저자: TomLee · 외국인
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결론: 시장 급락은 매수 기회이며 연말 랠리가 예상된다는 Tom Lee의 주장. 핵심 주장: 이번 하락은 VIX 급등과 디레버리징(리스크패리티 펀드의 채권 비중 과다 및 포지션 청산)에 따른 일시적 상관관계 상승으로 설명된다. 액티브 매니저 74%가 벤치마크에 뒤처져 있어 자금이 주식으로 들어와야 한다는 논리다. 퀀트·지표 근거: 퀀트 펀드들이 성장주를 거의 만장일치로 선호하지만 Lee는 인플레이션 환경에서는 자산 기반(가치) 기업이 유리하다고 본다. 장단기 금리 역전이 없고 수익률곡선이 오히려 가팔라지고 있어 기대 개선을 긍정적으로 본다. 계절성도 우호적이며 5~여름의 조정이 더 위험하다고 본다. 종목·방향 전망: 하락한 FANG 등 성장주가 싸 보이며 매력적이라고 언급. PayPal은 70달러대를 저가로 본다. 올해는 협소한 시장이었으나 내년에는 시장이 넓어지며 가치주로 이동할 것이라는 전망. 자산 기반(인플레이션 수혜) 기업이 유리하다고 주장. 조건·리스크: 수익률곡선 역전 시 매수 전략은 무효. 반대 시각 출연자(Guy/Steve 측)는 S&P 이중 고점 패턴을 근거로 12~15% 추가 하락 가능성을 제시하며 낙관에 회의적이다. 출연자 전망: Tom Lee는 연말 랠리와 가치주 우위 전환을 주장. 반대 출연자는 추가 하락 우려.
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오늘의 상당한 매도세에도 불구하고, 다음 게스트는 연말 랠리를 기대하며 하락장에서 매수를 권합니다. 이에 대해 Fundstrat의 Tom Lee와 더 이야기해 보겠습니다. 지금 하락은 매수할 가치가 있는 하락입니다. 네. VIX 지수가 급격히 오르는 경기 침체 국면이었고, 사실상 급격한 붕괴가 있었습니다. 그리고 액티브 매니저의 74%가 벤치마크에 뒤처지는 시기에 들어서고 있다는 걸 알고 있습니다. 그래서 시장은 지표를 끌어올리기 위해 자본을 투입해야 하는 절박한 상황이고, 그건 곧 랠리를 의미합니다.
오늘 시장의 하락이 지표상으로 보이는 것만큼 심각하다고 보시나요? 이 시장에서 ETF가 하는 역할을 고려하면, 보유하신 ETF 세 종목을 팔 때 실제로 무엇을 파는 건지 궁금합니다. 같은 주식을 계속해서 반복해서 파는 셈이니까요. 네. 오늘 시장에서 상관관계가 크게 높아졌는데, 일부는 디레버리징 때문입니다. 금리가 높고 변동성이 크며, 리스크 패리티 펀드가 채권을 과도하게 보유하고 있다는 걸 알고 있습니다. 그래서 이건 대체로 포지션을 청산하는 문제라고 봅니다. 하지만 그게 지나가고 나면 사람들은 어디서 기회를 찾을지 고민하게 될 것이고, 특히 인플레이션 환경에서는 주식이 답입니다.
Tom, 정량 분석을 많이 하시는데 올해 성과가 정말 좋았습니다. 정량 모델은 지금 뭐라고 하나요? 감정은 빼고, 기계는 뭐라고 말하죠? 퀀트 펀드들은 거의 만장일치로 성장주를 선호합니다. 우리 퀀트 애널리스트 Sam Doctor도 성장주를 overweight하고 있습니다. 오늘 만연한 것 중 하나는 채권이든 성장주든 듀레이션이 긴 자산을 보유하는 것인데, 성장주는 듀레이션이 긴 자산입니다. 그래서 금리가 올라가는 건 많은 투자가 필요한 자산에서 벗어나는 것을 의미합니다. 듀레이션이 아니라 자산을 가져야 하고, 그러니 가치주 보유를 고려해야 합니다.
