저자: 김영익 · 한국인
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원/달러 환율은 달러인덱스 하락, 한미 금리차 축소, 경상수지 흑자, 실질금리 역전 등 펀더멘털상 하락해야 함. 현재 상승은 외국인의 코스피 순매도(약 130조원)에 따른 단기 수급 요인. 코스피 조정 시 외국인 매도가 줄어 환율이 점차 하락할 가능성. 4분기 말로 갈수록 환율 하락 전망. 엔화는 일본 금리인상 기대로 강세 전망.
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최근에 어떻습니까? 우리 코스피가 올랐는데도 원달 줄도 오르고 있어요. 지금 온화 가치가 떨어졌다는 겁니다. 과거하고는 좀 다른 모습 보이고 있거든요. 그런데 이게 바로 코스피 상승 때문에 그럴 거 같습니다. 충기적으로 달러 인덱스 하락할 것이다. 이안이나 N 강세를 보일 것이다. 그다음에 한미 금리차 확대되고 있다. 우리 경상수 대포 확대되고 있다. 이런 것 보면은 우리 온달러 환율이 하락해야 됩니다. 그럼에도 불구하고 최근에 한율이 상승한 거는 그래서 여러분 신문에서 보면은 기업들이 수출해 가지고 달러를 벌어 가지고 이게 원하로 바꾸는게 아니라 그냥 달러로 보유하고 있다.
그래서 한율이 높은 수준 유지하고 있다. 그래서 정부에서 기업들한테 그 달러를 시장이 좀 내놓라 이렇게 이야기하는데요. 그래서 한국에서 매월 그 애화 예금을 누가 얼마나 가지고 있느냐 이걸 발표합니다. 서울말 933억 달러 달러로 보유하고 있고요. 우리 애안 보유액 중 거의 이거 84%가 달러예요. 그런데 대부분 기업들이 가지고 있죠. 기업들이 수출해 가지고 달러를 고유하고 있다는 겁니다. 그거는 다시 그 수입할 때 쓸 수도 있고요. 그다음에 한율 변동이 여기서 심하니까 일부는 그 달러로 보유할 필요가 있죠. 그다음에 개인들도 일부 가지고 있습니다만 개인이 보유하는 금액은 그렇게 크지 않습니다.
최근에 보면은 여러 가지 통화 중에서 이하나가 계속 가치가 오르고 있습니다. 예. 그런데 이하나 그 보유비중은 굉장히 낮습니다. 제가 외아예금을 한다면은 달러보다는 이화하에 하고 싶다. 이런 말씀을 거 드리고 오고 싶습니다. 앞서 제가 한율을 결정하는 요인들을 말씀을 드렸죠. 제일 처음에 우리 환율을 결정하는게 미국 달러 인덱스다. 그다음에 두 번째로 이한 환한율이다. 그다음에 세 번째로 엔달러 환율이다.네 번째로 한미 금리 차이다. 그다음에 다섯 번째로 우리 경상수지다. 이런 말씀을 드렸었습니다. 이런 거 주요 요인을 한번 살펴보면요.
저는 우리 원화 가치가 오를 수밖에 없다. 그렇게 지금 보고 있습니다. 우선 달러 인덱스인데요. 달러 인덱스라는 것은 주요 선진국 통에서 달러 가치라고 보시면 됩니다. 그런데 달러 인덱스가 두 번에 걸쳐서 크게 하락했습니다. 그래서 86년 9월 플라자 합이라는게 있었죠. 미국 경제가 80년대 들어서 굉장히 힘들었어요. 82년 9월 미국이 뉴욕에 있는 플라저의 주요 선진국 모이라 그래가지고 우리 달러가 차량 유도하겠다. 애니나 마르카 강세를 유도해라. 이때 달러 인덱스가 무려 51%나 따라갑니다. 그다음에 그 두 번째로요. 2000년대 들어와 가지고 미국의 IT 거품이 붕괴되죠.
그래서 미국 GDP가 세계 GDP에서 차지하는 비중이 2001년 31%에서요. 2011년 20.9%까지 급락갑니다. 이때 미국 경계 굉장히 어려웠거든요. 그러다 보니까 달러 가치가 40% 정도 하락하죠. 그런데 이제 문제는 어떻게 될 것인가? 앞으로가 문제죠. 그런데 최근에 하락하다가 미국과이란 전쟁에 대해서 안전자산 손호 달러 강세가 약간 나타나고 있습니다만 이거는 일시적인 것 같습니다. 여러 가지 이유가 있는데요. IF가 2031년까지 세계 경제를 최근에 전망했습니다. 그러면서 세계 지리 중에서 미국 비중이 2031년까지 계속 하락할 거라는 겁니다.
