저자: Célia—소속미상 · 외국인
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조엘 그린블랫의 투자 전략과 스핀오프 투자 기회를 소개하는 교육 영상으로, 특정 종목이나 자산의 가격 방향에 대한 예측은 없다. 그린블랫의 고트햄 캐피털 펀드는 1985년 설립 후 10년간 연평균 약 50% 수익을 냈다고 소개된다. 성공 요인은 ①비대칭적 베팅(손실 위험은 낮고 수익 가능성은 높은 베팅) ②소수 종목 집중 투자 ③소형 펀드 운용 ④운 이다. 그린블랫은 '미스터 마켓' 개념을 제시하며, 주가가 기업의 실제 가치보다 낮을 때만 매수하고 장기적으로 시장이 기업 가치에 수렴한다고 설명한다. 저평가 주식과 안전마진 확보가 핵심이다. 분산 투자는 6~8개 종목 이상에서는 위험 감소 효과가 크지 않다고 보며, 위험 감소는 부동산 등 다른 자산군 분산이 더 효과적이라고 언급된다. 스핀오프 투자 기회가 강조된다. 스핀오프 기업은 기관투자자가 소형주라 외면하고 애널리스트 커버리지도 부족해 저평가되기 쉽다. 통계상 스핀오프 기업은 S&P500을 3년간 연 약 10%p 상회했다는 연구가 소개된다(1963~1988년 자료). 스핀오프 정보는 SEC 사이트와 spin-off 캘린더 사이트에서 찾을 수 있다. 분석 시 내부자 지분 보유(skin in the game)를 확인하고, 인내심과 강한 확신이 필요하다는 점이 강조된다. 단점으로는 기업 분석 능력 요구, 장기 인내 필요, 고집중 포트폴리오의 높은 변동성(2~3년마다 며칠 만에 20~30% 손실 가능) 등이 언급된다. 영상은 투자 조언이 아니며 직접 리서치해야 한다는 면책 문구를 포함한다.
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안녕하세요, 여러분. 오늘은 과소평가된 투자자 조엘 그린블라트에 대해 이야기해 보겠습니다. 조엘 그린블라트는 월가에서 두 가지 이유로 유명합니다. 첫째, 역사적으로 시장을 앞질러 온 간단하고 빠르고 적용하기 쉬운 투자 방법을 만들었습니다. 다만 이것은 다음 영상의 주제가 될 예정입니다. 둘째, 1985년에 설립한 첫 번째 투자 펀드인 고담 캐피털(Gotham Capital)은 아주 구체적인 전략 덕분에 10년 동안 연평균 50%의 수익률로 시장을 앞질렀습니다. 이 영상에서 그 전략을 설명하고, 여러분이 자신의 투자에 영감으로 활용하는 방법도 알려드리겠습니다.
면책 조항을 말씀드리면, 제 영상에서 말하는 내용은 투자 조언으로 간주하시면 안 됩니다. 투자하기 전에 반드시 직접 조사하셔야 합니다. 이 영상은 시장을 이긴 여러 투자자를 소개하는 리처드 와서(Richard Wisseur)의 책 『Pilleurs』를 바탕으로 준비했습니다. 화면에 보이시는지 모르겠지만, 이 책입니다. 저자는 조엘 그린블라트와 인터뷰를 했고, 여기에 그의 성공 비결을 간략히 정리해 두었습니다.
처음에 말씀드린 투자 펀드의 성공 비결은 불공정한 베팅, 즉 비대칭적이고 불균형한 베팅을 하는 것입니다. 안전마진이 크기 때문에 손실 위험은 낮습니다. 예를 들어 8의 가치가 있는 것을 4에 사는 것처럼, 이길 확률은 높고 잃을 위험은 낮은 베팅입니다.
이런 기회를 찾기 위해 조엘 그린블라트는 남들과 다르게 생각했습니다. 그는 '특별 상황(special situations)'이라고 불리는 분야에 특화했는데, 이는 나중에 자세히 다루겠습니다. 방금 안전마진 이야기를 했는데, 이는 벤저민 그레이엄(Benjamin Graham)이 만든 개념으로 워런 버핏에게도 영감을 주었습니다. 워런 버핏과 마찬가지로 조엘 그린블라트도 벤저민 그레이엄의 원칙을 적용하고, 단순한 원칙에 기반한 간단한 투자 전략을 실행했습니다.
