저자: 김영익 · 한국인
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미국 금리 인상 사이클은 2022년 12월이 마지막일 가능성이 높고 이후 내년 상반기까지 고금리가 유지되며, 하반기 물가가 2% 근접 시 금리 인하로 전환될 것으로 봄. 미국 경기침체는 주류 전망이며 실질소득 감소와 금리 인상 시차 효과로 2023년 상반기 소비 위축이 예상됨. 침체 깊이는 마이너스 1% 안팎으로 보나 재정·통화 여력이 제한돼 회복은 느릴 것이며 2024년 상반기까지 저성장이 불가피하다고 봄. 미국 주택가격은 2022년 6월 정점 후 하락 시작, 금리 급등(모기지 2.7%→7.2%)과 과대평가로 추가 하락 예상. 집값 하락은 소비를 위축시키는 역의 부의 효과를 낳지만, 2008년과 달리 가계부채 비율·연체율이 낮아 금융기관 파산 위험은 낮고 급격한 소비 위축이 핵심 리스크라고 봄. 건설투자는 2분기 26% 감소. 한국 집값은 2022년 6월 정점(KB 기준) 후 하락 초기이며, 소득·물가 대비 30~40% 과대평가되어 하락 사이클이 3~5년 지속되고 경착륙 가능성이 있다고 봄. 정부 규제완화는 수요 부양엔 도움이 되나 추세 전환은 불가능하다고 평가. 주식은 명목 GDP 대비 2~30% 과소평가 영역이며 2023년 2분기 초까지 낮은 수준 등락 예상. 장기 관점에서 투자 관심을 높일 것을 권유하고, 국민연금식 적립 투자의 이점을 강조. 빈부격차 우려 언급. 반도체는 PC·TV 수요 감소로 삼성전자·SK하이닉스 영업이익이 전년 대비 크게 줄었으며 2023년 1분기까지 악화 전망. 중국은 시진핑 연임 후 경기 우려가 커졌으나 극단적 침체는 아니며 14억 인구 소비 성장으로 선진국보다 나을 것으로 봄.
다듬은 글
3월부터 지금까지 계속 금리를 올렸고, 1분기까지 금리 인상 사이클이 간다고들 하지만 저는 내년 상반기에 미국 경제가 상당히 어려워질 것으로 보고 있습니다. 그래서 올해 12월이 이번 금리 인상 사이클의 마지막이 아닐까 생각합니다.
인상 사이클이 마지막이라면 12월에 최종적으로 올리고, 그 금리가 상당 기간 유지될 가능성이 높다고 봅니다. 인하로 돌아선다는 뜻은 아니고, 내년 상반기까지는 유지할 겁니다. 그래서 물가 상황과 경제 상황을 지켜볼 생각입니다.
내년 하반기에 미국 소비자물가 상승률이 3%를 조금 밑돌아 2%에 가까워지면, 제 전망뿐 아니라 블룸버그 컨센서스도 그렇게 보고 있어서 하반기에는 금리를 인하로 돌아설 것으로 봅니다. 그 이전까지는 지켜볼 가능성이 높습니다.
세계 경제학자들의 주류적 판단은 경기 침체가 불가피하다는 것이고, 저도 동의합니다. 특히 미국 경제가 침체에 빠질 가능성이 높습니다. 물가는 올랐는데 임금은 별로 오르지 않아 실질 소득이 감소하고 있습니다. 또 금리를 올리면 시차를 두고 소비와 투자가 줄어드는데, 그 효과가 대략 12개월에서 1년 정도 뒤에 가장 크게 나타납니다. 올해 3월부터의 금리 인상 효과가 내년 상반기에 본격적으로 나타나면서, 미국 GDP의 70%를 차지하는 소비가 줄어들 가능성이 높습니다.
2020년에는 세계 경제가 마이너스 3% 정도 성장했는데, 이번에는 그 정도는 아니고 마이너스 1% 안팎일 것 같습니다. 2020년에는 과감한 재정·통화 정책으로 경제가 V자 반등을 했습니다. 세계 경제가 2020년 마이너스 3.1%에서 2021년 6%로 뛰어오른 것도 그 덕분입니다. 그러나 이번에는 미국 정부 부채가 GDP 대비 130%에 근접해 재정 적자를 더 쓰기 어렵습니다. 또 내년 상반기까지 소비자물가가 5~6%에 이를 것으로 보여, 중앙은행 목표인 2%를 훨씬 웃도는 상황에서는 돈을 풀거나 금리를 내리기 어렵습니다. 그동안의 저금리로 가계와 기업 부채가 많아진 것도 문제입니다. 금리를 내려도 소비와 투자가 늘지 않을 것이므로, 내년 경기 침체가 오면 회복 속도는 느릴 것으로 봅니다.
