저자: 조규원 · 한국인
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은 가격이 1월 120불대에서 현재 60불대로 약 반토막 나 역사적으로 충분히 하락했다고 주장. 중앙은행 개입·산업수요 감소로 하락했으나 과거 하락 후 격렬한 상승 사례를 근거로 저가 매수 기회라고 봄. 런던·뉴욕 현물 인출 불가능성, 거래정지·증거금 인상 등 시장 신뢰 문제를 지적하며 실물 보유를 권고. 금·은 비중은 7:3에서 5:5 또는 3:7(은 비중 확대)을 제안.
다듬은 글
2020년 코로나 팬데믹 때 은 투자를 해 보신 분들은 아시겠지만, 은 가격이 12달러까지 폭락했습니다. 그때 저도 은을 더 사고 싶어서 살펴봤는데, 실물 가격은 꿈쩍도 하지 않았고 금 거래소들은 은을 전부 품절 처리해 버렸습니다. 그나마 다행인 시나리오는 거래소가 지급을 지연하더라도 나중에 선물 시세가 실물 시세를 따라 다시 올라가면서, 선물에 투자했거나 ETF 같은 금융상품에 투자했던 사람들이 손해를 덜 보는 것입니다. 지금 은 가격이 60달러 정도인데, 이것이 어느 정도 떨어진 것인지, 바닥인지 아니면 더 떨어져야 하는지 살펴보겠습니다.
일본과 전쟁이 벌어지면 세계 경제가 충격을 받고, 그러면 금과 은 가격은 오르는 것이 정상입니다. 그런데 오히려 많이 떨어졌습니다. 은은 올해 1월 120달러까지 올랐다가 지금 60달러까지 떨어져 거의 반토막이 났습니다. 왜 이런 일이 일어났을까요? 그 중심에는 중앙은행이 있습니다. 중앙은행은 2008년부터 공개시장 조작 같은 통화정책으로 시장에 적극적으로 개입하고 있습니다. 사람들은 "전쟁이 나면 인플레이션이 나타나고, 중앙은행이 금리를 올릴 수 있으니 경기가 나빠지겠지"라고 생각하며 금과 은을 팔기 시작했습니다.
금은 디플레이션과 경기 침체 때 보통 20% 정도 떨어지는데, 지금이 딱 그 정도입니다. 그런데 은은 전체 수요의 58%가 산업용으로 쓰입니다. 금리 인상으로 금과 은의 매력도가 떨어진 상황에서, 경기 침체로 은의 산업 수요까지 줄어들 수 있다고 사람들이 생각하게 된 것이 은 가격이 금보다 크게 떨어진 큰 요인입니다. 또한 은은 원래 금보다 변동성이 커서 하락폭도 더 큽니다.
역사적으로 보면 거의 다 떨어졌습니다. 2008년 글로벌 금융위기 때는 약 50% 하락했고, 1970년대에도 약 450% 정도 떨어진 적이 있습니다. 1941년 조정장도 실제로는 4, 50% 정도 떨어졌을 것으로 예상됩니다. 지금은 거의 절반 정도 떨어진 상태이고, 역사적인 하락을 기준으로 보면 충분히 떨어졌다고 볼 수 있습니다. 조정 이후 상승은 원래 드라마틱했습니다. 1974년 이후, 2008년 이후, 1941년 이후 모두 격렬한 상승이 있었습니다. 이런 상승을 예상해 본다면, 지금의 큰 하락폭은 공포의 대상이 아니라 분할 매수할 수 있는 기회라고 생각합니다.
데이터로만 보면 런던과 뉴욕이 여전히 귀금속 시장의 중심입니다. 하지만 체감상으로는 상하이와 두바이 쪽으로 상당 부분 넘어간 것으로 보입니다. 그 이유를 이해하는 것이 중요합니다. 런던과 뉴욕은 대부분 선물 거래 중심입니다. 특히 뉴욕의 코맥스(COMEX)는 선물 거래가 가장 활발한데, 실제로 거래되는 양이 코맥스 금고에 있는 금과 은보다 보통 200~300배 많습니다. 즉 누군가 금을 달라고 하면 100명 중 한 명도 받기 어려울 정도로 실물이 없습니다.