이 모든 것은 하나의 생각으로 귀결됩니다. 주식시장을 '미스터 마켓(Mr. Market)'이라는 인물로 상상해 보세요. 여러분이 삼성전자 같은 회사를 가지고 있다고 합시다. 때로는 미스터 마켓이 비관적이어서 여러분에게 터무니없이 낮은 가격에 그 회사를 사겠다고 제안합니다. 반대로 미스터 마켓이 매우 낙관적일 때도 있어서, 회사의 실제 가치보다 훨씬 높은 가격에 주식을 사라고 권합니다. 예를 들어 1년이라는 기간을 보면, 미스터 마켓이 매우 낙관적인 시기와 매우 비관적인 시기가 있습니다. 그래서 주가는 롤러코스터처럼 오르락내리락하지만, 사실 이 짧은 1년 동안 회사의 실제 가치, 즉 내재가치는 그렇게 크게 변하지 않고 오히려 완만하게 움직입니다.
조엘 그린블라트는 이로부터 몇 가지 투자 원칙을 도출했습니다. 첫째, 주식은 회사의 일부이며, 그 회사는 가치를 평가할 수 있습니다. 둘째, 주가가 회사의 실제 가치보다 낮을 때, 즉 미스터 마켓이 비관적일 때만 주식을 사야 합니다. 셋째, 장기적으로 시장은 합리적이어서 회사의 실제 가치를 어느 정도 반영하게 됩니다. 요약하면 그린블라트는 저평가된 주식과 비대칭적 베팅을 찾으라고 권합니다.
그가 말하는 성공의 두 번째 열쇠는 베팅을 집중하는 것이었습니다. 이 전략은 제가 '진정한 경제적 자유를 얻는 방법'에 관한 영상에서 다룬 내용과 매우 비슷합니다. 그것은 우위를 찾는 것, 즉 이 경우 회사를 올바르게 평가하는 법을 아는 것, 저평가된 회사를 찾아내는 것, 그리고 베팅을 집중해서 그 우위를 활용하는 것입니다.
포트폴리오 집중에 관해서 조엘 그린블라트는 여러 권의 책을 썼는데, 그중 한 권에서 포트폴리오에 종목을 6~8개를 넘어서 추가해도 위험이 크게 줄지 않는다는 통계를 인용합니다. 그에게 위험을 줄이고 싶다면 최선의 방법은 부동산 같은 다른 자산군으로 투자를 분산하는 것입니다. 다른 주식으로 분산하는 것은 효과가 없고 수익률을 떨어뜨리기 때문입니다. 그것은 수익률을 시장 평균 수익률, 즉 단순한 인덱스나 하나의 지수를 사서 얻을 수 있는 수익률에 가깝게 만듭니다. 조엘 그린블라트가 고담 캐피털 펀드를 운용할 때는 펀드의 80%를 최대 6~8개 종목에 투자하는 것이 드물지 않았습니다. 즉 극도로 집중된 펀드였습니다.
그가 말하는 마지막 성공 열쇠는 펀드 규모를 작게 유지하는 것입니다. 베팅을 집중하려면 투자 금액이 작아야 쉬운데, 그래야 예를 들어 소형주에도 접근할 수 있기 때문입니다. 이것이 그의 전략에서 매우 중요하다는 것은 나중에 이해하시게 될 겁니다. 그 이야기는 뒤에서 하겠습니다.
마지막으로 그가 말하는 성공의 마지막 열쇠는 운입니다. 이것은 우리가 통제할 수 없는 요소입니다.
이 영상에서 우리가 관심을 가질 성공 열쇠, 즉 비대칭적 베팅에 초점을 맞춰 보겠습니다. 그리고 여러분이 영감을 얻을 수 있는 구체적인 예를 하나 드리겠습니다. 바로 스핀오프(spin-off)에 투자하는 것입니다. 앞서 말씀드렸듯이 그린블라트는 기업 생애의 특별한 사건인 '특별 상황'에 특화했고, 스핀오프도 그 일부입니다. 합병, 인수, 구조조정 같은 다른 특별한 사건들도 있습니다. 하지만 이 영상에서는 스핀오프에 집중하겠습니다.
