저자: 박종훈 · 한국인
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8~9월 외국인·기관·개인 동시 순매도 속 기타법인(삼성전자·SK하이닉스 자사주 매입)이 코스피를 떠받치고, 두 회사의 달러 환전 수요로 원화 강세·환율 하락이 나타난다고 분석. 자사주 매입 실탄은 연말께 소진될 수 있으며 이 수급이 끝난 뒤 주가·환율이 진짜 가치와 실적에 따라 움직일 것이라 경고. 원화 강세는 일시적 물량 효과일 수 있음. 중동 전쟁 등 대외 악재 시 방파제 한계.
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최근 한국 금융시장에서 아주 특이한 현상이 일어났습니다. 첫 번째는 환율입니다. 예전에는 주가가 급락하면 당연히 원화 가치도 떨어졌습니다. 그 말은 환율이 크게 올랐다는 뜻이죠. 그리고 또 하나의 현상이 있습니다. 여러분, 주식 시장에는 3대 주체가 있습니다. 개인, 외국인, 기관인데요. 누군가는 주식을 사야 할 것 같잖아요. 그런데 이 세 주체가 하루에 모두 순매도하는 날이 존재하는 겁니다. 이런 특이한 현상이 대표적으로 나타난 때가 언제냐면, 8월 31일부터 9월 3일입니다.
8월 31일, 개인과 외국인, 기관이 모두 순매도를 했습니다. 그럼 도대체 누가 주식을 샀을까요? 기타 법인이 샀습니다. 여러분도 아시다시피 기타 법인이 순매수한 건 삼성전자와 SK하이닉스입니다. 왜일까요? 하이닉스는 자사주를 매수해서 소각하고, 삼성전자는 이를 임직원에게 보너스로 나눠 주려는 것입니다. 그래서 두 회사 모두 주식을 사고 있는 거죠.
9월 1일에도 똑같은 현상이 반복됐습니다. 개인, 외국인, 기관이 전부 순매도했는데 기타 법인이 순매수를 한 겁니다. 대한민국 역사상 이틀 연속으로 개인과 외국인, 기관이 순매도한 건 처음 있는 일입니다. 더군다나 9월 2일은 대외 변수가 나빴습니다. 유가와 금리가 급등하면서 주가가 4%나 빠졌는데, 기타 법인이 1조 원대 주식을 사들였습니다. 9월 3일에도 개인, 외국인, 기관이 계속 주식을 팔았지만, 기타 법인이 1조 6천억 원이 넘는 주식을 사들였습니다. 이 과정에서 코스피가 방어된 것이라고 볼 수 있습니다.
이 과정에서 또 이상한 건 환율이었습니다. 주가가 방어되는 날에는 원화 가치가 떨어지지 않을 수 있습니다. 하지만 그동안 우리나라에서는 코스피가 급락하면 원화 가치가 떨어지며 환율이 올랐습니다. 그런데 9월 2일을 보세요. 분명 이날 주가는 4% 떨어졌는데, 원·달러 환율은 전날 1,370원에서 오히려 1,368원으로 떨어졌습니다. 예전 같으면 환율이 크게 올랐을 겁니다. 이렇게 환율까지 떨어지는 이유는 많은 분들이 짐작하시겠지만, 바로 두 회사, 삼성전자와 SK하이닉스 때문입니다. 이 두 회사가 코스피를 떠받치면서 원화 가치를 끌어올리고 있고, 그 결과 환율이 떨어지고 있는 것입니다.
그렇다면 이 현상이 언제까지 지속될까요? 두 회사의 자금은 얼마나 지속될 수 있을까요? 이것들은 앞으로 주가와 환율에 큰 영향을 줄 것이기 때문에, 오늘은 두 회사가 가진 실탄이 얼마나 되는지, 그리고 이 현상이 언제까지 이어질지 심층적으로 알아보겠습니다.
지금까지는 너무 당연했습니다. 외국인이 주식을 사려면 달러를 팔고 원화를 삽니다. 원화를 많이 사면 원화 가치가 올라가고, 원화가 강세가 되면서 코스피도 오릅니다. 반대로 외국인이 주식을 순매도하면 원화를 팔고 달러를 삽니다. 원화를 팔면 원화 가치가 떨어지고, 원화가 약세가 되면서 코스피도 하락합니다. 두 가격이 같은 방향으로 움직이는 법칙이었죠. 그런데 이 법칙이 깨졌습니다.
