저자: 송재경 · 한국인
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일본 엔화 약세(155엔 돌파)와 일본 당국 개입 가능성, 엔캐리 트레이드 청산 리스크가 글로벌 유동성·원달러 환율에 영향을 줄 수 있다. 미국 10년물 금리 4.7%대로 금리 부담 지속. 테슬라는 연초 대비 큰 폭 하락 후 기술적 반등 중이나, 전기차 판매 감소·수요 둔화·이연매출 부담 등 펀더멘털 개선 근거는 부족하고 선행 PER이 높아 변동성이 크다고 봄.
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미증시 혼란과 엇갈린 실적 반응
미국 증시가 계속 혼란스럽습니다. 지표도 어지럽고 주가도 어제오늘 혼돈의 시기인데요. 간단하게 어떻게 보셨나요? 병 주고 약 주고, 계속 어렵습니다. 메타 같은 케이스는 실적은 좋았지만 전망 때문에 급락을 했고, 반면 어젯밤 앞서 언급되었던 구글(알파벳)이나 마이크로소프트는 생각보다 시간외에서 상당히 좋게 나오고 있죠. 그래서 병 주고 약 주고, 그나마 오늘 우리나라 장을 시작하는 데 큰 도움이 되는 기회가 되지 않을까 생각합니다.
일본은행 회의와 엔화 약세
이제 우리 시장의 중요한 이슈들을 하나하나 챙겨봐야 할 텐데요. 마이크로소프트와 구글의 실적은 장 마감 후 좋은 모습을 보여줬지만, 간밤에 시장을 뒤흔든 이슈 중 하나는 경제지표였습니다. 달러화와 환율 시장이 많이 움직였죠. 앞서 증시 일정에서도 봤지만, 오늘 일본은행 통화정책 회의가 있는데 어제 보니 일본 엔화가 달러당 155엔을 또 넘어섰습니다. 이 이슈를 어떻게 봐야 할까요?
이 이슈를 얘기할 때는 항상 미국 국채와 일본 국채, 그리고 일본 국채 공매도 전략을 함께 봐야 합니다. 국채 가격이 오를 것을 예상하고 미리 국채를 빌려 파는 전략인데, 이게 대표적인 '과부 제조기(widow maker)'로 불리는 거래입니다. 뭔가 큰 수익을 낼 것 같지만 실제로는 막대한 손실을 일으킬 수 있는, 정반대로 가기 쉬운 전략이죠. 과거 경험상 이런 유사한 전략은 대부분 실패로 끝나 큰 손실을 남겼고, 일본 국채 매도 전략과 미국 천연가스 선물 투자 전략이 대표적인 사례로 꼽힙니다.
국채 공매도에서 손실이 난다는 건 금리가 오히려 안정을 찾는다는 뜻이죠. 금리가 떨어진다는 의미입니다. 지금도 일본 국채 공매도 포지션이 쌓여 있는 상황인데, 이틀 전 보셨듯이 일본 엔화의 투기 포지션이 마이너스 영역으로 많이 갔습니다. 그만큼 엔화 약세에 엄청 베팅을 하고 있었던 거죠. 그런데 이걸 되돌릴 수 있겠다는 쪽으로 시장이 빠르게 돌 수 있습니다.
일본 엔화가 155엔을 넘어가면 일본 통화당국이 부담을 느끼고 개입을 하게 됩니다. 2022년 10월부터 12월까지 세 차례 개입했었고, 지금도 비슷한 사례가 오고 있습니다. 최근 일본 통화당국 최고 책임자의 발언을 해석해 보면, 157엔 중반을 넘어가면 일본 정부가 강력하게 개입할 수밖에 없을 것으로 보입니다. 그렇게 되면 일본은행이 일본 국채 매입 강도를 다시 끌어올릴 수밖에 없고, 엔화를 사고 달러를 팔면서 일본 국채도 사들이니 금리가 다시 오르는 방향으로 갈 수 있습니다. 지금 포지션은 엔화 약세에 베팅된 상태인데, 금리가 안정세를 보였던 것이 거꾸로 갈 수 있다는 얘기입니다.