스핀오프의 원리는 간단합니다. 한 회사가 사업의 한 부문을 떼어내 독립된 회사로 만드는 것입니다. 예를 들어 2015년 IV는 이스트(East) 사업부를 분리했고, 페이팔(PayPal)도 IB와 마찬가지로 독립된 상장 기업이 되었습니다. 스핀오프의 일환으로 원래 회사의 주주들, 예를 들어 원래 IV 주주들은 새로 분리된 사업부의 주식을 받습니다. 그래서 2015년에 리베라시옹(Libération) 주주들은 이스트 사업부의 주식을 받았습니다. 또 다른 최근 예로, 워런 버핏의 유명한 펀드인 버크셔 해서웨이(Berkshire Hathaway) 포트폴리오의 최신 업데이트를 보면 '오가누스(Organs)'라는 새 종목이 있습니다. 이 스핀오프는 5월 초에 이루어졌고, 오가누스는 포트폴리오에 있던 제약회사 머크(Merck)의 사업부였습니다. 제 기억으로는 작년부터 이 일이 진행되어 왔습니다.
여러 연구에서 스핀오프가 시장을 이긴다는 것이 밝혀졌습니다. 그린블라트는 유머러스한 책 중 하나에서, 스핀오프가 상장 후 처음 3년 동안 연평균 상승하는 S&P 500을 앞질렀다는 연구를 인용합니다. 그 연구는 1963년부터 1988년까지의 기간을 다루었지만, 더 최근의 연구들도 스핀오프가 계속해서 시장을 앞지른다는 것을 보여줍니다. 이 연구에서 10%포인트의 초과 성과는 결국 연간 약 20%의 수익률로 이어집니다.
그렇다면 왜 이런 일이 일어나고, 스핀오프가 왜 이렇게 비전통적인 기회일까요? 단순히 은행, 헤지펀드, 대형 투자펀드 같은 기관투자자들이 이것에 주목하지 않기 때문입니다. 예를 들어 오가누스를 보면 소형주인데, 정확히는 소형주라기보다 시가총액이 85억 달러에 불과합니다. 이에 비해 원래 회사인 머크, 즉 모회사는 시가총액이 약 2,950억 달러에 달할 정도로 훨씬 큽니다. 이것이 핵심입니다. 기관투자자들은 종종 스핀오프로 생긴 주식, 우리 예에서는 오가누스 주식에 관심이 없는데, 해당 회사가 너무 작기 때문입니다. 일부 기관투자자는 시가총액이 일정 기준 이하인 회사에 투자하는 것이 허용되지 않고, 어떤 기관은 그냥 그렇게 하기를 원하지 않습니다. 투자 정책에 포함되어 있지 않은 것입니다.
예를 들어 버크셔 해서웨이 같은 펀드는 투자할 자금이 수십억 달러에 달하는데, 그 수십억 달러를 소형주에 조금씩 나눠 넣는 것은 효율적이지 않습니다. 버크셔 해서웨이가 이 주식을 계속 보유할지는 지켜볼 만한 일입니다. 그래서 기관투자자들은 종종 스핀오프에 반대하는데, 분리되는 회사들이 대개 너무 작기 때문입니다.
또한 이 같은 기관투자자들은 대개 원래 회사, 즉 모회사에만 관심이 있습니다. 그들은 모회사에 투자했고, 모회사에서 막 분리된 사업을 반드시 이해하지는 못하거나, 이해하려 하지 않습니다. 마지막으로 이 새로운 회사들이 기관투자자들에게 반드시 매력적이지 않은 세 번째 이유는, 모두 새로 생긴 회사이기 때문에 이 주식을 다루는 애널리스트가 없어서 투자에 걸림돌이 된다는 점입니다.
이러한 이유들 때문에 스핀오프가 있을 때 오히려 매력이 떨어지는 편입니다. 투자자들은 스핀오프 때 받은 주식을 팔려는 경향이 있고, 그것이 주가를 끌어내릴 수 있습니다. 예를 들어 우리는 6월과 7월 동안 오가누스에서 이런 현상을 조금 봤습니다. 선거는 별다른 영향을 주지 않았지만, 이는 남들과 다르게 생각하며 흥미로운 기회를 찾는 것을 좋아하는 투자자에게 기회를 제공합니다. 때로는 새로 생긴 회사가 좋은 투자 기회가 되기도 합니다. 스핀오프를 관리하는 사람들은 더 많은 운영의 자유를 가지고 있어서, 분리된 사업부에서 만들어진 이 새 회사의 성장을 가속할 수 있습니다.