과거에 보면 어떻습니까? 달러같이 그다음에 세계 GDP에서 미국 비중은 같이 움직인다는 겁니다. 뭐 당연한 이야기죠. 미국 비중 축소라는 것은 곡 달러 인덱스 하락이라는 의미입니다. 그래서 IF 전망이 맞다는 전제 하에 앞으로 5년 정도 달러 인덱스가 하락할 것이다. 달러 인덱스 하락하면은 달러 인덱스가 우리 한율에 거의 60% 정도를 설명한다고 말씀을 드렸죠. 달러 인덱스 하라면 원화 가치는 오를 수밖에 없습니다. 미국의대 불균형이 너무 심화됐어요. 작년 기조로 미국의대 순부채가 27조 5,000원 달러 정도 됩니다. 미국이 이렇게 부채가 많은데 어떻게 견되고 있어요?
애국인들이 미국에 직접 투자를 해 주고 증권 투자를 해 주기 때문에 이런 거 부채를 견딜 수가 있습니다. 그런데 예를 들어서 미국과 직접 투자가 좀 줄어들지 미국 주식 시장이 안 좋아 가지고 주식이나 채권 투자 그래서 저 미국 금리 많이 오르고 있지 않습니까? 이런 것들이 조금이라도 줄어들면요. 미달러 가치는 하락할 수밖에 없습니다. 그리고 세 번째 전 세계 중앙은행이 미달러 보유준을 계속해서 줄이고 있습니다. 그래서 2000년에 세계 중앙은행 외안 보여액 중 71%가 달라 있었어요. 그런데 작년에 보니까 57%로 많이 축소됐습니다.
세계 중앙의 외안을 다연한다는 거죠. 그리고 최근에도 비중이 계속 하라오고 있는데요. 특히 러시아 우크나의 전쟁범에서 러시아가 달러 자산을 많이 보유했었는데요. 미국이 사용 못하게 만들었죠. 그래서 일부 국가들이 미국 눈에 벗어나면은 달러를 사용 못하구나 이런 생각을 할 수가 있죠. 예. 그래서 전 세계 중앙은행이 달러 보유 비중을 계속 줄이고 있고요. 거대한 거 추세인 것 같습니다. 특히 중국이 최근에 보면은 미 달러 보입을 계속 줄이고 금을 사고 있죠. 2001년에 중국에 세계 무역 규에 가입하면서요. 저인분을 바탕으로 상품을 생산해 가지고 전 세계 특히 미국 수출해줬죠.
올마트에 가면은 진열된 상품의 거의 절반 정도가 중국선입니다. 중국이 저인국을 바탕으로 미국에 수출해 가지고 무역 수지 흑자를 내요. 그 돈 일부 가지고 미국채를 사줬죠. 사실 미국 소비자 입장에서 보면은 중국이 굉장히 고마운 존재입니다. 올마 상품도 싸게 공급하고 미국제 사주니까 금리가 안정되고 집값 주가가 올랐었죠. 그런데 계속 중국이 미국체를 팔고 있습니다. 그거는 미중 패권 전쟁 탓이죠. 중국이 워낙 커지다 보니까 미국이 중국을 견제할 수밖에 없고요. 중국도 미국하고 어느 정도 많은 거 전문가들이 무역 전쟁에서 기술 전쟁, 금융 전쟁 그다음에 무력 전쟁가 갈 수 있다.
이런 거 극단적인 시나리오 제시하고 있습니다만은 금융 전쟁 시나리오 중에 하나입니다. 중국이 미국체를 팔고 있기 때문에 달러 가치는 하락할 수밖에 없을 거라는 겁니다. 전반적으로 제가 여러 요인을 설명했습니다. 달러 인덱스가 앞으로 하락할 가능성이 높다. 그러면 이게 우리 온달러율 변동을 한 60% 정도 설명하는데 달러 인덱스 하락하면은 문화 가치가 오를 수밖에 없다는 것입니다. 그다음에 중국하는 계속 강세로 보이고요. 단기적으로 제일 중요한게 N입니다. 아까 n달러율하고 우리 원달러 한율은 같은 방향으로 움직 있다. 이런 말씀을 드렸습니다만은 최근 n달러 한율이 굉장히 높은 수준 유지하고 있죠.
1달러다 160엔 정도 유지하고 있는데요. 제가 보기에 N가치가 지나치게 재평가돼 있는 것 같습니다. N달 한율을 결정하는 가장 중요한 요소가 미국하고 일본의 10년 국제 수익률 차이거든요. 근데이 그림에서도 보시다피 금리차가 많이 축소되고 있어요. 앞으로도 축소될 것입니다. 미국은 올해 내 금리를 인하하기가 굉장히 힘들어요. 그러나 일본은 그 디플레이션에 탈피했기 때문에 올해가 하반기에 최소한 한 두 차례 정도 인상할 가능성이 높습니다. 그러면 미일 국채 수익률 차이가 축소되고요. 에나가 하반계 내년에도 강세로 갈 수가 있다는 겁니다.