오늘 일본은행 정책에 대해서는 컨센서스상 큰 변화가 없을 거라는 전망이 많습니다. 하지만 엔화가 155엔, 아까 말씀드린 157엔을 넘어 160엔까지 가면 원/달러 환율도 1,400원을 훌쩍 넘을 수 있다는 얘기가 나오기 시작했습니다. 우리가 걱정할 이유는 일본 사정이긴 하지만 전 세계에 영향을 미칠 수 있다는 점입니다. 일본은 미국 다음으로 전 세계 유동성을 공급하는 대표적인 시작점입니다. 일본이 제로금리, 사실상 마이너스 금리에서 벗어난 지 얼마 안 됐기 때문에, 엔화를 빌려 멕시코 페소 등 다른 나라 자산에 투자하는 '엔 캐리 트레이드'가 활발합니다. 멕시코 국채금리가 10% 가까우니 일본에서 제로금리로 빌려 투자하면 그 차익만큼 돈을 벌 수 있는 구조죠. 이런 엔 캐리 트레이드는 10~20년에 한 번씩 급격한 되돌림, 즉 캐리 트레이드 청산(unwinding)이 나오는데, 이때 큰 변동성이 생기고 과부 제조기 같은 일이 벌어집니다.
결론적으로 일본 은행과 정부가 원하는 것은 시장에 영향을 최소화하면서 엔화 약세를 일단 막고 서서히 안정시키는 방향일 겁니다. 작년 초에는 미국 금리가 내려오면서 일본 개입이 강한 힘을 발휘했지만, 지금은 미국 금리가 아직 우상향하고 있습니다. 어젯밤 기준으로 미국 10년물 금리가 4.7%를 넘어섰죠. 일본 은행과 정부의 의지만으로 이 문제를 다 해결할 수 있느냐에 대해서는 분명 질문이 있는 상황입니다. 따라서 다음 주까지 일본 은행 관련 이슈, 일본 정부의 개입, 엔 캐리 트레이드 청산 여부 등이 시장에 큰 영향을 줄 수 있습니다. 일본은행 입장에서는 다음 주 FOMC가 있기 때문에 오늘은 큰 변화를 주지 않고 넘어갈 가능성이 높고, 시장도 엔화 약세가 진정되기보다 높은 수준에서 관망세가 이어지지 않을까 생각합니다.
테슬라 반등, 펀더멘털은 아직
매크로 이슈를 봤으니 이제 바텀업, 기업 이슈로 넘어가서 투자 아이디어를 살펴봐야겠습니다. 준비해 주신 것이 테슬라 얘기인데, 이걸 안 다룰 수가 없죠. 빅테크 실적 시즌이 이번 주에 몰려 있었는데 테슬라는 관심 밖이었거든요. 공교롭게도 테슬라 주가가 올랐습니다. 위기가 끝났다고 봐야 할까요?
결론부터 말씀드리면, 골프 용어처럼 끝날 때까지 끝난 게 아니죠. 그 사이 주가가 워낙 많이 빠졌기 때문에 이 정도에서 반발 매수가 강하게 들어왔고, 사실 투자자들은 그렇게 믿고 싶은 거죠. 하지만 현실 체크를 한번 해볼 필요가 있습니다. 데이터를 좀 모아봤는데요, 테슬라는 연초 이후 40%대 하락을 했습니다. 실적 부진에도 저가형 모델 계획 때문에 반등을 했지만, 지금 상황 자체가 쉽게 되돌아가기는 어려울 것 같습니다.
