저자: SBS Biz 뉴스 · 한국인
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삼성전자 3분기 컨퍼런스콜을 리뷰한 영상으로, 유진투자증권 손인준 연구원이 출연해 의견을 나눈다. 전날 SK하이닉스 발표 이후 비교 속에서 주주환원 관련 언급이 없어 시장 실망이 컸다는 평가가 제시된다. 하이닉스가 장기 메모리 수요 가시성과 주주환원을 함께 제시해 주가 강세로 이어진 반면, 삼성전자는 그 정도의 가시성을 제공하지 않았다고 진단한다. 주주환원 대신 설비투자(CAPEX)에 대해 설명한 배경으로는 인프라 선제 투자에 대한 공급과잉 우려 해명이 언급된다. 보통주 소각은 금산분리법 규제와 블록딜 등 절차상 어려움이 있어 시간이 필요하다는 설명이 이어진다. 파운드리는 8인치 증설 검토와 2나노 이하 고객사 논의가 긍정적 신호로 제시되나, 가시성 있는 실적 확인은 2028~2029년 이후로 보는 시각이다. HBM 수익성과 범용 D램 비교, HBM 단층 축소가 삼성의 베이스 다이 자체 생산에 유리할 수 있다는 분석도 소개된다. 메모리 사이클과 관련해서는 가격 상승이 아직 이어지고 있어 4분기 영업이익 추정치 상향이 예상된다는 견해가 담겼다.
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삼성전자 3분기 컨퍼런스콜 리뷰: 주주환원 공백과 파운드리 개선 신호
어제는 SK하이닉스, 오늘은 삼성전자의 3분기 실적 발표와 컨퍼런스 콜이 있었습니다. 추가 주주환원과 향후 계획도 확인할 수 있었죠. 어제와 분위기가 정말 사뭇 달라졌습니다. 삼성전자와 SK하이닉스 컨퍼런스 콜에서 주목할 부분을 짚어 보겠습니다. 유진투자증권 손인준 연구원을 모셨습니다. 안녕하세요.
안녕하세요. 오늘 많은 분들에게 연락을 받으셨을 것 같습니다. 오늘은 삼성전자의 실적 발표가 아니라 컨퍼런스 콜 리뷰라고 하겠습니다.
총평: 하이닉스와 비교되며 실망이 컸던 콜
일각에서는 오늘 삼성전자가 잘못했다는 평이 있고, 삼성전자만의 사정도 있다는 이야기도 있습니다. 중간점을 찾아야 할 것 같은데, 연구원님은 오늘 콜을 어떻게 평가하십니까?
삼성전자 입장에서는 억울할 수 있습니다. 어제 하이닉스가 너무 잘해서 비교를 당하고, 기준이 높아졌기 때문입니다. 사실 삼성전자는 8월에 추가 특별 주주환원을 발표할 때 다음 주주환원은 내년 1월 말에 발표한다고 했습니다. 그런데 시장은 하이닉스가 너무 잘하니까 기대를 했고, 삼성전자는 계획대로 한 것입니다. 대비가 뚜렷하다 보니 실망이 컸던 것 같습니다.
더 아쉬웠던 점은 주주환원보다도 장기 메모리 수요 가시성입니다. 하이닉스는 2029년까지 물량이 솔드아웃이라는 발언까지 하며 장기 수요에 대해 명확하게 말했고, 이것이 주주환원과 맞물리면서 주가 강세로 이어졌습니다. 반면 삼성전자는 그 정도의 가시성을 제공하지 않았습니다. 오늘 파운드리 강조가 많이 됐지만, 시장은 메모리 업황의 지속 가능성과 주주환원이 주가에 훨씬 더 큰 영향을 준다고 보고 있고, 실제로 그렇기 때문에 아쉬움이 컸습니다.
정리하면, 삼성전자는 평소와 같은 분위기의 콜을 했는데, 어제 하이닉스가 너무 잘하면서 상대적으로 부각이 된 것입니다. 3개월 전에는 반대였습니다. 하이닉스가 LTA 이야기를 제대로 하지 않아 반응이 안 좋았는데, 다음 날 삼성전자가 잘 설명해 주면서 좋아졌습니다. 이번에는 주주환원에서 반대가 된 것이죠. 절대적으로는 잘했지만 상대적으로는 못했다고 볼 수 있습니다.
