저자: 김영익 · 한국인
요약 보기
소비자물가는 안정적이고 경기는 올해 1월을 저점으로 회복 국면이라 주장. OECD 선행지수·수출·소비 개선을 근거로 제시. 금리는 잠재성장률 하락으로 장기 하락 추세, 한은 10·11월 인하 가능성 언급. 코스피는 중기 상승 추세이나 단기 과열·조정 가능성, 내년 적정치 3,460 제시. 금은 중기적으로 자산의 약 10% 보유 권고. 채권은 장기 보유 권고하나 올해 시세차익은 어렵다고 봄.
다듬은 글
여러분 안녕하십니까? 최근 여러 경제 지표가 발표됐습니다. 지표 동향을 살펴보고 주가 전망까지 같이 해 보겠습니다.
먼저 경기 측면에서 보면, 경기 선행지수가 지속적으로 상승하면서 경기 회복을 예고하고 있습니다. 한국은행이 발표하는 GDP도 1분기를 저점으로 올라가고 있습니다. 경제 심리도 개선되고 있고, 인플레이션은 매우 안정되고 있습니다. 그래서 한국은행이 추가로 금리를 인하할 수 있다고 봅니다. 다만 장기적으로는 인플레이션이 있을 때 금값이 제일 많이 올랐다는 점을 말씀드리겠습니다. 금리 역시 최근 안정되고 있고, 장단기 금리차가 확대되면서 이것 역시 경기 회복을 의미합니다. 이런 의미에서 주가가 지금 단계에서 급등했지만, 조정을 거치더라도 내년까지는 상승 국면이 이어질 수 있다고 봅니다.
우리 경제가 현재 어떤 상황인지 보기 위해 잠재 성장률과 실제 성장률을 살펴보겠습니다. 우리 경제의 구조적 문제는 잠재 성장률이 계속 하락하고 있다는 점입니다. 1980년대 10%였던 잠재 성장률은 1997년 외환위기를 겪으며 5%로 떨어졌고, 현재는 2% 안팎입니다. 한국은행은 올해부터 5년간 1.8%, 2040년에는 0.7%까지 둔화될 것으로 전망합니다. 주로 노동이 감소하기 때문입니다.
잠재 성장률이 하락하는 데다 우리 경제는 능력 이하로 성장하고 있습니다. 올해 잠재 성장률이 1.8%인데, 대부분 경제 예측 기관들은 올해 성장률을 0.9% 안팎으로 전망하고 있습니다. 이번 정부의 정책 방향은 우선 정부 지출을 늘려 능력만큼 성장해 보자는 것이고, 중기적으로는 잠재 성장률을 올리자는 것입니다. 정부는 5년 뒤 잠재 성장률을 1.8%에서 3%로 올리겠다는 목표를 세우고 있습니다. 중기 문제는 나중에 자세히 살펴볼 기회가 있을 것이고, 오늘은 단기 사이클 측면에서 말씀드리겠습니다.
경기는 좋아졌다 나빠졌다를 반복하는 사이클이 있습니다. 이런 경기 순환 측면에서 저는 지난 1월이 경기 저점이었다고 봅니다. 통계청은 1순환에서 11순환까지 경기 순환을 발표했는데, 제가 보기에는 올해 1월이 저점이었고 이제 확장 국면이 시작됐습니다. 과거 1순환에서 11순환까지 확장 국면은 33개월이었습니다. 순환 주기에 따라 기간은 다르지만, 올해부터 내년까지는 경기 확장 국면이 이어질 것으로 볼 수 있습니다.
통계청이 발표하는 선행지수가 최근 급등하고 있습니다. 경기 회복을 예고하는 것입니다. 저는 통계청 선행지수도 중요하지만 OECD 한국 선행지수를 더 봐야 한다고 말씀드렸습니다. OECD 한국 선행지수는 통계청보다 20여 일 빨리 발표되고, 상관관계를 분석하면 2개월 정도 선행합니다. 그런데 OECD 한국 선행지수가 지난 8월까지 상승했습니다. 꾸준히 경기 회복을 예고하고 있는 것입니다.
또 우리 수출이 상반기에 감소했지만 하반기에는 증가세로 나옵니다. OECD 한국 선행지수는 우리 수출에 약 3개월 정도 선행합니다. 물론 9월 이후로는 제가 OECD 선행지수 전망을 보수적으로 했지만, 계속 오르고 우리 수출도 증가하면서 경제가 회복 국면에 들어서고 있다고 볼 수 있습니다.