그래서 애이나 위양 가치가 오르면은 우리 원화 가치도 오를 수가 있는 것이죠. 우리 경상수제 역사상 최고치를 기록하고 있습니다. 올 4월까지만 해도 1천억 달러를 넘어섰어요. 그러면 우리 경상수지가 왜 이렇게 흑자를 내느냐 이거는 그 저축률 투자율 차이인데요. 여러분 이제 경제학을 공부하시면 경제학 원론에 이런식이 나옵니다. 소비 플러스 투자 플러스 정부 지출 플러스 수출은 소비가 있고 그래서 투자가 있으면 저축이 있어야 되겠죠. 그다음에 정부가 쓰려면은 세금을 거둬야 됩니다. 수출이 있으면 당연히 수입이 있어야 되겠죠. 우선 저 정부가 균형 예산을 쓴다고 가정을 합니다.
정부가 세금 거옷만큼 쓴다. 이거는 현실적인 가정은 아닌데요. 제가 경상수지 흑자가 왜 나는가 그걸 설명해서 이걸 예를 들었습니다. 그러면 양변에서 제거가 되죠. 그다음에 소비 양변에 제거가 되고요. 최종적으로 정리하면은 저축 마이너스 투자하는 수출 마이너스 수입이 돼요. 우리 경제에서 가장 큰 변화는 97년 외한기입니다. 외한이기 전에는 우리 기업들이 투자를 많이 하죠. 조축보다 많았었어요. 그러니까 경상수 적자였죠. 근데 외한일 겪으면서 투자율이 급락해 버렸습니다. 외한일 겪으면서 우리나라 30대 재벌 중 11개가 해체돼 버렸거든요.
그래서 우리 기업들이 깨달은 것은 가인 투자하면 시장에서 퇴출되거나 좋은 말로 해서 투자를 합리한 거죠. 그래서 이유 어떻습니까? 계속 저축이 투자율을 넘어서고 있고 수출이 수입을 넘어서면서 무역 수지뿐만 아니라 경상 수지가 계속 흑자를 이루고 있는 거예요. 작년에는 우리 기업들이 투자를 별로 안 했다는 거죠. 저축률 투자율이 더 확대되면서 경상수자가 역사상거 최대치를 기록했죠. 그래서 우리나라뿐만 아니라요. 중국, 일본 이런 나라도 대규모 경상수역자를 내고 있죠. 공통적인 특징은이 나라들의 저축률이 투자율보다 많다는 겁니다. 근데 미국은 어떻습니까?
미국 보호가 반대예요. 미국은 경상수자가 계속 격잔나는데요. 미국은 투자율이 저축률보다 높은 거예요. 미국은 계속 경상수지가 적자를 이룰 수밖에 없는 것이죠. 사실 그 트럼프 대통령이 근세를 올려 가지고 미국 적자를 줄이려고 그러는데요. 그거는 근본적인 방법이 아니라는 겁니다. 경수지가 흡전하려면 어때야 된다는 겁니까? 미국 사람들이 덜하고 저축을 늘려야 되고 미국 기업들이 투자를 줄여야지 미국의 경상수의 적자가 줄어들 수 있다. 그런 의미가 되겠습니다. 근데 어떻든 우리나라는 경상수지의 흑자가 계속 나오고 있고요. 달러 수급의 긍정력을 미치죠.
달러당 원화한일이라고 그러면요. 달러의 수요곡선 이게 달러의 궁금곡선 여기서 한 요리가 1,500원이다. 거래량이 결정됐죠. 그런데 경상 수치가 흑이나면 어떻게 되겠어요? 우리 시장에서 달러 공급이 늘어나는 거예요. 달러 공급이 늘어나면은 환율이 떨어져야 되죠. 근데 왜 안 떨어지고 있느냐 그거는 나중에 좀 설명을 드릴게요. 그다음에 금리차도 중요한 영향을 미치죠. 돈이라는게 눈이 있습니다. 수익률 높은 대로 이동하죠. 그동안 명목 금리뿐만 아니라 저 실질 금리 가지고 보는데요. 미국가 우리 실질 금리가 계속 하락했었어요. 그래서 환율이 올랐죠.