주주환원 vs. 설비투자: 왜 소각은 말하지 않았나
오늘 삼성전자는 주주환원은 언급하지 않았지만, 설비투자(CAPEX)에 대해서는 이야기했습니다. 하이닉스는 어제 이 부분을 하지 않았는데, 여기에는 해석의 여지가 있습니다.
올해 CAPEX가 80조 원을 넘어서며 생각보다 많이 나오고 있습니다. 전반적인 인프라 비용이 올라가면서, 이는 당장 공급으로 연결될 CAPEX가 아니라 인프라 투자를 선제적으로 하는 것이라는 점을 강조하고 싶었던 것 같습니다. 숫자가 높으니 공급 과잉을 부를 투자가 아니냐는 우려에 대해 명확히 해명하려는 의도입니다. 내년에는 두 회사 모두 쉘 퍼스트 전략으로 미리 공간을 확보하면서 CAPEX가 많이 늘어날 것으로 보입니다. 다만 삼성전자가 강조했듯, 이것이 내년과 내후년 공급의 급격한 증가로 이어지는 CAPEX는 아니라고 봐야 합니다.
그렇다면 모두가 기다리는 주주환원은 왜 말하지 않았을까요? 의사결정이 빨리 일어나기 어렵다는 점이 가장 중요한 것 같습니다. 삼성전자는 이번에 30조 원 배당을 확정했고, 추가 배당은 원래 4분기 실적 발표 때 얘기하면 됩니다. 이번에 할 수 있었던 것은 소각을 언급할지 여부였는데, 문제는 보통주 소각이 지금은 어렵다는 점입니다. 보통주를 소각하면 삼성생명이 보유한 지분이 금산분리법 규제에 걸리기 때문에, 미리 블록딜을 해야 합니다. 우선주를 소각하는 방법도 있지만, 이 역시 보통주 주주들에게 논란이 될 수 있습니다. 블록딜도 시간이 걸리고, 하이닉스와 달리 삼성전자는 걸리는 것들이 많습니다. 내년 1월 말에는 정부 결론이 내려져 액션이 취해질 텐데, 이번에는 결정을 내리기에 시간이 짧았다고 보면 됩니다.
그렇다면 지난 실적 콜 때도 자사주 매입에 대해 바로 말하지 않았는데, 지금 여론을 보면 가능성이 있을까요? 가능성이 아예 없지는 않습니다. 내부적으로도 충분히 생각할 수 있는 부분입니다. 다만 그렇다고 할 것 같다고 단정하기는 어렵습니다.
파운드리: 장기 모멘텀으로 봐야
10월 27일 이재용 회장 취임 4주년 때도 파운드리 개선이 손꼽히는 주제였습니다. 앞서 흑자 전환까지는 어렵지만 상당히 개선될 것이라고 보셨는데, 이번 콜에서 어느 부분을 눈여겨보셨나요?
두 가지입니다. 첫째, 8인치 생산능력이 너무 빠듯해서 국내외 증설을 검토하고 있다고 했습니다. 테일러 공장의 주요 북미 고객사 물량을 제외하면 국내에서 증설을 안 한 지 오래됐는데, 그만큼 수요가 좋다는 것을 보여준 것입니다. 둘째, 더 중요한 것은 2나노 이하 첨단 공정에서 고객사를 확보하는 것입니다. 상당히 많은 논의가 진행 중이라고 했는데, 여기서 말하는 과제는 준비를 시작해 빠르면 1년 반에서 2~3년 뒤부터 매출이 발생할 수 있는 고객사와의 논의입니다. 2나노 이하에서 고객사를 확보하지 못했던 것이 테일러 하나를 빼고는 가장 큰 문제였는데, 상당한 진전이 있는 것 같습니다.
따라서 이는 내년 실적보다는 2028~2029년에 장기적으로 영향을 미칠 요인으로 보면 됩니다. 아직 눈에 보이는 가시성 있는 숫자로 확인하기 어렵기 때문에, 지금 당장 주가 밸류에 반영하기에는 시기상조입니다. 현재 기업 가치는 메모리 사업과 메모리 영업이익에서 나오고 있으므로, 파운드리는 내년부터 좀 더 주목받을 수 있을 것으로 봅니다.