수출이 증가하면서 경제가 회복될 수 있다고 말씀드렸는데, 내수가 굉장히 부진했습니다. 2001년, 2002년 부채가 급증한 이후 민간 소비 증가율이 경제 성장률을 계속 밑돌았습니다. 그러나 2분기 데이터를 보면 소비가 증가세로 돌아서고 있습니다. 준내구재, 내구재, 비내구재, 서비스 소비 모두 방향을 전환하고 있습니다. 소비가 안정적으로 증가하면서 경제가 회복될 것입니다.
이를 종합해 보면, GDP 성장률은 1분기 전년 동기 대비 0.6%였고, 2분기에는 한국은행 발표 기준 0.6%였습니다. 3분기와 4분기에는 1.2%, 1.8%까지 올라갈 것으로 봅니다. 내년 상반기는 거의 2% 정도 될 것 같습니다. 수출이 증가하고 소비도 침체 국면을 벗어나면서 경제가 회복되는 것이 GDP로 나타나는 것입니다. 여러 경제 지표로 보면 우리 경제는 1분기를 저점으로 확장 국면에 들어섰고, 내년까지 지속될 수 있습니다. 특히 지식 경기 선행지수가 꾸준히 증가하면서 수출 증가를 예고하고 있습니다.
명목 GDP를 가지고 중장기적으로 코스피 적정 수준을 추정해 보겠습니다. 올해 명목 성장률을 3.6%로 보면 적정 코스피는 3,288입니다. 이것은 평균값이고, 실제 코스피는 위에 있을 수도 아래에 있을 수도 있습니다. 작년에 지나치게 저평가됐기 때문에 3,200까지 간다고 말씀드렸고, 이 수준까지는 주식을 보유하시라고 말씀드렸습니다.
단기적으로는 지금 과대평가 영역에 들어섰습니다. 내년 명목 성장률을 4.3% 이상으로 보면 내년 적정 코스피는 3,460 정도입니다. 역시 적정 수준이라고 볼 수 있습니다. 중요한 것은 지금 코스피가 위로 계속 벗어나고 있다는 점입니다. 그만큼 앞으로 코스피 상승률은 둔화될 수 있다고 평가할 수 있습니다.
저는 일평균 수출과 코스피가 중요하다고 계속 말씀드리고 있습니다. 최근 보면 코스피가 일평균 수출 금액에 비해 다소 앞서가고 있습니다. 7월부터 과대평가됐고, 8월에도 과대평가 영역이 다소 축소되고 있지만 상당한 과대평가 영역이 남아 있습니다.
9월 1일부터 20일까지 수출 동향을 보면, 조업일수 변화 때문이지만 일평균 수출 금액이 10.3% 감소했습니다. 9월 20일까지 수출은 상당히 부진합니다. 그런데 코스피는 많이 올랐기 때문에, 단기적으로 수출에 비해 코스피가 과대평가 영역에 있고, 단기적으로 조정을 거칠 수 있다는 의미가 되겠습니다.
한국은행이 매월 작성해 발표하는 소비자심리지수는 작년 12월 비상계엄 사태 때문에 급락했다가 지금 급등하고 있습니다. 기준은 100이고, 100 이상이면 과거 평균보다 낙관적이라는 뜻입니다. 현재 굉장히 낙관적인 상태이고, 이것이 코스피 상승에 많이 기여한 것 같습니다. 이 소비 심리 개선이 실제 소비 증가로 이어질지 지켜봐야 하는데, 최근 소매판매 등 소비 관련 지표들이 증가세로 돌아서고 있습니다.
물가를 보면, 지난 8월 소비자물가는 전년 동월 대비 1.7% 상승에 그쳤습니다. SKT 요금 할인 때문에 일시적인 요인이 있었지만, 9월 이후와 10월, 11월에도 소비자물가 상승률은 상당히 안정적일 것으로 봅니다. 특히 근원 물가 상승률은 2%를 밑돌 것으로 봅니다. 가장 중요한 이유는 우리 경제가 능력 이하로 성장하고 있기 때문입니다. 잠재 성장률은 1.8~2% 사이인데, 올해 경제 성장률은 0.9%입니다. GDP 갭률은 약 -1%입니다. GDP 갭률은 실제 GDP와 잠재 GDP의 퍼센트 차이인데, 실제 GDP가 잠재 수준보다 약 1% 아래에 있다는 뜻입니다. 경제 전체로 보면 공급이 수요를 1% 정도 초과하고 있다는 의미이고, 물가는 계속 안정될 가능성이 높습니다.
한국은행은 지난 8월 기준금리 2.5%를 유지했습니다. 그러나 10월, 11월에는 인하할 가능성이 높다고 봅니다. 참고로 물가는 장기적으로 오르기 마련입니다. 우리 소비자물가는 지난 25년 동안 연평균 2.5% 상승했는데, 가장 많이 오른 것은 금이고, 그다음이 코스피입니다. 이런 의미에서 저는 여러분께 금을 투자 자산의 10% 정도는 보유하시는 것이 바람직하다고 말씀드렸습니다. 금은 이자도 배당도 없지만, 최근 금값이 급등해 단기 조정은 있겠죠. 그래도 중기적으로 자산 중에서 금은 보유하셔야 합니다.