이제 구체적으로, 스핀오프를 어떻게 찾는지 알아보겠습니다. 여러 기사를 읽다 보면 우연히 발견할 수도 있지만, 도움이 되는 웹사이트가 두 곳 있습니다. 첫째는 미국 증권거래위원회(SEC)의 웹사이트입니다. 제가 말씀드리는 스핀오프는 미국 시장에 해당하는 것들입니다. 스핀오프를 하려는 모든 회사는 12월 10일에 작성해야 하는 양식이 있습니다. 따라서 SEC 웹사이트에서 검색하면 이 모든 양식을 통해 예정되었거나 과거에 이루어진 스핀오프 공시를 확인할 수 있습니다.
그다음은 스핀오프를 전문으로 하는 또 다른 사이트인 'stock spin-off investing.com'인데, 예정된 모든 스핀오프를 나열한 캘린더가 있습니다. 예를 들어 유니버설 뮤직 그룹(Universal Music Group)은 2021년 4분기에 비벤디(Vivendi)에서 분리될 예정이고, 워너 미디어(Warner Media)는 2022년 2분기에 에티엔느 티(Etienne Ti)에서 분리될 예정 같은 식입니다. 이렇게 초기 스크리닝을 하고 조사를 시작할 수 있는 전체 목록이 있습니다. 이 목록을 확보하면 분석 작업이 시작됩니다.
이런 거래의 문제는 종종 이용할 수 있는 정보가 적다는 것입니다. 회사 상황에 대해 확실한 정보를 얻으려면 첫 분기 실적 발표를 기다려야 할 수도 있습니다. 비극이지 않나요? 조엘 그린블라트는 이런 종류의 거래에 대해 여러 해에 걸칠 수 있는 투자 기간을 가졌는데, 때로는 3년이었습니다. 아이디어는 시장이 아직 보지 못한, 대부분의 시장이 아직 보지 못한 좋은 기회를 찾아내고, 시장이 그 기회를 깨닫기를 기다리는 것입니다. 그 기간은 6개월, 1년, 혹은 3년이 걸릴 수도 있습니다.
분석에서 확인해야 할 중요한 기준은 이른바 '스킨 인 더 게임(skin in the game)', 즉 회사 내부자와 함께하는지 여부입니다. 이런 거래에서는 회사 내부자들과 같은 편에 서고 싶은 것입니다. 중요한 경영 직위에 있는 사람들이 이 새 사업부의 주식을 사는 데 신경 쓰지 않는다면, 여러분에게 반드시 좋은 신호는 아닙니다. 따라서 회사 내부자들도 이 새 법인의 주식을 사고 있는지 확인하는 것이 중요합니다. 인터넷에 있는 여러 웹사이트, 예를 들어 Open Insider에서 이를 확인할 수 있습니다.
마지막으로, 조엘 그린블라트의 전략을 적용한다면, 분석을 마치고 내부자들도 같은 편인지 확인한 후 마지막으로 해야 할 일은 투자를 집중하는 것입니다.
하지만 조엘 그린블라트의 투자 전략에는 몇 가지 단점도 있습니다. 첫째, 노력이 필요합니다. 그는 누구의 조언도 듣지 말고, 투자하기 전에 직접 분석하고 자신만의 확신을 형성할 것을 강하게 권합니다. 이 방법은 기업을 분석하고, 평가하고, 회사가 저평가되었는지 판단할 수 있는 능력을 전제로 합니다.
두 번째 단점은 이 전략이 인내를 요구한다는 것입니다. 조엘 그린블라트는 분석이 탄탄하다면 시장이 결국 여러분이 옳았다는 것을 증명해 줄 것이라고 말하지만, 그것이 6개월, 1년, 혹은 3년이 걸릴지는 예측할 수 없습니다. 그러므로 인내심을 가져야 합니다.
세 번째는 강철 같은 신경이 필요하다는 것입니다. '보석 베팅' 전략은 매우 집중되어 있지만 동시에 변동성이 매우 큰 포트폴리오에 기반합니다. 제가 처음에 말씀드린 책에서 그는 2~3년마다 포트폴리오가 단 며칠 만에 가치의 20~30%를 잃었다고 말합니다. 이런 경우에는 미리 철저히 조사하고, 투자에 확신을 갖고, 패닉에 빠지거나 언제 팔아야 할지 모르는 일이 없도록 강한 확신을 가지는 것이 가장 좋습니다.
이 영상은 여기까지입니다. 아직 안 하셨다면 댓글로 여러분의 생각을 말씀해 주세요. 유튜브 알고리즘을 기쁘게 하기 위해 좋아요와 구독 부탁드리고, 곧 다시 찾아뵙겠습니다. 그리고 늘 그렇듯이 다음 영상을 추천해 드리겠습니다. 안녕히 계세요!
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