저자: 경제야! 놀자~ · 한국인
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SK하이닉스 목표주가가 330만 원에서 240만 원으로 하향되었다는 리포트를 두고, 이광수 대표와 박시동 평론가가 논리를 따져본 영상이다. 같은 리포트에서 삼성전자 목표가는 40만 원에서 45만 원으로 상향됐다. 리포트는 HBM4에서 삼성전자의 양산성이 개선됐다고 보았고, 하이닉스의 HBM 영업이익률 추정도 80%에서 60%로 낮췄다. 리포트는 60%를 '골디락스 존'으로 제시했지만, 왜 하필 60%인지에 대한 설명이 부족하다는 지적이 나왔다. 시장 점유율 변화에 대해서도 시장이 성장한다면 점유율 하락은 큰 의미가 없고, 현재는 공급 부족 상황이라 정체된 시장 기준의 계산을 적용하는 것은 맞지 않다는 의문이 제기됐다.
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아, 겨울이 오긴 온다고요. 예. 아니, 근데 지금 봄이라 꽃이 막 피고 있는데 야, 겨울 온다 이러면 그게 의미가 있습니까? 그리고 진짜 한참 지나서 겨울이 와서 야, 내가 맞췄지, 이게 되냐고요?
목표 주가를 확 깎는 리포트가 나오면 덜컥 겁부터 나서 팔고 싶어지시죠? 330만 원을 240만 원으로 깎은 리포트, 정말 믿고 팔아도 될까요? 이광수 대표와 박시동 평론가가 이 리포트를 한 줄씩 따져봤습니다. SK하이닉스 목표가를 크게 떨어뜨린 리포트가 나왔습니다. 저희는 이 리포트를 통해 우리가 잘못 생각하고 있는지, 혹은 새로운 정보가 있는지 살펴보겠습니다.
SK하이닉스의 목표가 하향도 중요하지만, 이 리포트는 두 종목을 함께 다뤘습니다. 삼성전자는 목표가를 올려 줬습니다. 리포트 제목은 "좋은 데이터는 인정할 필요가 있다"였습니다. 이전 목표가 40만 원을 45만 원으로 올렸습니다. 이유는 HBM입니다. HBM3E에서는 삼성전자가 부진했지만, HBM4에서는 상대적으로 높은 양산성을 확보한 것으로 파악됐습니다. HBM4 출하가 늘고 수율도 개선되면서, 이전에 할인 요인이었던 부분이 사라졌다는 판단입니다.
한마디로 삼성전자가 HBM4에서 경쟁력을 보이면서 밸류를 더 주겠다는 뜻입니다. 반대로 하이닉스는 330만 원에서 240만 원으로 내렸습니다. 경쟁사의 HBM4 출하 확대와 양산성 개선이 확인되면, 주요 고객사가 공급선을 나눠 가질 가능성이 커지고 경쟁 구도가 정상화된다는 논리입니다. 쉽게 말해 압도적인 1등이었던 하이닉스가 그냥 1등이 된다는 것입니다.
이전에는 하이닉스의 HBM 영업이익률을 80% 수준으로 봤습니다. 그런데 최근 산업을 점검해 보니 60% 수준이 예상된다는 것이 하향의 근거입니다. 쉽게 말하면, 100원에 팔아 80원을 남기던 회사가 60원만 남기는 것으로 추정이 바뀐 셈입니다.
리포트의 논리는 이렇습니다. 하이닉스가 계속 높은 마진을 남기면 고객사인 NVIDIA 같은 회사들이 비싸게 사 간 부품으로 서버를 만들어 AI 기업에 다시 팔아야 하는데, 그러면 결국 가격 전가가 한계에 부딪힌다는 것입니다. 그래서 하이닉스는 60%만 남기는 것이 모두가 행복한 '골디락스 존'이라고 주장합니다.
여기서 박시동 평론가는 의문을 제기합니다. 골디락스는 너무 뜨겁지도 차갑지도 않은 딱 좋은 상태를 뜻하는데, 리포트는 영업이익률 60%를 그 자리로 놓았습니다. 왜 하필 60%인지, 왜 70%는 안 되는지에 대한 설명이 없다는 것입니다.
