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[ 여섯 번째 시간입니다. 오늘은 밸류에이션에 대한 이야기를 해보려고 하는데요. 시작하기에 앞서서 미스터마켓에 대한 이야기를 좀 해보려고 합니다. 미스터 마켓이란 용어는 시장이라는 것을 의인화해서 표현한 말입니다. 워렌 버핏의 스승인 벤자민 그레이엄이 썼던 표현인데요 미스터 마켓이 굉장히 변덕스럽다 그래서 사실 그 변덕스러운 미스터 마켓을 우리는 활용해서 돈을 벌어야 된다라는 이야기를 하신 거죠. 예를 들자면 주식시장이 뭐 이렇게까지 호들갑을 떨면서 빠지냐라고 생각할 때는 그냥 사면 되는 거고 아이고 너무 오버하면서 옳은 내 그러면 팔면 된다 이런 얘기를 하셨던 걸로 유명합니다.
근데 미스터마켓 이야기를 하면서 또 다른 용어로 시장에서 활용되는 용어는 뭐냐면 시장은 옳다 이런 얘기예요. 제가 이제 딜링룸에서 처음 직장생활을 했는데 개인적으로 만난 선배들이 저한테 했던 얘기가 첫 번째 이야기가 이거였습니다. 효소가 시장이 무조건 오른 거야 니가 옳은게 아니고라는 얘기를 했어요. 제가 그램이 얘기했던 거랑 좀 다른 거 같지 않아요. 시장이 변덕을 이용해서 돈을 벌어야 된다는 사람과 시장은 오르니까 시장에 수능해야 된다라는 사람이 이야기가 충돌되는 것 같죠. 그 이야기를 설명하기 위해서 제가 시장이 옳다라는 말에 진짜 의미에 대해서 좀 고민해 봤는데요.
그래서 제가 생각하는 시장이 옳다라는 얘기는 미래를 맞춘다라는 말은 아닌 거 같아요. 그러면 시장이 옳다라는 말은 무슨 의미냐면 현재 그때 당시에 시장에 수많은 참여자들의 생각을 정말 정확하게 반영하고 있다라는 것이 맞는 것 같습니다. 지금 현재의 상황 제가이 촬영하고 있는 5월달 현재의 글로벌 마켓을 보면 시장이 사실 아직까지 이렇게 주가가 많이 빠지지 않아도 될 것 같은데 이렇게 주가가 많이 빠지지라고 생각할 수 있지만이 시장의 상황은이 미스터 마켓은 무엇을 우리에게 말해주고 있냐면요 시장에 참여하고는 참가자들이 벌써부터 경기침체를 걱정하기 시작했구나라는 것을 반영하고 있다는 거죠.
그것이 정말 옳은지 그런지는 물론 미래에 가서 확인할 수 있지만 적어도 우리가 알아야 되는 것은 시장이 옳다라는 말을 통해서 우리가 알아야 되는 사실은 시장에서 반영되고 있는 가격은 분명히 의미하는 바가 있다라는 겁니다. 이렇게 어려울 환경 그러니까 시장이 호들갑을 떨 때 내가 평정심을 찾을 수 있는 그리고 시장에 올라가고 빠지는 걸 통해서 내가 교훈을 얻을 수 있는 그렇게 되기 위해서 우리가 알아야 될게 뭘까요라고 생각해보면 밸류에이전이라고 말씀드릴 수 있을 것 같습니다. 밸류에선 강의만 뉴욕 대학교에서 30년 동안 강의하신 분이 있어요.