언제까지 법칙이 작동했고, 언제부터 깨졌을까요? 5, 6월에는 외국인이 순매도를 엄청나게 했습니다. 40조 원이 넘었죠. 그때 환율은 1,561원을 기록했습니다. 그런데 7, 8월에는 어떤 일이 벌어졌을까요? 외국인이 순매도를 계속했음에도 불구하고 환율은 7월부터 계속 떨어지며 원화 가치가 올라갔습니다. 그래서 8월 31일에는 1,359원까지 내려갔습니다. 원화 가치가 그만큼 올라갔다는 뜻이죠. 20조 원어치 외국인이 주식을 팔았는데, 원화는 무려 200원이나 강세를 보였습니다.
더 특이한 건, 대외 악재로 코스피가 5.8% 폭락한 날 외국인이 4조 원어치 주식을 순매도했는데도, 환율은 오히려 안정됐다는 점입니다. 그렇다면 그 원인은 무엇일까요?
첫째, SK하이닉스가 ADR(미국예탁증권)을 통해 엄청난 양의 달러를 조달했습니다. 그런데 하이닉스는 이 돈으로 한국의 공장을 짓겠다고 했으니, 이 돈을 원화로 환전해야 합니다. 금액이 큽니다.
둘째, 자사주 매수 금액이 40조 원에 이릅니다. 자사주는 달러로 살 수 없으니 당연히 달러를 원화로 바꿔야 합니다. 40조 원이면 약 290억 달러입니다.
그동안 반도체 수출로 달러를 많이 벌었는데, 왜 환율은 계속 올랐을까요? 반도체 회사들은 달러를 원화로 환전하지 않고 어차피 미국에 투자하니까 달러 상태로 굴려 왔습니다. 그러다 이번에는 원화로 환전할 수밖에 없는 상황이 생겼고, 그래서 환율이 내려가는 현상, 즉 원화 강세가 일어난 것입니다.
외국인이 우리 주식을 팔고 나간 건 분명합니다. 올해 1월부터 8월까지 무려 169조 원어치를 팔았습니다. 그 과정에서 삼성전자의 외국인 지분율은 52%에서 46%로, SK하이닉스는 54%에서 50%로 줄었습니다. 그동안 외국인이 팔고 나간 자리를 개인 순매수로 버텨 왔는데, 8월부터는 아주 큰 손이 주식을 사기 시작했습니다. 바로 삼성전자와 SK하이닉스입니다.
8월 한 달 동안 외국인은 10조 원이 넘는 주식을 팔았고, 기관도 5조 원이 넘게 팔았습니다. 기관은 삼성전자와 SK하이닉스의 목표가를 계속 올리면서도 본인들은 주식을 팔고 나간 셈이죠. 개인은 3조 2천억 원어치를 순매수했습니다. 하지만 이것으로는 턱없이 부족했을 겁니다. 그럼 누가 주식을 사 줬을까요? 바로 기타 법인, 즉 삼성전자와 SK하이닉스입니다. 두 회사가 적어도 12조 원어치 주식을 샀습니다. 외국인이 10조 원을 팔았는데 자사주 매수가 12조 원이었으니, 자사주 매수가 외국인 매도보다 더 컸던 셈입니다. 그 결과 8월 코스피는 월간으로 3.4% 상승하며 지수가 튼튼해졌습니다. 그 과정에서 외국인과 기관은 15조 원어치 주식을 팔고 나갔습니다.
하이닉스는 8월부터 11월 19일까지 40조 원어치 주식을 사서 소각하겠다고 발표했습니다. 삼성전자는 임직원 보상용으로 15조 원어치 주식을 11월 21일까지 사겠다고 했습니다. 기타 법인의 순매수는 얼마나 늘었을까요? 8월 1일부터 19일 사이에는 187억 원어치밖에 안 됐습니다. 자사주 매수가 거의 없었다는 뜻이죠. 그런데 8월 20일 이후에는 하루 평균 1조 5천억 원입니다.
종목별로 보면, SK하이닉스는 8월 한 달 동안 외국인이 6조 4천억 원어치를 팔았는데, 기타 법인, 즉 자사주 매수는 8조 5천억 원이었습니다. 삼성전자도 외국인이 2조 3천억 원어치를 팔았지만, 기타 법인은 3조 3천억 원어치를 사들였습니다. 외국인 매도보다 자사주 매수가 훨씬 크니 증시가 방어되고 있는 것이죠.
왜 이런 방어가 가능할까요? 삼성전자와 SK하이닉스의 비중이 워낙 크기 때문입니다. 두 회사의 시가총액이 코스피에서 차지하는 비중은 무려 49%, 절반에 가깝습니다. 고점이었던 6월 25일에는 59%였습니다. 두 회사의 비중이 이렇게 높으니, 두 회사가 계속 자사주를 매수하면 두 회사의 주가만 방어되는 게 아니라 코스피 전체가 방어되는 것입니다.