내년 하반기는 저성장이 불가피하고, 2024년 상반기까지 낮은 성장이 이어질 것으로 보입니다.
미국 소비를 떠받치던 힘이 줄어들 것이라는 말씀이신데, 주택 가격까지 폭락하면 소비는 더 줄어들지 않을까요? 주가가 떨어지면 가계가 가난해진 것처럼 느끼는 역(逆)의 부의 효과가 생깁니다. 실제 통계를 보면 주가보다 집값이 떨어졌을 때 소비가 더 위축됩니다. 이제 미국 주택 가격이 떨어지기 시작했습니다.
미국 집값은 우리보다도 더 많이 올랐습니다. 2008년 금융위기 때는 집값이 거의 두 배 가까이 올랐는데, 이번에는 그때보다 더 올랐습니다. 그때는 105% 올랐고, 이번에는 6월까지 132% 올랐습니다. 7, 8월 이후 집값이 계속 떨어지고 있는데, 소득이나 물가, 임대료에 비해 지나치게 과대평가되었습니다.
더 중요한 것은 금리가 크게 올랐다는 점입니다. 미국 30년 모기지 금리는 불과 2년 전 2.7%였는데 최근 7.2%까지 올랐습니다. 2007~2008년 주택시장 붕괴 직전 금리가 6.8%였으니, 지금은 그보다 더 높습니다. 가계가 이자 부담을 느낄 수밖에 없고, 그만큼 집값도 떨어질 수밖에 없습니다. 이자 부담이 크니 소비도 더 줄어들 수밖에 없습니다.
미국은 은행이 엮여 있지 않아 이번에는 금융위기 때와 상황이 다르다는 말이 있습니다. 긍정적인 측면도 있습니다. 2007년에는 가처분소득 대비 가계부채가 130%를 넘었는데, 올해 1분기에는 102%에 그쳤습니다. 가계의 연체율도 그때는 7% 가까이 됐지만 지금은 4%대로 낮습니다. 저신용자 대출(서브프라임)의 연체율도 그때는 17%였고 지금은 14%쯤 됩니다. 여전히 높지만 차이가 있습니다. 또 그때 금융회사들이 혼난 뒤라 리스크 관리를 하고 있습니다. 그래서 집값이 떨어져도 소비는 위축되겠지만, 리먼 브라더스 같은 대형 금융회사의 파산 같은 상황까지는 가지 않을 것 같습니다.
결국 급격한 소비 위축이 가장 큰 문제입니다. 소비는 이미 위축되기 시작했습니다. 2분기 미국 경제가 2.6% 성장했지만 소비는 2.4% 소폭 증가에 그쳤고, 특히 건설투자는 26%나 감소했습니다. 미국 건설경기가 심각한 침체 국면에 들어섰고, 시간이 갈수록 소비에도 영향을 미칠 수 있습니다.
전 세계적으로 집값 문제가 소비 위축을 부르고 이것이 다시 악순환으로 이어지고 있습니다. 우리 집값은 하락 사이클의 초기에 있는 것 같습니다. 올해 하반기부터 서서히 떨어지고 있습니다. 우리 집값도 거품이 있었습니다. 소득과 물가에 비해 너무 많이 올랐습니다. 전국 평균 물가, 임대료, 소득 수준을 기준으로 평가해 보면 30%, 지역에 따라서는 40%까지 과대평가된 곳이 있습니다. 금리가 오르고 경기가 나빠지고 있으니 우리 집값도 떨어질 수밖에 없습니다. 주가는 작년 하반기부터 떨어져 이미 충분히 저평가 영역에 들어서고 있는데, 집값은 이제 떨어지기 시작했습니다.
집값이 주가를 후행한다고 보면 어느 정도 뒤따라간다고 할 수 있습니다. 대략 1년 정도 주가를 뒤따르고 있습니다. 작년 코스피가 6월에 정점을 찍고 계속 떨어졌는데, KB국민은행 기준 주택 가격도 올해 6월이 정점이었고 이제 떨어지기 시작했습니다.
앞으로 상당 기간 떨어질 것이고, 하락 사이클은 짧으면 3년, 길면 5년 정도 갈 수 있습니다. 문제는 모든 자산 가격이 경착륙할 가능성이 높다는 것입니다. 작년 주가도 경기 변수에 비해 과대평가되다가 30% 이상 떨어지면서 저평가 영역에 들어섰습니다. 집값도 마찬가지입니다. 올라갈 때는 펀더멘털보다 30~40% 과대평가되고, 떨어질 때는 적정 수준 아래로 떨어질 수 있습니다.