그분의 이름은 다모다란 교수님인데요이 다모다랑 교수님이 밸류에선 강의를 하시면서 제가 저도 유튜브 채널을 통해서 강의를 좀 봤는데 그 강의에서 처음으로 한 얘기가이 얘기입니다. 내가 밸류에이션을 30년 동안이나 강의를 했는데 내가 몰랐던게 있었다라고 얘기하면서 뭐라고 얘기를 하시냐면요 세상에 나는 사람들이 밸류에이션이 이렇게 중요한지 모를 줄 몰랐다 이렇게 얘기하시더라구요 그만큼 사람들은 밸류에이션에 대해서 관심이 없지만 자기가 보기에는 밸류에이션이 너무 중요하다는 거죠. 어떤 기업에 적정한 가치를 나 스스로 결정하고 계산하고 산정하고 추정할 수 있다면 아무리 많이 오르더라도 사지 않을 수 있는 용기를 얻을 수 있을 거고 반대로 주가가 아무리 많이 빠지더라도 내가 적정한 가치에 대해서 계산할 수 있는 능력이 있다면 흔들리지 않을 수 있을 겁니다.
그렇기 때문에 다모다랑 교수님은 밸류의 선을 강조했다라고 볼 수 있는 거죠. 그 밸류에이션을 하기 위해서 여러 가지가 필요한데요 앞서 말씀드린 대로 금리 먼 미래의 이익을 가져와야 되기 때문에 금리라는 것이 필요하고요 그 금리는 회사마다 달라지고 상황에 따라 달라진다라는 말씀을 앞전 시간에도 드렸습니다. 그럼 더 중요한 것은 그 회사의 이익을 어떻게 추정 될 텐데요 재밌는 사례를 말씀을 드리겠는데 2013년에 태국에 있는 애널리스트 가는 세미나를 제가들을 기회가 있었습니다. 그분이 이제 한국에 오셔 가지고 세미나를 하시는데 이렇게 표현을 하시더라고요 나는 한국에 올 때 너무 흥분이 돼서 왔다 왜냐하면 한국에 있는 사람들은 정말로 낙천적인 거 같아서 얼마나 낙천적인 사람이길래 이런 이럴까라는 그런 호기심을 가지고 한국에 왔다라는 말을 하더라고요 그래서 왜 저런 말을 하지라는 생각을 했는데 이분이 이제 표현이 이렇습니다.
그때 당시에 2013년이었던 걸로 기억을 하는데요. 그러면서 이분이 그러면서 이분이 보여준 그림이 뭐였냐면 2013년 초에 너희들의 코스피의 순이익이 120조 정도 될 거라고 추정을 했었더라구요 우리나라에 있는 애널리스트들이 120조원 정도 되겠구나라고 생각을 했는데 이상하다 계속 떨어지더래요. 그래서 연중에 계속 이렇게 떨어지더니 마지막에는 90조원까지 떨어진 겁니다. 그 다음에 정말로 얼마를 벌었는지 계산해 보니까 66조 밖에 안 됐다는 겁니다. 그러니까 이게 무슨 얘기냐면 정리를 하면 이분이 보기엔 너무 이상한 거예요. 이익을 처음에 120도로 추정한 것도 이상하고 연간으로 계속 떨어져 가지고 90조까지 떨어졌는데 진짜로는 69조 밖에 못 벌어 놓고 왜 120조를 또 벌거라고 생각을 하는 거냐라는 거죠.
도대체 왜 그런 걸까 우리나라의 애널리스트가 문제가 있는 걸까요. 정말 저는 그렇게 생각하지 않습니다. 우리나라 시장 만에 특이한 현상이 있기 때문인데요 우리나라 시장에 있는 많은 기업들은 전 세계의 경제에 굉장히 민감한 회사들이 많이 있습니다. 그래서 우리가 보통 흔히 말할 때 이걸 설명하기 위한 중요한 재밌는 용어가 채찍 효과라는 용어인데요 애플이 예를 들어서 아이폰을 생산하려고 생산 계획을 잡습니다. 그래서 100대를 만들려고 해요. 근데 경기가 좋아져요 그러면 10대 더 만들어 볼까 110대라고 하는 거죠. 그러면 애플이 하청 업체에게 부품을 더 달라고 얘기할 때는 110만큼 달라고 하는게 아니고요 120만큼 130만큼 더 달라고 얘기해야 됩니다.