코스피도 배당을 뺀 수익률이 물가 상승률보다 훨씬 높습니다. 최근 제가 평가해 보니 물가에 비해 실질 코스피가 굉장히 낮은 수준입니다. 중기적으로 코스피가 더 오를 수 있다고 볼 수 있습니다.
한국은행의 통화정책과 통화량을 보겠습니다. 2020년 코로나 때문에 기준금리를 0.5%까지 내리고 돈을 많이 풀었습니다. 금리를 내리고 돈을 풀면 물가가 오를 수밖에 없습니다. 물가가 오르자 0.5%까지 내렸던 기준금리를 3.5%까지 올렸습니다. 그리고 통화량을 상대적으로 축소했습니다. 그 후 금리를 2.5%까지 내렸고, 통화 증가율도 2%대 초반까지 떨어졌다가 7%대로 많이 올라갔습니다.
앞서 말씀드렸듯이 물가가 안정되고 있고, GDP가 잠재 성장률보다 약 1% 낮게 성장하고 있기 때문에, 한국은행이 금리를 두 차례 정도 인하할 것으로 봅니다. 기준금리 2.5%에서 2.0%까지 인하될 가능성이 높습니다. 그렇게 되면 유동성이 증가할 것입니다.
제가 기준금리 2%까지 내릴 것이라고 본 근거는 테일러 준칙을 이용해 적정 금리를 추정해 본 것입니다. 이 방식은 물가 상승률이 목표인 2%에서 얼마나 벗어났는지, 그리고 GDP 갭을 고려합니다. 우리 물가 상승률은 한국은행 목표인 2%보다 다소 낮습니다. 또 실제 GDP가 잠재 GDP보다 1% 정도 아래에 있으므로 적정 금리가 2% 정도 나옵니다.
이를 보면 한국은행은 10월과 11월 통화정책 방향 결정회의가 두 번 남아 있는데, 최소한 한 번은 인하하고 내년 상반기까지 2%까지 내릴 수 있다고 봅니다. 금리를 내리면 통화량도 계속 증가할 수 있습니다.
최근 단기 부동자금이 많이 증가하고 있습니다. 단기 부동자금은 정의에 따라 다르지만, 저는 수익률이 높은 곳으로 언제든지 이동할 수 있는 자금을 단기 부동자금으로 정의하고 있습니다. 현금통화, 은행 요구불예금, 수시입출식 저축성예금, 수익증권 등이 포함됩니다. 코스피가 단기 부동자금에 선행하고, 코스피가 오르면서 단기 부동자금도 증가하고 있습니다. 단기 부동자금이 증가하면서 코스피가 더 오를 수 있다는 의미입니다.
더 직접적으로 주식을 살 수 있는 자금은 고객 예탁금과 국내 주식형 펀드입니다. 최근 코스피 상승과 더불어 이것도 급등하고 있습니다. 150조 원을 넘어섰습니다. 10일 이동평균 대신 11 이동평균을 사용했는데, 일별 변동이 심하기 때문입니다. 두 변수의 상관계수는 0.9 정도로 높습니다. 당연한 일입니다. 코스피가 오르니 주식시장으로 돈이 몰리고, 이것이 다시 코스피 상승을 이끈 것입니다. 코스피 상승과 함께 주식시가총액도 많이 올랐습니다. 주식시가총액을 GDP에 비유하면 아직도 GDP 대비 85% 정도로 과거 평균에 비해 상대적으로 낮은 수준입니다. 앞으로 돈이 더 들어오면서 코스피도 더 오를 수 있을 것 같습니다.
제가 여러분께 "금리만 알면 경제 공부는 다 한 것이다"라고 가끔 말씀드렸습니다. 장단기 금리차로 미래 경제를 예측할 수 있다는 뜻입니다. 장단기 금리차는 10년물 국채 수익률과 1년물 국채 수익률의 차이입니다. 선행지수가 앞으로 경기를 예측하는 지표라고 말씀드렸는데, 장단기 금리차는 우리 선행지수에 약 1개월 정도 선행합니다. 선행지수는 통계청이 매월 말에 지난달 것을 발표하니 시차가 있습니다. 반면 장단기 금리차는 시장에서 매일 확인할 수 있습니다. 장단기 금리차가 확대되면 경기가 회복된다는 신호입니다. 코스피에도 평균적으로 약 1개월 정도 선행하는 것으로 나타납니다.