근데 최근은 어떻습니까? 실질 금리가 플러스로 란됐습니다. 그래서 제가 실질 금리라는 것은 10년 국제 수익률에서 소비자 물가 상승률을 뺀 거거든요. 그런데 최근에 저 우리 금리가 많이 올라버렸지 않습니까? 미국과 심력 국제 수익률이 4.5% 한파이고요. 우리 4.2% 한파이에요. 그런데 미국이 소비자 물가가 4%를 넘어섰습니다. 미국 소비자 물가가 더 높다 보니까 미국의 실질 금리가 우리 실질 금리보다 낮아진 거예요. 그래서 실질 금리가 플러스가 되면은 환율이 떨어져야 됩니다. 이런 거 모든 요소를 보면은 우리 한율이 떨어져야 되죠.
충기적으로 달러 인덱스 하락할 것이다. 이안이나 N 강세를 보일 것이다. 그다음에 한미 금리차 확대되고 있다. 우리 경상수 대포 확대되고 있다. 이런 거 보면은 우리 온달러 환율이 하락해야 됩니다. 그럼에도 불구하고 최근에 한율이 상승한 거는 주가 관계를 보면 알 수가 있을 것 같아요. 과거에 보면 어떻습니까? 우리 저 코스피가 오를 때 대부분 애국인들이 우리 주식을 순매수했었었죠. 순매수하니까 우리 한율이 떨어졌습니다. 지금 원화 가치가 올랐다는 것이죠. 최근에 어떻습니까? 우리 코스피가 올랐는데도 원달라는 줄도 오르고 있어요. 지금 워낙 가치가 떨어졌다는 겁니다.
과거하고는 좀 다른 모습 보이고 있거든요. 그런데 이게 바로 코스피 상승 때문에 그런 거 같습니다. 여러분 코스피가 작년에 76% 정도 올랐죠. 그런데 SMP 500은 16% 정도 올랐어요. 그런데 올해 돌아서 어떻습니까? 지난주까지 보니까요. 우리 코스피 93%, SM 정도 올랐어요. 그러니까 애국인과 펀드 입장에서 보면 어떻습니까? 우리 코스피가 작년에도 오르고 이렇게 많이 오르다 보니까 우리나라 비중이 많이 올라간 거죠. 그러면 아마 한국 비중을 몇 퍼센트로 대부분 펀드가 설정했을 거예요. 근데 주로 애국인들은 우리나라 뭐 삼성전자, SK 하이닉스 이런 걸 많이 살 텐데요.
우리 코스피가 다른 나라 주가보다 이렇게 많이 오르니까 한국 비중이 높아질 수밖에 없죠. 그래서 우리 주식을 줄일 수밖에 없는 겁니다. 한국 경제, 한국 시장이 나빠서가 아니라요. 아마 이런 편입 비중이 높아졌기 때문에 한국 주식 비중을 리밸런싱이라 그러죠. 그 차원에서 줄이지 않는가? 그래서 어떻든 애국인들이 계속 우리 주식을 많이 팔고 있죠. 그래서 지난주까지 보니까요. 오래 들어서 애국인들이 우리 주식을 약 130조원 정도 순매도를 했어요. 일부는 남겨 두겠죠. 이일부는 다시 우리 주식을 팔아 가지고이 주식의 해외로 나가는 거 아니겠습니까?
그래서이 수요 공급 곡선에서 애국인들은 주식을 팔고 나가고이 수요곡선이 이런 식으로 우측으로 이동하게 됩니다. 그러면 어떻게 돼요? 달러 수요가 늘어나니까 환율이 이렇게 오를 수밖에 없는 것이죠. 그래서 지금 환율이 굉장히고 높은 수준입니다. 그래서 이런 거 펀더멘탈 요로 보면은 150원 최근에 환율은 도저히 이해할 수 없는 환율이라는 겁니다. 그런데 단기적으로 외부인들이 우리 주식을 팔면서 달러 수요가 늘어났기 때문에 최근에 한율이 올랐다 그렇게 해석해 볼 수가 있습니다. 그러면 앞으로 한율이 떨어지려면 어떻게 해야 되겠어요? 이런 거 펀더멘탈 요인으로 보면은 한율이 떨어진다 그게 볼 수가 있는데요.
애구인들이 우리 주식을 덜 팔아야 되겠죠. 우리 주식이 덜 팔려면은 아마 우리 코스피가 좀 조정을 보여야 될 겁니다. 조정을 보이면은요. 애국인들이 우리 주식을 덜 팔게 될 거예요. 그렇게 되면은 빨라 수요가 줄어들어 가지고 앞으로 환율이 떨어질 가능성이 높습니다. 그래서 최근에는 코스피도 올랐고 온달러 환율도 올랐는데요. 결국 모든 경제 변수는 균형에 접근해 가거든요. 오나같이는 다섯 가지 요인으로 보면은 지나치게 저평가됐다는 거죠. 예. 그래서 환율은 현재 그 지나치기 높은 수준이고요. 올 4분기 연말로 갈수록 환율은 점차적으로 하락할 가능성이 높다. 참고하시기 바랍니다. 고맙습니다.
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