세 덕분에 실적은 올해보다 상당히 좋을 것입니다.
환율 민감도를 계산해 보니, 원·달러 환율이 10원 움직일 때마다 현대차 영업이익은 약 2.7%, 기아 영업이익은 약 3.2%가 움직입니다. 사업계획 환율 1,290원 대비 현재 환율이 100원 이상 높은 상황이므로, 이것만 놓고 보더라도 내년에 현대차는 영업이익이 올해보다 약 4조 원, 기아는 약 4.2조 원 늘어날 수 있는 상황으로 보입니다.
세 번째 투자 포인트는 제목에서 썼듯 '한국판 TSMC'입니다. 현대차그룹이 B2B 비즈니스를 빠르게 확장할 것으로 생각합니다. 현대차는 CES 2025에서 자동차 파운드리 회사가 되겠다고 밝혔고, 실제로 구글 웨이모의 로보택시에 아이오닉 5를 공급하는 계약을 맺었습니다. 최근 현대차그룹 정의선 회장과 도요타 도요다 회장이 계속 만나고 있는데, 도요타가 예전에 B2B 비즈니스를 하고자 했으나 실행에 옮기지 못하고 있습니다. 이 부분에서 기아와 협업이 이루어질 가능성도 있다고 봅니다. 올해 8월에는 현대차가 GM과 포괄적 업무협약을 맺었습니다. GM은 북미 전체 판매량은 1위지만, 전기차에서는 테슬라에 크게 밀리고 있습니다. GM은 북미에서만 돈을 버는 회사이기 때문에 북미 시장을 지키려면 BYD처럼 촘촘한 라인업을 전개해 전기차 판매량으로 테슬라를 이겨야 하는데, 원가 경쟁력이 떨어지다 보니 모비스의 부품을 많이 쓰게 될 것입니다.
내년에는 글로벌 자동차 섹터의 핵심 키워드가 로보택시로 넘어갈 것 같습니다. 로보택시를 하려면 전기차 플랫폼이 꼭 필요합니다. 센서와 자율주행 칩 등 모든 장치가 전기로 구동되며, 인지·판단·제어가 1초 내에 이루어져야 하므로 차량 디바이스 자체가 전기 제품이어야 즉각적으로 반응할 수 있습니다. 지금 글로벌 완성차 업체 중 제대로 된 전기차 플랫폼을 가진 곳은 현대차그룹과 지리 정도로 보입니다. 폭스바겐, GM 등도 전기차 플랫폼을 내놨지만, 아키텍처를 통합하거나 배터리 열관리를 잘하는 업체는 현대차그룹과 지리뿐입니다. 그런데 북미 업체들이 지리를 쓸 수는 없습니다. 지리는 중국 업체이기 때문입니다. 여기서 현대기아가 기회를 잡을 수 있다고 봅니다.
또한 대당 매출원가 측면에서 보면 현대기아는 BYD 다음으로 차를 싸게 만드는 업체입니다. 대량 생산을 하고 거기서 영업이익을 남기려면 차를 싸게 만드는 것이 굉장히 중요합니다. 그런 측면에서 현대기아는 매우 적합한 파트너가 될 수 있습니다.
차를 대량 생산하는 것은 생각보다 쉽지 않습니다. 애플이 폭스콘에 맡겨 스마트폰을 생산하는 것처럼 생각하는 분들도 있지만, 스마트폰은 부품 수가 700~800개 정도인 반면 내연기관차에서 전기차로 가더라도 부품 수가 1만 2,000~1만 3,000개에 이르기 때문에 밸류체인 관리가 굉장히 복잡합니다. 코로나 때 칩 부족을 겪으면서 이를 충분히 경험했습니다. 또한 부품이 많은 만큼 리콜에서 자유로울 수 없습니다. 100% 완벽한 품질은 있을 수 없습니다. 글로벌 레가시 완성차 업체들은 지난 50~100년 동안 리콜과 품질 문제를 해결하며 살아남은 업체들입니다. 그래서 차가 없는 소프트웨어 기업, 예를 들어 구글이나 아마존 같은 기업들이 로보택시를 전개할 때는 레가시 업체와 협업해야 하는데, 적합한 파트너는 현대기아 말고는 남은 업체가 없다고 생각합니다.
제조업을 아웃소싱하는 것은 사실 드문 비즈니스가 아닙니다. 많은 섹터에서 이런 일이 벌어지고 있습니다. 익숙한 TSMC는 반도체 섹터에서 많은 반도체를 생산해 주고 있고, 화장품 ODM 업체도 많으며, 바이오 산업에서는 삼성바이오로직스 같은 회사들이 있습니다. 이처럼 B2B 비즈니스의 규모가 커지고 고객이 늘어나며 실적이 안정적으로 나오기 시작하면 엄청난 밸류에이션 프리미엄을 받게 됩니다. 현대차그룹도 내년에 많은 티어1 모빌리티 회사들에게 수주를 받으면서 이런 재평가가 이루어지지 않을까 생각합니다.
다음은 밸류체인입니다. 모비스는 지난 10년간 지배구조 문제 때문에 돈을 벌면 안 되고 주가가 오르면 안 된다는 오해에 쌓여 정말 지루한 시간을 보냈습니다. 그런데 올해 11월, 역사상 처음으로 모비스 투자자 데이(IR)를 열었습니다. 여기서 향후 3년간 매출 성장률을 연평균 8% 이상으로 제시했고, 영업이익률은 최소 5~6%를 제시했습니다. 주주환원은 30% 이상을 하겠다고 선언했습니다. 시장에서는 매출이 연 6% 정도 성장할 것으로 예상했기 때문에 기대치를 뛰어넘는 수준입니다.
또 주주환원 기준도 바뀌었습니다. 기존에는 모비스 전체 순이익에서 지분법 이익이 50% 정도를 차지해 지분법 이익을 뺀 금액을 기준으로 주주환원을 해 왔는데, 이번에는 이를 모두 합쳐 순이익 기준 30%를 주주환원하겠다고 했습니다. 현대차·기아는 배당 25%, 자사주 소각 10%로 합계 35%를 환원하고 있습니다. 모비스는 이보다 비중이 낮지만, 자사주와 배당의 비중은 정하지 않았습니다. 극단적으로는 자사주 매입이 100%가 될 수도 있습니다. 모비스는 현대차·기아·모비스 중 거래량이 가장 적은 종목이기 때문에, 자사주 규모가 커질수록 주가 상승 여력이 크다고 봅니다.
지금까지 내년 자동차 전망을 말씀드렸습니다. 현재는 비관이 팽배하지만 경쟁사들이 먼저 무너지고 있고, 원·달러 약세를 감안하면 현대기아차의 내년 실적은 상당히 좋을 것으로 생각합니다. 새로운 B2B 비즈니스에서도 새로운 기회를 맞이할 것 같습니다. 밸류체인 역시 현대기아차를 따라 수혜를 볼 수 있고, 유럽과 일본 부품사들이 어려움을 겪으면서 신규 수주와 신규 고객을 잡을 기회가 많아지고 있습니다. 이상으로 전망을 마치겠습니다. 경청해 주셔서 감사합니다.
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