금은 그래도 1년에 두세 번 정도 실물 품귀가 나타나는 수준입니다. 그런데 은은 산업재입니다. 기업들이 반도체를 만들고, AI와 데이터 센터를 짓고, 미사일 같은 무기에도 많이 쓰입니다. 이런 상황에서 선물 거래는 실물보다 300배 많은데, 실물 인출이 1~2%만 몰려도 코맥스는 사실상 파산할 수 있을 만큼 종이 시장이 과도하게 부풀려져 있습니다. 음모론이 아니라, 실제로 문제가 일어난 사례도 많습니다. 2022년 니켈 사태가 대표적입니다. 러시아의 우크라이나 침공으로 니켈 공급이 막히자 실물 인출 요구가 몰렸고, 거래소에는 실물이 거의 없어서 가격이 이틀 만에 네 배까지 폭등했습니다. 그러자 런던금속거래소(LME)는 거래를 정지한 뒤 거래를 취소해 버렸습니다. 롱 포지션을 가진 기업들은 가격이 올랐다면 그만큼의 돈을 받거나 실물을 받아야 하는데, 어느 쪽도 해 주지 않고 강제로 거래를 취소한 것입니다. 이런 일은 1970년대에도 있었고, 2000년대에도 가끔 있었습니다. 최근에는 1년에 세 번 정도 나타날 만큼 자주 일어납니다.
이런 일이 반복되면서 런던과 뉴욕에서 정해지는 금과 은 가격을 믿기 어렵다는 불신이 커졌습니다. 첫째, 금과 은이 장부상 수량만큼 없습니다. 둘째, 가격이 폭등하거나 실물 인출이 늘어날 때 대응이 너무 강압적이고, 투자자를 보호하기보다 자유시장 원칙에도 맞지 않습니다. 셋째, 러시아-우크라이나 사태 때 런던과 뉴욕은 러시아산 금과 은을 받지 말라는 금수 조치를 내렸습니다. 다른 나라 입장에서는 미국이나 영국과 관계가 틀어지면 자기 금과 은을 제대로 찾을 수 있을지 두려워집니다. 실제로 베네수엘라는 런던에 보관해 둔 금을 가져오려 했지만, 런던은 금을 내주지 않았고 영국 법원도 이를 받아들이지 않았습니다. 그 뒤 마두로 대통령은 체포되었습니다. 이런 상황이 계속되니 각국은 미국과 영국에만 금을 맡기는 것은 위험하다고 생각하게 됐습니다. 또한 금과 은 가격이 오르려 하면 증거금을 올리거나 거래를 정지시키고, 연준이나 정부가 나서서 가격을 누르는 조치를 보면서 자유시장에 맞는지 의문이 생깁니다.
그래서 최근 두바이가 빠르게 성장하고 있고, 가장 빠르게 커지는 곳은 상하이 금거래소입니다. 중국을 무조건 믿을 수 있는지는 별개의 문제지만, 미국과 영국에만 의존하던 체제에서 선택의 폭이 넓어지고 있다는 점이 중요합니다. 상하이는 현물 거래 시장입니다. 인출을 요청하면 보관된 금과 은이 바로 나옵니다. 제가 금 거래소를 운영하면서 겪은 일을 말씀드리면, 작년 4월과 10월에 금과 은 수요가 폭발했을 때 런던 회원사를 통해 사면 보통 2주 걸리던 것이 두 달이 걸렸고, 작년 10월에는 은 주문이 약 넉 달 가까이 걸렸습니다. 반면 홍콩에서 주문하면 2, 3일이면 옵니다. 금과 은이 없는 것이 아니라, 런던과 뉴욕 시장이 과도하게 부풀려져 있고, 가격 안정을 위해 지급 지연이 많이 발생하는 것입니다. 기업들은 빨리 실물을 받아야 하므로 현물 시장인 상하이 금거래소로 수요가 몰립니다. 2002년에 만들어진 상하이 금거래소는 약 20년 만에 아시아 최대 시장으로 떠올랐고, 현물 시장만 놓고 보면 뉴욕 상품거래소나 런던 금시장보다 훨씬 높게 평가받고 있습니다. 여기서 핵심은 신뢰가 흔들리고 있다는 것입니다. 이 신뢰가 흔들리는 과정에서 금과 은 가격이 앞으로 더 크게 폭등할 잠재력이 있다고 생각합니다.
