저자: 한상희 · 한국인
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TSMC는 지정학 우려로 조정받았으나 펀더멘털이 강하다고 주장. 1·2월 매출 전년비 36%·38% 증가로 1분기 컨센서스 대비 103~104% 달성 전망. 애플과 가격 인상 합의, 8인치 웨이퍼 10~20% 인상 결정으로 가격결정력 강조. PER 약 18배로 할인폭이 커 매력적이며, 목표가는 현재가 대비 약 40% 위, 증권사 34곳 중 약 90% 매수 의견. 11월 저점 대비 조정 후 추가 매수 권유.
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안녕하십니까, 스텝입니다. 오늘은 제가 지난해 11월 15일에 이야기했던 TSMC를 업데이트해 드리려고 합니다. 지금 숫자를 찾아보니 11월 15일 주가는 115달러 정도였던 것 같습니다. 이후 흐름을 보면, 1월 중순 4분기 실적 발표 전까지 145달러 부근에서 주가가 잘 버텼습니다. 그러다 시장이 약해지면서 반도체 지수가 빠지는 만큼 TSMC도 조금 빠졌고, 2월 24일 우크라이나가 러시아의 침공을 받으면서 주가가 급격히 빠졌습니다. 지금 촬영일은 3월 24일이고, 현재 주가는 105달러 정도를 유지하고 있습니다.
주가가 이렇게 된 이유는 명확합니다. 실적은 좋은데, 우크라이나-러시아 사태를 보고 중국이 대만을 어떻게 할지 모른다는 우려가 커졌기 때문이라고 봅니다. 11월 15일부터 지금까지 주가만 보면 나스닥 대비로는 수익률이 나쁘지 않습니다. 나스닥 대비로는 4%포인트 정도 수익률이 괜찮지만, S&P 500 대비로는 수익률이 나쁜 상태입니다. 그래서 지금이 아주 좋았다고 이야기하기는 어렵습니다. 과거는 그랬지만, 이제 중요한 건 앞으로 어떻게 해야 하느냐입니다.
제가 드리고 싶은 이야기는 이렇습니다. 115달러에서 사서 주가가 145달러까지 올랐을 때, 1월 중순 실적 발표 이후 수익을 보고 파셨던 분들은 지금 105달러에서 다시 한번 살펴보셨으면 합니다. 115달러에 사셨던 분이 지금 105달러라면 주식 수를 10% 늘릴 수 있는 기회이니, 그렇게 하는 게 좋겠다고 생각합니다. 반대로 115달러에서 사서 지금 10% 정도 손실이 나 있는 분들은 여유자금이 있다면 TSMC를 추가로 매수하는 것도 생각해 보실 만합니다.
시장 이야기를 조금만 해 보겠습니다. 다음 주에 시장에 대해 더 자세히 다루겠지만, S&P 500 기준으로 4,200 내외는 전저점인 4,172 부근입니다. 지금 4,200 내외에서는 가격 조정이 일단 다 됐다고 생각하고, 주식 시장에 대응하는 것이 훨씬 좋다고 봅니다. 2월 24일 주가가 급락한 것도 결국 우크라이나-러시아 사태가 원인이었습니다. 3선을 앞둔 시진핑이 대만을 침공하거나 강하게 나가는 일이 벌어져 미국과 중국의 갈등이 다시 커지고 TSMC가 문제가 된다는 가정이 주가에 녹아 있는 것이고, 저희는 그렇게 보지 않습니다.
저희 담당자도 이야기하는데, 대만과 중국 사이의 이해관계를 봤을 때 굳이 군사적으로 대만을 침공해야 할 이유는 없다는 겁니다. 저는 아주 부정적인 가정을 통해 나타나는 주식시장의 예측은 투자자로서 적합하지 않다고 봅니다. 그래서 이번 정치적 이슈 때문에 빠진 부분은 해소된다고 보고, TSMC는 펀더멘탈로 돌아가면 아주 강합니다. 지정학적 위험 때문에 이 강한 펀더멘탈을 무시하는 것은 저는 맞지 않다고 생각합니다.
이야기는 두 가지 측면으로 나눠 드리겠습니다. 첫 번째는 단기, 두 번째는 장기입니다.
먼저 단기적인 부분입니다. TSMC는 매월 실적을 발표합니다. 2월 매출까지 나왔는데, 1월 매출은 전년 동기 대비 36%, 2월 매출은 전년 동기 대비 38% 늘었습니다. 이 추세대로 가면 1분기 매출은 가이던스 대비 103~104% 정도 나올 것 같습니다. 이게 어떤 의미냐면, 가이던스 상단을 넘는 수준으로 최대 달성률이 100%를 넘는다는 뜻입니다. 과거 데이터를 보면, 우리나라 기업들은 실적이 잘 나오면 오히려 팔아야 하는 경우가 많습니다. 이른바 '선반영' 현상이죠. 그런데 TSMC는 과거부터 주가를 보면, 실적을 잘 내고 다음 분기 실적 전망도 좋게 나오면, 그 후 3개월 동안 주가가 항상 강했습니다. 작년 11월에 처음 말씀드렸을 때도 논리가 이것이었습니다. 가이던스가 낮게 나오다가 3분기부터 좋게 나오면서 주가가 올라갈 거라고 말씀드렸고, 실제로 그랬습니다. 이번에도 비슷한 단기 흐름이 나올 수 있다고 봅니다.