환율은 어떻게 된 걸까요? 7월 말 기업들의 달러 예금은 957억 달러였습니다. 많은 달러 예금을 갖고 있었죠. 6월 11일 정부가 다급하게 삼성전자, SK하이닉스, 현대차 등에 달러를 원화로 환전해 달라고 요청했습니다. 이때는 환율이 더 올랐습니다. 정부의 요청을 얼마나 들어줬는지는 알 수 없지만, 환전 금액이 충분하지 않아 환율이 계속 오른 것으로 볼 수 있습니다.
그런데 상황이 완전히 달라졌습니다. 우선 SK하이닉스가 미국에 ADR을 상장하며 265억 달러를 조달했습니다. 이를 원화로 바꾸니 원화 수요가 생겼겠죠. 그런데 여기에는 비밀이 있습니다. 로이터 통신의 보도에 따르면 이 가운데 일부가 다른 곳으로 갔다고 합니다. 이는 뒤에서 다시 설명하겠습니다.
더 중요한 건 SK하이닉스의 자사주 매수입니다. 40조 원어치인데, 달러로는 자사주를 살 수 없으니 달러를 원화로 환전해야 합니다. 40조 원이면 지금 환율로 거의 300억 달러입니다. 삼성전자의 보상용 자사주는 15조 원입니다. 법인세 중간 예납도 달러로는 낼 수 없으니 원화로 환전해야 하는데, 이 금액이 37조 원입니다. 삼성전자의 3분기 배당은 30조 원으로 계획돼 있습니다. 이것도 원화로 바꿔 배당해야 합니다. 성과급 역시 문제입니다. 내년 1, 2월에 삼성전자나 SK하이닉스 직원들이 1인당 7억 원어치의 주식을 받는다면, 세금을 내야 합니다. 이 금액도 엄청나서 달러를 원화로 환전해야 합니다.
이를 모두 합치면 1,000억 달러가 훨씬 넘습니다. 제가 추정한 금액은 약 1,200억 달러입니다.
다만 이 1,200억 달러 가운데 200억 달러는 빼야 할 것 같습니다. 로이터 통신이 특종을 했는데, SK하이닉스가 조달한 265억 달러가 한꺼번에 풀리면 환율이 급락하고 원화가 너무 강세가 될까 봐 정부가 외평기금을 통해 200억 달러를 장외에서 매수했다는 겁니다. 그러니 SK하이닉스가 시장에서 실제로 환전한 것은 65억 달러뿐이고, 200억 달러는 외평기금이 흡수했다는 것입니다. 정부와 SK하이닉스는 이에 대해 답변하지 않았기 때문에, 어느 정도 맞는 이야기로 보입니다. 정부 입장에서는 연말에 1,200억 달러가 한꺼번에 환전되면 환율이 너무 떨어져 수출 대기업이 어려워질 수 있다는 고민을 했을 겁니다. 그래서 200억 달러를 장외에서 매수했다고 저는 보고 있습니다.
그 결과 외환보유액이 갑자기 늘었습니다. 이전에는 6월에 3억 달러, 7월에 5억 달러 정도 늘었을 뿐인데, 8월에는 143억 달러 가까이 늘어났습니다. 정부와 한국은행이 운영하는 외평기금이 200억 달러를 흡수했는데도 환율이 계속 떨어지고 원화가 강세를 보이는 이유는 무엇일까요? 삼성전자와 SK하이닉스가 판 달러가 외국인이 사 간 달러를 훨씬 넘어섰기 때문입니다.
자사주 매수는 일종의 방파제 역할을 할 수 있습니다. 주가가 떨어지는 것을 막고 계속 증시를 방어할 것입니다. 지금 하단이 받쳐졌죠. 주식을 사는 사람 입장에서는 하이닉스와 삼성전자가 사 주는 동안에는 주가 폭락을 걱정하지 않고 주식을 사도 되지 않을까 하는 안심이 생깁니다. 그래서 증시를 방어하는 것을 넘어 주가를 끌어올릴 수도 있습니다.
다만 대외 악재가 큰 날에는 완벽한 방파제가 되지 못합니다. 대표적인 날이 9월 2일입니다. 이란 전쟁이 더 격화될 것이라는 뉴스가 쏟아지면서 주가가 4% 떨어졌습니다. 자사주 매입은 완벽한 방파제가 아닙니다. 대외 악재가 정말 크다면, 아무리 자사주를 매입해도 증시를 방어할 수 없는 날이 올 겁니다.
