저자: 미상 · 한국인
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샌디스크 인베스터 데이 이후 메모리 반도체 투심이 살아있다. 뱅크오브아메리카가 샌디스크의 장기 가정(매출 성장 15~19%, 그로스마진 80%, 장기계약 확대)을 마이크론에 대입한 극단 시나리오를 제시했고, 이 경우 EPS가 컨센서스 대비 크게 상향된다. 다만 BofA는 이를 기본 시나리오로 주장하지 않는다. 메모리 업황을 AI 생태계 흐름과 묶어 해석하며, 피터 디아만디스의 '에이전트 AI 시대 병목은 메모리' 발언과 머스크의 동조 반응을 소개했다.
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자, 오늘도 필요한 소식만 짧게 전해 드리겠습니다. 지난번 전해 드렸던 샌디스크의 파격적인 투자자 데이 발표 이후, 전반적으로 메모리 반도체에 대한 투심이 살아 있는 모습입니다. 이런 흐름이 한국 코스피의 반도체 위주 상승도 이끌어낼 수 있을지 굉장히 주목이 되는데요. 전반적인 장 정리는 월부 채널에서 잘 들으셨으면 합니다. 저는 얘기 하나를 전해 드리겠습니다.
최근 뱅크 오브 아메리카가 굉장히 재미있는 프로젝션을 하나 내놓았습니다. 이번 샌디스크 투자자 데이에서 가장 흥미로운 대목 중 몇 개를 뽑아 보면, 결국 장기 파이낸스 가정이었죠. 자세한 내용은 아까 전해 드린 영상을 참고해 주시고, 핵심만 정리하자면 매출 성장과 80% 수준의 매출총이익률, 즉 그로스 마진이었습니다. 샌디스크는 회계연도 기준 28년부터 30년까지 매출이 10% 중후반, 즉 15~19% 성장한다고 가정했고, 이를 가능하게 하는 과정으로 장기 계약을 제시했습니다. 내년에는 50%, 28년에는 약 2/3가 장기 계약으로 묶여 있다고 발표한 바 있습니다.
뱅크 오브 아메리카는 이 가정을 바탕으로 마이크론의 장기 성장 숫자를 뽑아 왔습니다. 말씀드린 대로 80% 정도의 매출총이익률, 50% 정도의 프리 캐시플로 마진, 그리고 10% 중후반의 중간~높은 매출 성장, 이 가정을 그대로 두고 샌디스크 숫자를 마이크론에 넣어 보면 이런 결과가 나온다는 것이죠.
이 숫자가 말이 되는지 보려면, 먼저 왜 이런 계산을 했는지부터 봐야 합니다. 샌디스크의 실적 발표와 IR 행사 이후 이틀 연속 주가가 많이 올랐습니다. 시장이 이 청사진을 일단 신뢰한다고 뱅크 오브 아메리카는 본 것이죠. 어제 장도 좋았고 오늘 장도 지금 좋았습니다. 다만 샌디스크는 낸드, 마이크론은 D램이 주력입니다. 그래서 뱅크 오브 아메리카는 이런 과정을 시도한 것입니다.
샌디스크가 주장하는 것은 메모리 업황이 과거의 전형적인 사이클과 완전히 달라져서 28년 이후에도 두 자릿수 매출 성장과 80% 그로스 마진을 유지할 수 있다는 것입니다. 그렇다면 그 논리를 D램 업체인 마이크론에 그대로 적용하면 어떻게 될까요? 샌디스크만 잘되고 마이크론은 안 된다는 것은 말이 안 된다고 뱅크 오브 아메리카는 보는 것입니다. 큰 틀에서 보면 두 회사 모두 AI 생태계라는 큰 흐름에 묶여 있습니다. AI 생태계가 발전하는데 낸드는 너무 잘 팔리고 D램은 안 팔리거나, 반대로 낸드는 안 팔리는데 D램은 잘 팔리는 식은 잘 통하지 않는다는 것이죠. 사실상 동조화되어 있다는 얘기입니다.
이제 그 가정으로 숫자를 넣어 보면 어떻게 될까요? 가운데 있는 표가 컨센서스입니다. 매출은 27년 248, 28년 280, 29년 297, 30년 280으로, 30년에는 꺾이는 것으로 되어 있습니다. 공급 과잉 우려도 있고 반도체 경기 자체가 예정처럼 흘러가지 않을 수 있기 때문에, 이때는 꺾일 것이라는 전제입니다. EPS도 컨센서스 기준으로 보면 15, 18 정도까지 올라갔다가 30년에는 13.6 수준으로 내려가는 모습입니다.