HBM 수익성과 범용 D램: 삼성의 강점
여론이 좋지 않은 가운데, 2027년까지 예상되는 수급을 보면 HBM 가격을 아무리 올려도 범용 D램의 수익성을 따라잡기 어렵다는 얘기가 나옵니다. 삼성전자는 1d 나노 기술로 HBM 물량을 만들고 있는데, 하이닉스는 범용 D램에 상대적으로 집중해 수익성이 더 나을 수 있다는 얘기도 있습니다. 어떻게 보십니까?
제품 믹스보다는 원래 하이닉스가 수익성에서 강점을 가지고 있었습니다. 원가가 낮아서 수익성이 좋았습니다. 지금은 삼성전자가 많은 개선을 이루어 수익성과 수요 측면에서 상당히 따라온 것이 사실입니다. D램 전체 캐파 관점에서는 삼성전자가 훨씬 유리합니다. 캐파가 가장 크기 때문입니다. 지금도 범용 D램 매출 비중이 높아서 영업이익도 유의미하게 높게 나옵니다. 내년에는 삼성전자가 HBM 점유율 1위를 가져갈 것으로 보이며, 올해 글로벌 D램 산업에서 삼성전자의 매출 점유율은 38%인데 내년에는 39%로 올라갈 것으로 보입니다. 오늘 주주환원이라는 하나를 놓쳤을 뿐, 펀더멘털은 굉장히 좋고 D램도 굉장히 잘하고 있습니다.
HBM 단층 축소: 삼성에 오히려 호재
과거에는 삼성전자가 파운드리를 갖고 있어 HBM 선단 공정이 고도화될수록 이점이 많다는 내러티브가 있었습니다. 최근 빅테크들이 HBM 단층을 줄이고서라도 가져가겠다는 얘기가 나오는데, 이런 내러티브 속에서도 삼성전자가 고도화 키워드에서 이점을 가져갈 수 있을까요?
오히려 삼성전자에 호재입니다. HBM 수요 자체가 줄어드는 게 아니고, 비트 기준 수요는 유지되면서 스택만 낮아지는 것입니다. 유닛 단위로는 물량이 오히려 늘어나고, 유닛마다 베이스 다이가 들어가기 때문에 베이스 다이 수급이 굉장히 중요해집니다. 예를 들어 12단에서 8단으로 줄면 물량은 거의 두 배 가까이 늘 수 있습니다. 그만큼 베이스 다이가 더 필요한데, 자체 생산을 하는 삼성전자는 외부에서 소싱해야 하는 다른 D램 업체보다 유리한 상황이 될 수 있습니다.
메모리 사이클: 가격 상승은 계속될까
채팅창에서는 삼성전자 이야기는 그만하고 하이닉스 이야기를 하자는 반응도 있었습니다. 지금 반도체에 투자하시는 분들이 계속 궁금해하는 것은 Q(하락 또는 둔화 국면)로 넘어가는 사이클입니다. 이번 실적을 보니 D램 가격이 여전히 많이 오르고 있고, 아직 P(상승) 구간인 것 같습니다. Q로 넘어가야만 주가가 더 오른다고 보시나요?
그렇다기보다는, 가격 사이클이 삼성·하이닉스 같은 메모리 칩메이커에게 가장 좋은 상황인 것은 맞습니다. Q로 가면 소부장에게는 좋지만, 역사적으로 가격 상승률이 뚜렷하게 둔화됐을 때는 대개 다운사이클 초입인 경우가 많았습니다. 이번에는 다르다는 것을 증명해야 하는데, 지금은 증명이 되고 있는 것으로 보입니다. 올해 4분기부터 어제 하이닉스와 오늘 삼성전자가 준 D램과 낸드 공급 가이던스가 굉장히 높습니다. 이를 우려하는 분들도 있지만, 가격은 여전히 두 자릿수로 오르는 분위기입니다. 4분기 가격 협상 분위기도 그렇습니다. 그래서 올해 4분기 영업이익 추정치가 상당히 올라가고 있습니다. 오늘 오후 삼성전자 리뷰 보고서가 나올 텐데, 4분기 영업이익 추정치가 많이 올라갈 것으로 봅니다. 물량이 증가해도 가격이 빠지지 않는 흐름이 2분기부터 슬슬 나타나고 있습니다.
알겠습니다. 손인준 연구원과 함께 이야기 나눴습니다. 오늘 말씀 감사합니다.
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