실제로 2017년부터 2018년 사이에도 대규모 자사주 매입이 있었습니다. 당시로서는 엄청난 금액이었고, 그때는 증시가 방어됐습니다. 그런데 1년 뒤 주가는 24% 가까이 떨어졌습니다. 반면 2024년부터 2025년 사이에도 자사주 매입이 있었는데, 그때는 자사주 매입이 끝난 뒤 오히려 주가가 더 올랐습니다. 자사주 매입이 계속되는 동안에는 주식이 방파제 역할을 하며 증시를 방어할 수 있습니다. 하지만 자사주 매입이 끝나면 결국 업황, 실적, 그리고 전 세계 금리 상승 같은 거시 경제 상황을 따라가게 됩니다. 자사주 매입을 했다고 무조건 주가가 오르는 건 아닙니다. 수급으로 주가를 떠받치더라도, 그 수급이 회사의 진짜 가치를 반영한 것이라면 자사주 매입이 끝난 뒤에도 주가가 오릅니다. 하지만 억지로 떠받친 것이라면, 나중에 떠받친 만큼 주가가 하락하게 됩니다.
지금 기타 법인은 하루 1조 5천억 원어치 주식을 사고 있습니다. 이것은 원래 약속했던 속도보다 훨씬 빠릅니다. 삼성전자는 11월 21일까지, SK하이닉스는 11월 19일까지 주식을 사겠다고 했습니다. 그렇다면 기타 법인이 하루 0.7조 원 정도 사면 평균적으로 맞아떨어집니다. 그런데 지금은 2배 속도로 사고 있습니다. 이 속도가 유지된다면 삼성전자는 10월 6일쯤 실탄이 끝나고, SK하이닉스는 10월 15일쯤 실탄이 끝날 것입니다.
그러니 11월 19일까지 주식을 사 주겠다는 약속이 있으니 안심해도 된다고 생각하면 안 됩니다. 이 속도는 얼마든지 바뀔 수 있습니다. 가속하는 경우도 있을 수 있습니다. 가속한다면 9월 중순에서 말 사이에 끝날 수도 있습니다. 예를 들어 기타 법인이 하루 1조 5천억 원에서 2조 5천억 원, 3조 원으로 늘려 산다면 9월 중순에는 실탄이 끝나는 것입니다.
결국 주식을 사는 속도는 주가에 달려 있습니다. 대외 호재가 있어 증시가 좋으면 만기까지 사는 속도를 줄여, 11월 19일 원래 약속한 날까지 주식을 살 가능성이 높습니다. 반대로 주가가 예상보다 빠르게 떨어지면 가속해서 더 많이 살 수도 있습니다.
환율의 동력은 주식보다 깁니다. 주식은 10월 중순이나 11월 중순 사이 어디선가 끝날 수 있지만, 환율에 영향을 주는 요인은 더 많습니다. 자사주를 계속 사야 하고, 세금도 내야 합니다. 8, 9월에 이런 자금이 몰려 있고, 삼성전자가 10월 말 지급하는 배당금은 30조 원 정도입니다. 문제는 외국인 지분이 40%가 넘는다는 점입니다. 배당금의 40%는 외국인이 다시 달러로 바꿔 나갑니다. 10월 말에는 이중적인 효과가 나타날 것입니다.
또한 삼성전자가 주주에게 환원하겠다는 돈이 아직 60조에서 80조 원 정도 남아 있습니다. 성과급 문제도 있습니다. 만약 성과급을 주식으로 준다고 해도 환전이 필요 없을까요? 그렇지 않습니다. 세금을 내야 하기 때문입니다. 1인당 7억 원을 받는다면 세금이 약 2억 7천만 원입니다. 이 2억 7천만 원은 현금으로 삼성전자가 국세청에 대납해야 합니다. 나머지 4억 3천만 원어치는 주식으로 줄 수 있지만, 1인당 이 금액을 원화로 환전해야 하는 상황이 생깁니다. 이 시기는 내년 1, 2월이 될 가능성이 높습니다. 법인세도 2027년 3월에 확정되니, 당연히 원화로 환전해 내야 합니다.
지금까지는 삼성전자나 SK하이닉스뿐 아니라 우리나라 수출 대기업들이 미국에 공장을 지어야 하니 달러를 원화로 환전하지 않았습니다. 그러다 직원 성과급에 따른 세금, 자사주 소각, 배당금 때문에 어쩔 수 없이 달러를 원화로 환전해야 하는 금액이 아주 큽니다. 거의 1,000억 달러 규모입니다. 그래서 앞으로 환율을 계속 떨어뜨릴 수 있는 동력이 내년 3월까지는 적어도 삼성전자와 SK하이닉스에서 가동될 가능성이 아주 높습니다.