이광수 대표는 리포트 논리가 "그럴 거다"에 머물러 있어 아쉽다고 짚었습니다. 전망과 예측은 중요하지만, 왜 그런지를 뒷받침하는 구체적 근거가 부족하다는 것입니다.
UBS 자료를 보면, 현재 하이닉스는 압도적인 1위입니다. 2024~2025년까지는 그랬고, 2026~2027년에는 하이닉스의 점유율이 낮아지고 삼성전자의 점유율이 높아지는 것으로 예측됩니다. 얼핏 보면 하이닉스에 불리해 보입니다.
하지만 이광수 대표는 시장 자체가 커지는 점을 감안해야 한다고 말합니다. 시장이 훨씬 커진다면 점유율이 조금 나눠져 줄어드는 것은 큰 의미가 없다는 것입니다.
반대로 시장이 정체되어 있다면 점유율 싸움은 의자 뺏기 게임입니다. 한쪽이 가져간 만큼 다른 쪽이 잃게 됩니다. 현재는 공급 부족, 즉 쇼티지 상황이라 하이닉스가 생산 능력을 풀로 가동해도 다 팔지 못하는 상황입니다. 그렇다면 굳이 정체된 시장처럼 계산해 영업이익률을 낮춰야 하느냐는 의문이 남습니다.
이광수 대표는 리포트에 모순이 있다고 봅니다. 시장이 성장하지 않고 정체되어 있다고 가정하면, 점유율을 나눠 가지는 하이닉스는 불리하다고 말할 수 있습니다. 그러나 같은 리포트에서 삼성전자는 좋게 평가했습니다. 삼성전자의 점유율이 올라가는 것이 긍정적이라면, 그 전제는 시장이 좋아진다는 것입니다. 시장이 좋아진다는 전제를 하이닉스에는 적용하지 않은 셈입니다.
리포트는 하이닉스에 PBR 1.1~1.4배, 삼성전자에 PBR 1~1.3배를 적용했습니다. 여기서 PBR은 회사가 가진 자산에 비해 주가를 따지는 지표이고, PER은 회사가 버는 이익에 비해 주가를 따지는 지표입니다.
박시동 평론가는 시장에서 아직 논쟁이 끝나지 않았다고 말합니다. 하이닉스와 삼성전자를 과거 경기 민감주처럼 PBR로 평가해야 하는지, 아니면 성장이 계속될 수 있으니 다른 방식으로 평가해야 하는지에 대한 합의가 없다는 것입니다.
또한 장기 계약으로 하방이 막혀 있고, 반도체 쇼티지가 2027~2030년까지 이어질 전망이 나오는데, "왜 맨날 그놈의 겨울이 온다는 거냐"는 시선도 공존합니다. 그래서 아직 평가 방식이 정리되지 않았습니다.
쇼티지는 공급이 모자란 상태를, 반도체 겨울은 가격이 떨어지는 불황을 뜻합니다. 이광수 대표는 겨울이 오긴 온다고 봅니다. 다만 봄에 겨울을 이야기하면 의미가 없고, 겨울이 한참 지난 뒤 "내가 맞혔다"고 하는 것도 의미가 없다고 지적합니다. 봄을 말할 때는 꽃이 피고 따뜻한 여름이 온다는 식으로, 그 시점에 맞는 근거를 함께 제시해야 한다는 것입니다.
첫째, 리포트는 삼성전자 목표가를 45만 원으로 올리고, 하이닉스는 330만 원에서 240만 원으로 내렸습니다.
둘째, 이광수 대표는 삼성전자를 좋게 본 전제가 시장 성장이라면, 같은 전제를 하이닉스에도 적용해야 하며 점유율 변화는 큰 문제가 아니라고 짚었습니다.
셋째, 박시동 평론가는 PBR로 볼지 PER로 볼지, 즉 밸류에이션 방식에 대한 합의가 아직 없다고 했습니다.
목표주가 숫자보다 그 숫자를 만든 전제에 밑줄을 쳐 보시길 바랍니다. 판단은 각자 하셔야 합니다. 도움이 되셨다면 구독과 좋아요 부탁드립니다.
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