왜냐하면 혹시이 부품이 오는 과정에서 문제가 생길 수도 있고 내가 만들다가 망칠 수도 있잖아요. 그러니까 더 많이 달라고 얘기해야 된다는 거죠. 그리고이 회사도 또 똑같은 현상들이 일어납니다. 그래서 채찍 효과라는 거는 여기서 조금만 흔들어도 뒤에 가면 크게 흔들린다라는 얘기죠. 우리나라의 만드는 반도체는 어떨까요. 삼성 애플에서 만드는 아이폰을 만들기 위해서 여러가지 부품을 만들기 위해서 필요한 것이 반도체입니다. 그러다 보니까 반도체는 굉장히 그 큰 변동성을 가질 수밖에 없는 거죠. 그래서 경기가 좋아지기 시작할 때 제일 먼저 좋아지고 안 좋아지기 시작할 때 제일 먼저 안 좋아지는 경향을 갖는 것이 우리나라에는 많은 기업들입니다.
반도체뿐만 아니라 우리나라에 있는 많은 그 중간재를 만드는 회사들이 있죠. 철강 화 이런 모든 제품들은이 제품을 만들어서 완제품이 아니고 중국으로 다른 나라의 수출을 하기 때문에 글로벌 경기에 굉장히 민감할 수밖에 없습니다. 우리나라의 기업들을 코스피를 추정할 때 가장 중요한 것은 이익의 변동성이 크구나라는 사실을 여러분들이 아실 필요가 있는 것 같습니다. 그리고 이제 우리나라의 이익이 그렇게 민감하다라고 하기 때문에 또는 생기는 재밌는 현상이 있는데요. 골드만삭스에서 굉장히 유명한 그 전략가가 있는데요. 이분이 전 세계 주식 시장을 전망하고 분석하는데 있어서 가장 중요한 지표 10가지를 뽑았는데 그 중에 일본이 일본에 해당되는 그런 지표가 우리나라에서 발표되는 지표입니다.
어떻게 놀라셨죠. 우리나라에서는 매달 첫째 날 추출 데이터가 나오거든요. 우리나라의 수출 데이터가 나오면 그 데이터는 전 세계에 있는 모든 투자자들이 봅니다. 야 한국이 저랬대 우리도 이럴 건가 봐 한국이 저러는 거 보니까 우리는 안 좋아질 건가 봐 좋아질 건가 봐라고 얘기하면서 우리나라에 있는 주식 시장에 수출 데이터가 그만큼 전세계에 투자자들에게도 영향을 많이 주고 있다는 얘기는 그만큼 민감하고 변동성이 크다라는 것을 상징하는 것 같습니다. 그렇다면 우리가 실제로 코스피의 기업의 이익에 대한 이야기는 설명을 드렸고요 지금부터는 개별 기업의 이익을 추정하거나 밸류에선 할 때 무엇을 봐야 되는지를 생각을 해 보도록 하겠습니다.
기업이 돈을 얼마나 버느냐가 우선 중요합니다. 기업이 돈을 얼마나 벌 수 있느냐이 부분이 중요하고요 두 번째로는 얼마나 오랫동안 잘 버느냐 이것도 중요한 것 같아요. 첫 번째 얼마나 버느냐이 개념에서는 여러분들이 아셔야 되는 개념이 가격 전과 능력이라는 표현입니다. 특히나 요즘처럼 인플레이션이 화두가 되고 있는 구간에서 더 중요할 수 있는데요. 제가 쉬운 예를 들기 위해서 뭐 짜장면집을 비유를 들어볼게요 짜장면집에서 짜장면을 만들어서 짜장면을 팝니다. 그런데 이 짜장면을 만들기 위해서는 밀가루도 사와야 되고요 양파도 사와야 됩니다.
근데 밀가루의 가격이 올라갑니다. 그리고 양파는 전환랜드 받질 않아요. 양파가 안 오는 거죠. 조달이 안 되는 겁니다. 요즘에 이제 많은 기업들이 토로하고 있는 어려움을 상징적으로 설명하는 건데요 이렇게 어려운 환경이 되다 보니까 짜장면집 주인은 어떤 생각을 하게 될 수밖에 없냐면요 안 되겠다 짜장면 가격을 올려야 되겠다라고 얘기를 하는 거죠. 그래서 짜장면 가격이 8천원에서 만원으로 올리려고 하는데 아 웬걸요이 옆에 있는 큰 기업형 짜장면집에서 가격을 오히려 낮추고 있는 겁니다. 호일은 못 올 안 올리고 있는 거예요. 그러면 저는 고민을 하겠죠.