분기 통계를 보면, 장단기 금리차가 경제 성장률에 약 3분기 정도 선행하는 모습이 나타납니다. 이미 장단기 금리차가 확대됐고, 경제 성장률도 올라가고 있습니다. 지금도 장단기 금리차가 계속 확대되는 모습을 보이고 있습니다. 3분기 선행성을 고려하면 내년 2분기까지 경제 성장률이 꾸준히 올라갈 수 있다고 전망할 수 있습니다.
앞서 우리 경기가 올해 1분기를 저점으로 확장 국면에 들어섰고, 특히 내년 상반기까지는 확장 국면을 보일 것이라고 말씀드렸습니다.
이제 채권 투자 얘기를 드리겠습니다. 사실 제가 2~3년 전부터 앞으로 금리가 떨어진다고 말씀드렸고, 여러분께 채권 투자를 많이 하셔야 한다고 계속 말씀드렸습니다. 금리가 떨어질 때는 만기가 긴 채권이 더 많이 오릅니다. 그래서 정부가 발행하는 국채 30년, 20년, 혹은 10년짜리를 사시는 것이 좋습니다. 실제로 금리가 많이 떨어졌고, 채권 가격도 급등했습니다. 다만 올해는 채권 투자로 시세차익을 누리기는 다소 힘들 것 같습니다.
지난 10여 년 통계를 보면, 대표적인 시장금리인 국고채 3년물 수익률이 기준금리보다 0.4%포인트 정도 높습니다. 최근 국고채 3년물 수익률은 2.4% 안팎에서 움직이고 있는데, 이는 기준금리 2% 시대를 미리 반영한 것입니다. 시장금리가 이미 떨어졌기 때문에 한국은행이 기준금리를 2%까지 내릴 때까지는 큰 변동이 없을 것입니다.
장기적으로는 채권 투자를 계속하셔도 된다고 봅니다. 은행 대출금리, 은행 예금금리, 시중금리 모두 마찬가지입니다. 이미 고점을 찍고 하락 국면에 접어들었습니다. 중기적으로 중간중간 오르기도 하겠지만, 하락 추세선에 근접할 때까지 계속 하락할 것입니다.
그 이유를 보겠습니다. 시장에서 보는 금리는 모두 명목금리입니다. 명목금리는 실질금리에 물가 상승률을 더한 것입니다. 실질금리의 대용 변수로 실질 GDP 성장률을 사용합니다. 앞서 말씀드렸듯이 잠재 성장률이 올해부터 5년간 1.8%이고, 2040년 이후에는 0%대로 진입할 것입니다. 실제 성장률이 낮아지는데 금리가 올라갈 수는 없습니다. 함께 떨어질 가능성이 높습니다.
또 경제 전체로 보면 저축률이 투자율보다 높습니다. 1997년 외환위기를 겪으면서 기업들이 투자를 합리화했고, 투자율이 떨어지면서 저축률이 투자율을 웃돌고 있습니다. 경제 전체로는 돈의 공급이 수요보다 많다는 뜻입니다. 한국 자금순환표를 보면 지난 3월 말 현재 기업들이 보유한 현금성 자산이 944조 원입니다. 앞으로 대기업들은 은행에서 돈을 덜 빌릴 것이고, 은행은 그 돈으로 채권을 살 수밖에 없습니다. 그래서 금리는 지속적으로 하락할 가능성이 높습니다. 현재 국채 10년물 수익률이 2.8% 정도인데, 한국은행이 전망한 2040년 잠재 성장률 0.7%를 고려하면 국채 10년물 수익률이 1% 안팎까지 떨어질 가능성도 높습니다. 그래서 중기적으로 자산 중 일부는 계속 채권으로 보유하셔야 합니다.
마지막으로 주식 시장에 대해 말씀드리겠습니다. 경기가 1분기를 저점으로 회복되고 있다는 근거는 선행지수가 상승하고 있다는 것입니다. GDP도 1분기를 저점으로 올라가고 있습니다. 전체적으로 유동성이 증가하는 가운데 특히 증시 주변 자금이 크게 증가하고 있습니다. OECD 한국 선행지수도 코스피와 같은 방향으로 움직이는데, 선행지수가 내년까지 상승할 가능성이 높습니다.
최근 한국 증시가 급등했습니다. 급등만큼 조정을 거칠 것입니다. 저는 중간중간 조정이 있을 것으로 보고 있지만, 내년까지 코스피가 지속적으로 상승하는 국면이 이어질 것입니다. 단기 조정이 올 수도 있습니다. 그럼에도 불구하고 코스피는 중기적으로 상승 추세에 접어들었습니다. 최소한 내년까지는 주식 비중을 많이 가지고 가시는 것이 좋지 않을까 하는 말씀을 드리고 싶습니다. 감사합니다.
Comments 0