전 세계 순수 전기차를 가장 많이 파는 1, 2위 그룹이 테슬라와 중국의 BYD인데, 올해 1분기 들어 이 두 회사의 전기차 판매량이 급감했습니다. 단 한 분기도 빠지지 않고 꾸준히 우상향하던 흐름이 올해 처음 꺾인 거죠. 이유는 세 가지로 볼 수 있습니다. 첫째, 비싸도 사겠다는 얼리 어답터 수요가 거의 마무리됐습니다. 둘째, 전기차는 내연기관차나 휘발유차보다 비싸기 때문에 보조금으로 가격을 맞춰줬는데, 독일과 영국 등에서 보조금을 줄이기 시작했습니다. 셋째, 금리가 높다 보니 비싼 차를 현금으로 사는 사람이 적고, 할부 부담이 커져 구매가 어려워졌습니다. 최근 전기차 수요가 많이 둔화된 이유를 이렇게 보셔야 할 것 같습니다.
맞습니다. 자동차를 살 때 현금으로만 사는 게 아니라 오토론을 많이 이용하잖아요. 그런데 할부 금리가 지금 10%를 넘어가는 상황이고, 자동차 보험료가 오른 이유에도 전기차와 자율주행 시스템 때문에 보험료가 더 올랐다는 점이 있습니다. 그렇다면 최근 테슬라의 리바운드는 앞으로의 실적이나 밸류에이션을 보면 썩 좋은 상황은 아니라고 볼 수 있겠네요.
그렇습니다. 말씀드렸듯이 전기차 중고차 가격이 1년 사이 30% 가까이 급락했습니다. 내연기관차와 하이브리드는 거의 빠지지 않았는데, 전기차의 매력이 점점 어두워지고 있죠. 테슬라에 기대하는 것은 크게 두 가지인데, 하나는 자율주행입니다. FSD(완전자율주행) 옵션을 한국 돈으로 약 1,000만 원씩 받고 서비스를 해왔는데, 100% 서비스가 안 되다 보니 앞으로 제공할 것을 예상해 이연 매출로 잡았다가 이를 다시 환입하고, 부채로 잡았다가 수익화하는 방식입니다. 그런데 실제 규모 자체가 많이 떨어졌습니다. 그래서 테슬라조차 이연 매출을 수익화하는 데 시간이 많이 걸릴 것을 걱정하고 있습니다.
결정적으로 주가 밸류에이션을 보면, 연초 대비 40% 빠졌고 어젯밤까지 약 15% 반등해 30% 중반대까지 낙폭을 줄였습니다. 하지만 이 정도 주가 하락으로는 멀티플이 충분히 내려온 게 아닙니다. 선행 PER(주가수익비율)이 M7 중에서 여전히 가장 높고, 60배 가까이 되는 수준입니다. 이익이 그만큼 빨리 내려가고 있기 때문에 M7 평균 30배 정도와 비교하면 거의 두 배 비싼 셈입니다.
결론적으로, 테슬라가 본격적으로 돌아서려면 8월 8일 예정된 로봇택시 관련 구체적인 내용이 나와야 합니다. 그리고 저가형 모델이 올해 말이나 내년에 나온다고 하는데, 테슬라는 공약을 내놓고 실제 출시가 몇 년씩 늦어지는 일이 많아 악명이 높습니다. 그래서 그때 가봐야 알 수 있다는 거죠. 지금은 주가가 워낙 많이 빠져 반등 심리로 올라왔지만, 펀더멘털 측면에서 바뀐 것은 아직 하나도 없습니다. 금리가 올라가는 상황에서 이런 높은 밸류에이션 종목은 언제든 변동성이 커질 수 있으니, 테슬라 투자자분들은 이 점에 민감하게 대응할 필요가 있겠습니다.
이익의 방향성이나 밸류에이션이 그리 매력적이지 않기 때문에, 기술적 반등은 있어도 변동성은 여전히 남아 있다고 보셔야 할 것 같습니다. 지금까지 송재경 디멘전 투자자문 대표였습니다. 감사합니다.
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