이걸 8천원을 만 원을 받고 팔면 사람들이 먹을까 자 이런 상황은 가격 전과 능력이 없는 걸 의미합니다. 내가 가격을 올리면 사람들이 떠나갈 것 같은 그런 상품을 만드는 회사들 같은 경우에는 앞으로 굉장히 어려워질 수 있을 것 같아요. 반면에 가격을 올릴 수 있는 회사들은 앞으로도이 경쟁 환경에서 살아남을 수 있을 겁니다. 지금의 매크로 환경은 기업을 경영하기에는 너무나도 안 좋은 환경인 것 같아요. 왜 그러냐면요 전체적으로 금리는 올라갑니다. 제가 좀비기업 설명드릴 때 야대가 금리를이 금리를 못 낸만큼 사업을 못하기도 어려워라고 얘기했던 그 금리가 엄청 올라가고 있어요.
일단이자 비용이 커지죠. 인건비가 올라갑니다. 미국의 경우에도 일을 안 하려는 사람들이 많다 보니까 억지로라도 일을 하게 만들려면 임금을 더 올려 줘야 되는 상황이 되는 거죠. 그리고 부품을 조달하기도 어려워집니다. 여러 가지 어려운 환경 속에서 경영환경은 어려워지는데 가격도 전과를 못한다라고 한다면은 그 기업은 구조조정의 대상이 되지 주식 투자의 대상이 되기는 어려울 것 같아요. 두 번째로 얼마나 오랫동안 돈을 버는 그 상황을 유지할 수 있느냐이 질문에 대해서는 워렌 버핏이 굉장히 강조했던 경제적 해자라는 개념을 이해를 하셔야 됩니다.
자기 경제적 해자라는 개념은요 옛날 중세시대 어떤 성이 있는데이 성을 보호하기 위해서는 해적이나 아니면은 도둑들이 해보지 못하도록이 물로 해자를 만들어 놓습니다. 넘어오지 못하게 한다는 개념이죠. 이걸 경제적으로 비유해서 경제적 해자라고 표현하고 이코노미 모트라고 이제 표현을 하는데 이거는 이렇게 설명할 수 있어요. 제가 어떤 예를 들어서 어떤 a라는 회사를 운영하고 있습니다. 근데 그 회사는 돈을 잘 벌고 있어요. 그리고 돈도 잘 벌고 가격도 올려도 사람들이 막 사요 근데 자 이렇게 장사를 잘 하고 있는 모습을 옆에 있는 회사들이 보고 있겠죠.
그리고 쟤네 왜 이렇게 장사가 잘 되지 나도 해봐야 되겠다라고 하는 사람은 반드시 있겠죠. 경쟁자가 생깁니다. 그럼 경쟁자는 도둑에 비유할 수 있는 거예요. 저성을 무너뜨리기 위해서 계속 넘어옵니다. 나도 해볼래 나도 해볼래 할 때 너는 하지 마 너는 경쟁자를 뿌리치고 내가 하는 사업을 지켜낼 수 있는지 그 능력 자체를 경제적 해자라고 얘기할 수 있다는 거죠. 그럼이 시대의 경제적 혜자는 무엇일까요라고 생각을 해보면 2022년 1분기 미국 기업들의 실적을 보면서 확인할 수 있었을 것 같아요. 그 실적 시즌을 통해서 알 수 있었던 아주 중요한 포인트는 제가 볼 땐 나중에 하버드 비즈니스 리뷰 같은데도 실리지 않을까라는 생각이 드는데 가장 대표적인 회사가 구글 그리고 애플 그리고 여기 대응되는 페이스북 이렇게 볼 수 있습니다.