반면 샌디스크 가정을 적용해 보면 전혀 다른 그림이 나옵니다. 27년 248은 그대로 유지하고, 28년 285, 29년 328, 30년 377로 올라가는 엄청난 숫자가 나옵니다. 80% 그로스 마진을 그대로 적용하면 EPS는 내년 15달러, 28년 16.8달러, 그리고 그 이후 19.96달러까지 올라가는 수치가 나옵니다.
기존 컨센서스는 30년 EPS가 13.6달러인데, 샌디스크 가정을 적용하면 30년 EPS는 23.6달러로 거의 100달러 가까이 올라가는 것이 아니라, 대략 10달러 가까이 높아지는 그림입니다. 정리하면, 기존 컨센서스는 28년 이후 마진이 조금 내려갔다가 다시 등락하는 모습을 가정하고 있는 반면, 샌디스크 가정에서는 계속 강세로 가는 흐름이 됩니다.
여기서 흥미로운 점은 매출과 이익의 차이입니다. 30년 기준으로 기존 컨센서스 매출은 280, 변화된 가정에서는 377입니다. 매출 차이는 약 35% 정도인데, EPS 차이는 70%가 넘습니다. 샌디스크 가정을 적용하면, 매출이 늘어나는 동시에 고마진을 유지한다는 전제가 이익의 레버리지로 작용하면서 EPS가 훨씬 더 크게 올라갈 수 있다는 것입니다.
이 배경에는 샌디스크가 이번 발표에서 내놓은 고객과의 장기 계약 확대가 있습니다. 27년에는 절반, 28년에는 약 2/3까지 계약 구조를 장기로 묶었다는 내용이죠. 이런 장기 계약은 수익의 예측 가능성과 수익성을 높여 주기 때문에, 이 논리가 설득력을 얻는 것입니다.
결국 샌디스크가 주장하는 메모리 산업의 구조적 변화, 즉 장기 계약, 가격 변동성 감소, 공급 타이트함, 높은 마진의 장기 지속이 D램에도 통한다면, 마이크론의 이익은 훨씬 높은 수준까지 올라간다는 가정이 됩니다. 다만 이것은 정상적인 포캐스팅이라기보다 극단적인 불 시나리오에 가깝습니다. 이렇게 가정하면 마이크론은 엄청난 숫자가 나오고, 지금 주가 수준은 훨씬 더 높은 레벨에서 놀 가능성도 있다고 볼 수 있습니다.
다시 한번 강조드리지만, 이것은 정상적인 베이스 케이스가 아니라 메모리 산업이 완전히 다른 산업으로 바뀐다는 가정 아래 나온 계산입니다. 따라서 뱅크 오브 아메리카가 이 시나리오를 기본 주장으로 내세우는 것은 아닙니다. 그럼에도 논란이 될 수 있는 이런 숫자를 만들어 발표한 것은, 샌디스크 IR 이후 시장이 발표된 청사진에 어느 정도 설득력이 있다고 보고 주가를 올려 주고 있기 때문이라고 볼 수 있습니다. 또한 AI 생태계가 돌아가는 방식을 보면, 낸드만 폭발하고 D램만 폭발하는 식으로 따로 떼어 놓고 성장하는 시나리오는 상상하기 어렵습니다. D램과 낸드 모두 중국의 후발 주자가 올라오고 있다는 점도 비슷해서, 둘이 닮은 면이 있습니다. 그래서 이런 식으로 숫자를 한번 뽑아볼 수 있는 근거가 될 수 있다는 점을 알려 드립니다.
오늘 일론 머스크가 상당히 의미 있는 말을 하나 했습니다. 지난 미국 장에서 마이크론 주가와 샌디스크 주가가 굉장히 올랐던 점을 먼저 보여 드리면, 머스크는 이 흐름과 관련된 글에 반응했습니다. 피터 디아만디스는 미국 XPRIZE 창업자이자 미래학자, 기술 투자자로, 우주, AI, 로보틱스, 바이오처럼 기하급수적으로 성장하는 기술을 오래 다뤄 온 인물입니다. 그가 글을 올렸는데, 요지는 "에이전트 AI 시대의 병목은 컴퓨팅이 아니라 메모리다"라는 내용이었습니다. 이에 머스크는 이것을 아는 사람은 거의 없다고 답했습니다.
이 얘기는 뱅크 오브 아메리카가 마이크론에 극단적인 불 시나리오를 대입한 배경과도 묘하게 맞닿아 있습니다. 머스크가 이 주장에 동조하는 발언을 한 것이라 이 점도 함께 전해 드립니다.
오늘 준비한 영상은 여기까지입니다. 질문은 이메일로 보내 주시면, 저희 배경 플러스 플랫폼을 통해 답변 영상을 만들어 여러분께 독점 제공하는 시간을 가져 보도록 하겠습니다. 월간 멤버십, 연간 멤버십에 가입하시면 더 많은 콘텐츠를 보실 수 있습니다. 가입해 주시면 감사하겠습니다. 감사합니다.
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