최근 CME 거래소에서 거래가 갑자기 멈추는 일이 있었습니다. 앞서 말씀드린 LBMA와 코맥스에서 상하이와 두바이로 흐름이 넘어가는 과정에서, 거래소들이 약속을 지키지 않거나 룰을 바꾸는 일이 많이 나타났습니다. 거래소는 가격이 오르기 시작하면 투자자를 보호한다는 명목으로 변동성을 억누르기 위해 거래를 정지하거나 거래를 취소하기도 합니다. 주식시장의 서킷브레이커처럼 거래 정지 자체는 있을 수 있는 일입니다. 그런데 최근 거래 정지는 가격이 오를 때만 나타나고, 가격이 30% 폭락할 때는 서킷브레이커가 작동하지 않았습니다. 이상하지 않습니까?
과거에도 이런 일이 있었습니다. 1980년대 헌트 형제라는 석유 재벌이 은을 대량 매집했을 때입니다. 당시 재고는 적고, 인플레이션은 높고, 금리는 따라잡지 못하고, 공급은 줄어드는 상황이라 은 가격이 오를 수밖에 없었습니다. 가격이 폭등하자 미국 거래소는 증거금 인상 같은 통제를 쓰다가, 나중에는 룰 세븐이라는 규정을 통해 매수는 막고 매도만 할 수 있도록 룰을 바꿔 버렸습니다. 자유시장 경제에서 이런 조치가 맞는지 의문이 들 정도입니다. 지금도 가격이 전고점을 돌파하거나 60일 이동평균선을 넘어설 무렵에 맥을 끊으려고 증거금 인상이나 거래 정지를 하는 것이 아닌가 하는 의문이 생기고 있습니다. 농구 경기에서 상대에게 흐름이 넘어갈 때 타임아웃을 부르는 것과 비슷하다고 볼 수 있습니다.
거래 정지의 명분으로 여러 가지가 제시되는데, 최근에는 데이터 센터 수요가 과열됐다는 말이 나옵니다. 그런데 데이터 센터 관련 자료에도 의심스러운 부분이 있습니다. 과거 사례를 대입해 보면, 금과 은 가격이 폭등하는 것은 달러 가치가 떨어졌다는 가장 결정적인 증거가 되고, 대형 헤지펀드와 대형 은행들이 숏 포지션을 많이 잡아 두었습니다. 가격이 폭등하면 이들을 구제해 줄 수도 없으니, 가격을 한 번씩 낮춰 빠져나갈 기회를 준 것이 아니냐는 평가도 있습니다. 실제로 증거금 인상이나 거래 정지로 가격이 떨어졌을 때 대규모 포지션 청산이 일어나기도 했고, JP모건이 최근 실물 인출을 많이 했다는 점도 이상하다는 평가를 받고 있습니다. 결과는 나중에 나와 봐야 알겠지만, 최근의 패턴이 1970년대 폭등장과 비슷해서, 상승 압력이 매우 강하기 때문에 억누르고 있는 것이 아닌가 생각합니다. 언젠가 손을 떼는 순간 눌렀던 만큼 더 강하게 튀어 오를 것이라고 봅니다. 은의 매력도는 지금도 매우 크다고 생각합니다.