페이스북에서 돈을 벌 수 있는 여러가지 방법 중에서 광고 매출이 굉장히 많거든요. 페이스북이 광고 매출 할 때 광고를 따 올 때 어떤 식으로 광고주들한테 설득을 하냐면요 우리는 좋은 데이터가 있습니다. 우리 페이스북을 이용하는 사람들은 이런 걸 좋아하는 사람이에요. 그러니까이 사람한테는 요걸 보여주시면 딱 좋을 것 같아요. 광고효과가 나오죠. 광고비 더 내세요. 이렇게 사업을 했던 거죠. 그런데 애플과 구글에서 페이스북한테 주던 그 데이터들을 끊어 버리겠다라고 선언을 한 겁니다. 그러면서 문제가 삐걱삐걱거리기 시작하는데요. 페이스북에서 그 데이터가 없다 보니까 광고주들이 눈치를 채는 거죠.
생각보다 광고 효율이 안 나오는데 그럼 나는 광고를 안 해야 되겠다라는 생각을 하게 된다는 겁니다. 그러면서 페이스북의 실적이 급감하는 모습을 보이고 정말로 광고 매출이 많이 줄어든다는 걸 볼 수 있었습니다. 반면에 애플과 구글 같은 경우에는 스스로 만드는 데이터를 활용하고 그 데이터를 분석할 수 있는 능력과 그걸 활용해서 돈을 벌 수 있는 능력이 있기 때문에 이런 그 경제적 회자를 계속해서 유지하고 있는 거 같아요. 제가 아까 말씀드렸던 경제적 해자 너는 하지마라고 얘기하는 그 기준이 되는 거는이 시대에는 데이터인 것 같습니다이 데이터를 얼마나 잘 얻을 수 있느냐 그리고 그 데이터를 얼마나 잘 분석할 수 있는 기술을 가지고 있느냐 그리고 그 분석한 기술을 통해서 돈까지 벌 수 있느냐이 질문에 대해서 대답을 할 수 있는 회사만 사실이 시대에서 경제적 회자를 가지고 이익을 내면서 높은 평가를 받을 수 있는 중요한 기준이 되지 않나 이런 생각이 듭니다.
또 하나 대표적인 사례는 아마 테슬라가 될 텐데요 제가 생각할 때이 시대에 우리가 사는이 시대에 풀어야 되는 여러 가지 문제들 중에서 가장 어려운 문제 중에 하나가 자율주행이라고 생각하거든요. 그래서 사실 많은 자율주행을 연구하는 많은 기업들이 데이터를 가지고 분석할 수 있는 데이터로 바꾸는 과정에서 포기하는 가는데요. 어쨌든 테슬라는 그 데이터를 바꾸는 과정에 성공하고 그 데이터를 이용해서 가상환경에 또 세상을 또 만들어내고요 그리고 그 세상을 분석해 가지고 자동차에게 야 너 이쪽에서 지금쯤에는 저기서 뭐 차가 오고 있으니까 우회전을 해라라고 하는 컨트롤을 할 수 있는 그런 기술까지 발전을 한 것 같습니다.
다시 정리를 하자면 테슬라나 애플이나 아니면 구글 같은 회사가 가지고 있는 데이터 그리고 그 데이터를 활용할 수 있는 기술 그리고 그걸 사업화 할 수 있는 역량 이런 부분들까지 있는 것이 사실이 시대의 경제적 해자라고 볼 수 있습니다. 근데 안타깝게도 이런 기업들은 대부분 먼 미래의 이익을 땡겨와야 되는 성장주의 개념이 들어갑니다. 그러다 보니까 최근에 금리가 올라가는 환경에서 혹은 여러 가지 매크로 환경에서 주가가 매우 큰 변동성을 보일 수 있다라는 점은 감안해야 되지만 이런 위기 상황이 끝난 이후로 어떤 회사가 좋아질 수 있느냐라는 기준을 놓고 보고 놓고 판단하실 때 굉장히 중요한 기준은 경제적 해자라는 개념이고요이 시대의 경제적 회자는 데이터를 빼고는 생각하기가 어렵다라는 것까지 말씀을 드리도록 하겠습니다.
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