지역에 따라 차이가 있지만, 적정 수준보다 30% 이상 떨어질 수도 있다고 봅니다. 정부가 계속 규제 완화 정책을 내놓는 것은 연착륙을 바라기 때문입니다. 그런데 자산 가격이 연착륙한 사례는 제가 본 적이 없습니다. 자산 가격은 늘 펀더멘털 아래로 떨어지고 과대평가를 반복합니다.
정부가 15억 원 이상 주택담보대출을 허용하는 등 완화 대책을 내놓았습니다. 수요 부양에는 도움이 될 것 같습니다. 돈을 더 많이 빌려주니 가계가 빌릴 여력이 커져 어느 정도 수요는 늘어날 수 있습니다. 그런데 지금 집값을 결정하는 것은 그것이 아니라 금리, 대출, 그리고 경기입니다. 2년 전 3% 미만이던 주택담보대출 금리는 이제 5%에 근접했고, 대출 규제도 하고 있습니다. 주택 가격에 가장 큰 영향을 미치는 것은 경기인데, 경기 사이클이 이제 수축 국면에 들어서기 시작했습니다.
우리 경제도 3분기까지는 플러스 성장을 했지만, 제가 보기에는 4분기에 소비·투자, 특히 수출이 감소세로 들어서고 있습니다. 내년 상반기에는 감소폭이 더 커질 겁니다. 경기가 나빠지는데 집값을 결정하는 가장 중요한 요소도 경기입니다. 어제 나온 대책이 추세를 바꾸는 데는 전혀 도움이 안 될 것 같습니다.
대책의 방향 자체는 맞다고 봅니다. 급격한 하락으로 경착륙할 수 있으니 규제 완화를 더 해야 한다고 생각합니다. 다만 추세는 정책으로 바꿀 수 없습니다. 부동산이든 경기든 모든 자산 가격에는 사이클이 있는데, 정책으로는 추세를 바꿀 수 없고 충격의 정도만 조금 줄일 수 있을 뿐입니다.
주가는 집값을 선행하고 주가는 후행한다고 보면, 주식이 언제쯤 내려갈지가 관심입니다. 우선 주식은 많이 싸졌다고 말씀드리고 싶습니다. 명목 GDP나 주가 수축, 우리 경제와 관련 높은 지표들을 보면 주가는 20~30% 과소평가 영역에 들어섰습니다. 다만 과소평가 영역에 들어섰다고 바로 오르는 것은 아닙니다. 내년 2분기 초까지는 지금 낮은 수준에서 등락을 반복할 것으로 봅니다.
주가가 지나치게 저평가 영역에 들어서고 있으므로 이럴 때일수록 주식 투자에 더 관심을 가지셔야 합니다. 코스피가 3000을 넘었을 때 많은 분이 주식시장에 들어왔는데, 그때는 모든 경제 변수에 비해 주가가 과대평가된 시절이었습니다. 지금은 저평가 영역이니 오히려 주식시장에 더 관심을 가지는 것이 좋습니다.
말씀은 이해가 가지만, 자산 가격은 떨어지고 현금도 많지 않고, 빌리기도 어렵고, 집값은 떨어지는데 금리는 올라가는 상황입니다. 싸다는 것은 알아도 들어갈 여력이 없는 분이 대다수일 것 같습니다. 그게 가장 큰 문제입니다. 예를 들어 국민연금은 장기적으로 연평균 수익률이 10%를 넘습니다. 주가가 떨어졌을 때 목표 비중보다 낮으니 주식을 사야 하는데, 월급을 받으면 매달 국민연금이 들어오니 주식을 싸게 살 수 있습니다. 반면 개인은 주식이 싸져도 현금이 없으면 살 수가 없습니다. 그래서 여기서 빈부격차가 나타납니다. 이런 시기에 현금을 많이 가진 분들은 부를 더 축적할 수 있습니다.
반도체 경기는 많이 어렵습니다. 삼성전자와 SK하이닉스의 영업이익이 작년 3분기보다 30~60% 줄었습니다. 경기가 나빠 전자제품 수요가 많이 줄었고, 특히 PC 수요가 크게 줄었습니다. 2020년 코로나 때 비대면 수업과 재택근무로 PC와 TV를 많이 샀는데, 이런 제품은 5~10년은 쓰기 때문에 수요가 줄어든 것입니다. 내년 1분기까지도 더 나빠질 것 같습니다.
시진핑 연임 발표 이후 중국 경제에 대한 우려가 커지고 있습니다. 우려는 커지지만 극단적인 침체는 아니라고 봅니다. 중국의 1인당 국민소득이 올라가면서 14억 인구가 소비하기 시작했기 때문입니다. 그래서 중국 경기는 다른 선진국보다 상대적으로 나을 것으로 봅니다.
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