거래소가 갑자기 멈추고 신뢰를 흔드는 행위를 하면, 금융상품으로 거래되는 금과 은보다 실물 금과 은을 보유하는 것이 낫다고 볼 수 있습니다. 먼저 다행인 시나리오부터 말씀드리겠습니다. 2008년, 2020년 코로나 때처럼 실물 시장과 선물 시장이 따로 움직이는 경우가 많습니다. 선물 가격만 폭락하고 실물 가격은 꿈쩍도 하지 않습니다. 2020년 은 가격이 12달러까지 떨어졌을 때 실물 가격은 그대로였고, 금 거래소들은 은을 전부 품절 처리했습니다. 중고 시장에서는 오히려 팬데믹 때보다 가격이 더 비쌌습니다. 실물 수요는 탄탄한데, 선물 시장은 레버리지로 운영되다 보니 가격이 떨어지면 마진콜과 청산이 도미노처럼 이어지면서 실물과 괴리가 크게 벌어집니다. 지금은 AI, 데이터 센터, 전기차, 태양광, 그리고 전쟁 때 미사일 등으로 은 수요가 훨씬 강합니다. 선물 시세만 떨어지고 실물 수요는 탄탄해서, 선물과 실물 간 괴리가 이 정도까지 벌어질 것으로 예측하고 있고, 실제로 그런 모습이 많이 나타나고 있습니다. 이때 가장 좋은 시나리오는 거래소가 지급을 지연하더라도 나중에 선물 시세가 실물 시세를 따라 다시 올라가, 선물 투자자나 ETF 투자자가 손해를 덜 보는 것입니다.
반대로 시나리오가 나쁘게 흘러가면 어떻게 될까요? 애초에 거래소에는 금과 은이 많지 않습니다. 실물보다 선물 거래량이 200배쯤 많으니, 거래소는 갖고 있지도 않은 것을 200~300배 뻥튀기해서 거래를 일으켜 놓은 셈입니다. 실물 인출 요구가 많아지고 거래소가 감당하지 못하면, 먼저 거래를 정지하고 그다음 거래를 취소해 버리는 일이 생길 수 있습니다. 2022년 니켈 사태와 똑같은 일입니다. 1980년처럼 룰을 바꿔 매도만 가능하게 하고, 실물 인출을 막은 채 현금으로 정산해 버리는 강제 조치가 벌어질 수도 있습니다. 실물 가격은 따로 있는데 전 세계가 실버 한 파(약 1,000온스 기준이 아니라 소매 단위) 하나를 600~700만 원에 거래하고 있는데, 선물 시세로만 계산해서 300만 원에 정산해 버리는 식입니다. 더 나아가 ETF가 상장 폐지되는 일도 있을 수 있습니다. 마이너스 유가 사태 때 원유 ETF가 상장 폐지된 것을 보셨을 겁니다. 저는 그 정도까지 가지는 않을 것이라고 믿지만, 이런 역사는 과거에 너무 자주 반복됐습니다. 특히 은의 산업 수요가 강한 지금은 거래소의 신뢰 문제를 넘어서, 투자자가 가장 크게 손실을 볼 수 있는 시나리오로 가기 좋은 시기입니다. 그래서 저는 지금 실물을 보유하는 것이 훨씬 낫다고 생각합니다.
지난해부터 올해 큰 조정이 올 수 있다고 계속 말씀드렸습니다. 100% 확신했다면 숏을 쳤겠지만, 단기 가격을 정확히 맞추는 것은 누구도 쉽지 않습니다. 그래서 저는 포트폴리오를 나눠 두었습니다. 금과 은을 7대 3 정도로 나눴습니다. 가격이 많이 떨어지면 저렴해진 은을 더 많이 담을 수 있기 때문입니다. 장기적으로 남은 사이클 동안 은은 금보다 더 눈부시게 빛나는 자산이 될 것이라고 생각합니다. 금도 충분히 빛나는 자산이지만, 은이 그보다 더 빛날 것이라고 보고 있습니다.
금도 2008년 글로벌 금융위기 수준으로 충분히 떨어졌고, 은도 마찬가지입니다. 여기서 하락폭이 조금 더 있을 수 있지만, 이미 떨어진 양만으로도 많이 떨어졌습니다. 그렇다면 지금은 금을 팔아 은으로 넘어가기 좋은 시점입니다. 처음 투자하시는 분이라면 금과 은을 5대 5 정도로 담는 것을 생각해 보셔도 좋겠습니다. 은이 장기적으로 매력적인 자산이라고 생각하신다면, 3대 7로 은의 비중을 더 높게 투자하는 것도 좋은 방법이 될 수 있습니다.
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