다음은 장기적인 부분입니다. 이 회사는 가격 결정력이 있습니다. TSMC는 웨이퍼를 주고 반도체를 판매하는 파운드리 회사입니다. 정확한 가격은 아니지만 평균 판매단가를 추정할 수 있는데, 2017년부터 데이터를 보면 평균 판매단가가 꾸준히 올라가고 있습니다. 제가 예전 Q&A에서 어떤 기업의 무형 자산이나 독점력을 어떻게 아느냐는 질문을 받았을 때 마진을 말씀드렸는데, 마진도 중요하지만 단가를 명확히 알고 있고, 그 단가를 수요와 관계없이 계속 올린다는 걸 확인할 수 있다면, 이런 기업이야말로 경제적 해자가 있다고 볼 수 있습니다. 저는 이런 기업을 아주 선호합니다. 2017년 1분기 웨이퍼 가격은 3,000달러 정도였고, 2021년 12월에는 200달러 정도 올랐습니다. 연평균으로 환산하면 약 10%씩 올랐다는 뜻입니다. 그동안 반도체 사이클이 왔다 갔다 했던 것 기억하시죠. 삼성전자 주가도 올랐다가 빠지기를 반복했는데, TSMC는 사이클과 무관하게 가격을 계속 올렸습니다. 물론 파운드리는 비메모리 쪽이라 그런 측면도 있지만, 최근 뉴스로도 확인할 수 있습니다. 1월에는 이런 뉴스가 있었습니다. 고가 반도체를 쓰는 최고의 고객은 애플입니다. 애플은 반도체를 직접 설계하지만 생산 공장은 없어서 파운드리 회사를 찾아야 하고, 경쟁사인 삼성전자에 맡기기는 어렵습니다. 그래서 결국 TSMC에 맡길 수밖에 없는 구조입니다. 애플도 다각화를 하고 싶겠지만 현실적으로 어렵습니다. 그런데 TSMC가 가격 인상을 요구했고, 애플이 이를 받아들였습니다. 가장 좋은 고객에게도 가격을 올릴 수 있을 만큼 TSMC의 협상력이 강하다는 걸 보여 주는 사례입니다. 나머지 고객들에게는 당연히 더 강하게 요구할 수 있겠죠.
두 번째로, 3월에는 8인치 웨이퍼 가격을 10~20% 올리기로 결정했습니다. 적용은 하반기가 되겠지만 결정은 3월에 했습니다. 이것도 의미가 있습니다. 8인치 웨이퍼는 일반적으로 저부가가치로 인식되는데, 작년에 TSMC가 일본에 아날로그 반도체 투자를 결정했을 때 12인치 웨이퍼로 생산하겠다고 했습니다. 저는 그때 8인치를 많이 쓰는데 12인치로 해도 돈이 남을까 생각하며 놀랐습니다. 이런 식으로 가격 인상을 결정한 것이 결국 가격 결정력을 뒷받침하는 것이라고 봅니다. 자기들이 만든 반도체는 원하면 가격을 올릴 수 있다는 뜻이고, 앞으로도 TSMC의 가격 결정력은 강할 것입니다.
단기도 좋고 장기도 좋은데, 밸류에이션을 보면 지금 매력적인 가격대에 있습니다. 컨센서스 기준 PER은 18배 정도입니다. 나스닥 대비 할인율은 30% 정도입니다. 역사적 평균보다 아래에 있는 수준이고, 러시아-우크라이나 같은 사태 때문에 이렇게 된 것입니다. EPS 증가율은 PER보다 훨씬 큽니다. 논리적으로 맞지 않는 상황이죠. 결국 지정학적 위험이 해소되고, 1분기 실적이 잘 나오고, 가격도 계속 올린다면 이 할인 폭은 줄어들 수 있다고 생각합니다. 컨센서스 기준으로 보면, 목표 주가는 현재 주가 대비 40% 정도 위에 있고, 총 34곳의 증권사가 투자 의견을 냈습니다. 그중 90% 정도가 매수 의견입니다. 이 회사들은 주로 TSMC의 독점적 지위를 강조하고 있습니다.
TSMC에 대해 들어 보시고 공부하신 내용이나 의견이 있으시면 댓글 남겨 주세요. 고민해 보겠습니다. 감사합니다.
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