물론 두 회사가 달러를 원화로 아무리 계속 바꾸더라도 대외 변수가 훨씬 중요합니다. 내년 3월까지 달러를 원화로 엄청나게 바꿀 예정이라 해도, 연말로 갈수록 자금이 거의 소진된다는 사실을 시장이 알기 때문에 시장은 먼저 움직일 수도 있습니다. 그래서 무조건 3월까지 원화가 강세를 보인다고 단정할 수는 없습니다. 시장은 항상 한 발 빠르게 움직이는 경향이 있으니, 이 점을 유의해서 보셔야 합니다.
앞으로 주식을 보너스로 나눠 주면 어떤 일이 생길까요? 만약 삼성전자가 역대급인 380조 원 실적을 낸다면, 보너스로 지급될 주식이 세후 24조 원어치가 될 것으로 추정됩니다. 이 가운데 3분의 1은 즉시 매각이 가능하니, 내년 2월이면 직원들이 8조 원어치 주식을 내다 팔 수 있다는 뜻입니다. 이것은 주식 시장에도 영향을 줄 것입니다.
지금의 원화 강세에 대해서는 두 가지 시각이 공존하고 있습니다. 첫째는 구조가 바뀌었다는 시각입니다. 이제 원화는 강세로 간다는 것이죠. 한국은행은 펀더멘털로 원화 강세를 얘기했습니다. IMF도 원화가 7.5% 저평가돼 있으니 원화 강세로 갈 것이라고 봤습니다. 이 부분은 거의 같은 목소리입니다. 그래서 한동안 원화 강세로 가는 구조 전환이 있다고 볼 수 있습니다.
둘째는 이 모든 동력이 결국 삼성전자와 SK하이닉스 두 기업에서 나오기 때문에, 이 동력에는 모두 시한이 있다는 시각입니다. 돈이 유출되는 구조가 그대로 남아 있으니 결국 돈은 달러로 계속 나갈 것이고, 만약 원화가 일시적으로 강세를 띄면 예전처럼 달러를 사려는 투자 수요가 다시 높아질 수도 있습니다. 결국 일시적인 물량에 의한 원화 강세에는 한계가 있다고 보는 시각도 있습니다.
앞으로 정말 중요한 것은 기타 법인의 하루 순매수입니다. 지금은 하루 1조 5천억 원어치를 사고 있는데, 이것은 약속한 물량보다 두 배 빠른 속도입니다. 사실 이 금액은 0에 가까울수록 좋습니다. 실탄을 늦게 쓸수록 좋기 때문입니다. 만약 실탄을 더 많이 쓴다면 결국 소진되는 속도가 빨라진다는 뜻입니다.
또 거주자 외화 예금이 늘어나는지 줄어드는지도 중요합니다. 시장 참여자들이 환율이 충분히 낮아졌다고 생각하면, 매월 중순 발표되는 거주자 외화 예금이 늘어날 것입니다. 그때부터는 환율이 그 수준에서 안정되면서 원화 강세가 멈출 가능성이 높아집니다.
그리고 외국인이 이 두 종목을 다시 순매수로 전환할지도 지켜봐야 합니다. 자사주 매입을 한 뒤 주가가 항상 빠지는 것은 아닙니다. 시장을 떠받치다가 훈풍이 불거나 HBM 수요가 늘어나는 등 새로운 변수가 나타나면, 주가가 다시 오르면서 외국인이 순매수할 수도 있습니다.
그래서 지금은 코스피 지수보다 더 중요한 것이 있습니다. 기타 법인만 사고 있는지, 아니면 나머지 주체들이 다시 시장으로 돌아오는지가 정말 중요합니다. 그리고 환율이 얼마인지도 중요하지만, 결국 누가 달러를 팔고 있고 그들의 실탄이 얼마나 남아 있는지가 더 중요할 것 같습니다.
지금 삼성전자와 SK하이닉스는 원화와 주가를 함께 떠받치고 있습니다. 이것이 외국인이 주식을 비싸게 팔고 나가고, 우리가 달러를 비싸게 살 기회를 만들어 준 것인지, 아니면 코스피의 안정성과 원화의 안정성을 높여 결국 대한민국 금융시장을 한 단계 끌어올릴지는 올해 연말쯤 판정이 날 것 같습니다.
이렇게 박종훈의 지식한방을 마칠 시간이 됐습니다.
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