자산이라고요? 모든 주식은 자산 아닌가요? 무슨 말씀인지 잘 이해가 안 됩니다. 과거에는 PER을 상쇄할 만큼 높은 수익을 내기가 어렵다고 했습니다. 즉 인플레이션이 올라가는 상황에서는 금융처럼 많은 자산이 필요한 사업이 막대한 이익을 낼 수 있습니다. 자산이 늘면서 부채를 줄이고 마진을 얻을 수 있기 때문입니다. 반면 연구개발 기업처럼 자산 기반이 아니고 인건비가 드는 기업은 인플레이션을 따라가기 어렵고, 가진 것이라고는 생산량 증가뿐입니다. 그래서 자산 기반 사업이 가치주가 됩니다.
이제 하락 매수 이야기로 돌아가겠습니다. 제가 반대 입장에서 질문해 보겠습니다. S&P는 사상 최고치에서 5% 빠졌지만, 그중 3%포인트는 오늘 빠진 것입니다. '하락 매수' 전략이 더 큰 하락의 시작이 되지 않으려면 무엇이 바뀌어야 할까요? 우리가 아주 면밀히 보는 지표는 수익률 곡선입니다. 역전된 수익률 곡선에 맞서 싸울 수는 없기 때문입니다. 이는 미래에 대한 신뢰가 너무 떨어져서 시장이 수축 국면으로 들어가고 있다는 뜻입니다. 그런데 이번 매도 중에도 수익률 곡선은 오히려 가팔라지고 있었습니다. 그래서 미래에 대한 기대가 개선되고 있다는 점이 꽤 낙관적으로 보입니다.
그 생각을 이어가 보겠습니다. 리스크 패리티를 언급하셨는데, 지난번에 이런 일이 있었을 때 우리는 11~12% 범위까지 떨어졌었습니다. 6% 하락했고 그중 3%가 오늘이라고 했는데, 이게 기술적 반등인가요, 아니면 리스크 패리티가 어느 정도 선형적이어야 한다는 전제에서 나온 수치 기준인가요? 시장이 성장해 온 건 사실이지만 그만큼 많이 성장하진 않았습니다. 퍼센트 기준인가요, 아니면 기술적 측면인가요? 아마 둘 다일 겁니다. 리스크 패리티는 저변동성 자산의 비중을 늘리고 고변동성 자산의 비중을 줄이는 경향이 있는데, 20의 VIX는 급등이지만 상대적으로는 낮은 수준입니다. 그래서 주식이 포트폴리오에서 일정 비중을 차지하게 된다고 봅니다. 그리고 계절성을 잊지 마세요. 지금은 매우 우호적입니다. 5월이나 여름에 조정이 오면 무섭습니다. 계절성이 나쁘니까요. 지금은 모두가 실적을 따라잡으려 하는 시기라 계절성이 좋습니다. 그래서 지금이 적기라고 봅니다.
마지막 질문입니다. 지금 시청자에게 전하는 메시지를 강조하고 싶습니다. 하락장에서 사되, 연말에는 가치주를 사라는 것이죠. 성장이 거기서 나올까요, 아니면 FANG 주식과 기술주 같은 익숙한 주도주들의 광범위한 랠리일까요? 제 생각은 두 가지입니다. 연말에는 사람들이 이미 포트폴리오에 담고 있던 익숙한 도구로 돌아갈 것 같습니다. 하락한 FANG 주식들은 이 가격대에서 사고 싶었던 종목일 테니 매우 싸 보입니다. PayPal도 70달러 수준이고요. 하지만 내년에는 시장이 더 넓어질 것으로 봅니다. 올해 시장은 매우 협소하고 자산 중심적이었는데, 이는 인플레이션 또는 인플레이션 친화적인 거래를 의미하며, 가치주로의 이동이 있을 가능성이 큽니다. 이것이 올해 가장 중요한 순간 중 하나라고 생각합니다. Tom, 만나서 반가웠습니다. 감사합니다. 네, 저도 반가웠습니다.
Fundstrat의 Tom Lee였습니다. Tom의 시장 전략에 동의하시나요? 저는 늘 모든 것을 비관적으로 봅니다. 낙관론자이고 싶지만 본성상 그렇지 않습니다. 그래서 이것이 새로운 무언가의 시작이라고 봅니다. 20%를 말하는 건 아닙니다. 하지만 Steve가 말한 S&P의 이중 고점을 고려하면 12~15% 사이까지 더 떨어질 수 있고, 그만큼 고통이 더 남아 있다고 봅니다.
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