저자: 김광석 · 한국인
요약 보기
2026년 6~7월 변동성 장세의 원인으로 국민연금 국내주식 리밸런싱 매도(약 55조 가량 언급), 단일종목 레버리지 ETF의 변동성 증폭, 중동 전쟁 긴장 재부각과 유가 상승, AI 거품론 및 잉여현금흐름 감소 우려, 주요국 금리 인상 경계감을 꼽는다. 레버리지 ETF는 하락장에서 복리 손실로 하락폭을 키운다고 설명하며, 규제 강화 방침이 있어 8~9월에는 변동성이 완화될 것으로 본다. 다만 AI 거품 붕괴 시점은 후반부에 다루겠다고 예고한다.
다듬은 글
변동성 장세가 맞는지부터 짚어 보겠습니다. 네, 맞습니다. 이 변동성 장세는 그냥 역대급입니다. 우리 한국 경제 역사상, 특히 자본 시장을 놓고 보면 역대급 변동성 장세가 맞습니다. 사이드카, 매도, 매수, 서킷 브레이커 발동 횟수만 봐도 여실히 드러납니다. 1만 원짜리가 8,000원이 됩니다. 20% 떨어진 거예요. 그런데 8,000원에서 만 원이 되려면 25% 올라야 합니다. 바로 이겁니다. 결과적으로 레버리지 ETF는 하락장에서 더 큰 하락을 가져옵니다.
안녕하세요, 경제 읽어 주는 남자 김광석입니다. 와 주셔서 감사합니다. 제가 경제학교를 통해 매월 여러분을 찾아뵙고 있는데, 이 강연을 통해 드리고자 하는 메시지는 바로 이 그림과 같습니다.
여러분이 부모님이라면 자녀에게 물고기를 잡아 주시겠습니까, 아니면 물고기 잡는 법을 가르쳐 주시겠습니까? 물고기를 그냥 잡아만 주면 아이는 물고기 잡는 법을 모르기 때문에, 나중에 부모님 없이는 독립적으로 판단하기가 어려울 겁니다. 그러니 우리는 물고기 잡는 법을 가르쳐야 합니다. 여러분께 말씀드릴 때도 마찬가지입니다. 혹시 어떤 전문가에게 "뭐 사요?"라고 물었을 때 "이거 사세요"라고 답하는 사람의 말은 거르시면 좋겠다고 말씀드릴 만큼, 답을 알려 주는 자보다는 물고기 잡는 법을 알려 주는 사람의 말을 더 귀담아들으셔야 합니다.
제가 물고기 잡는 법을 마스터했다고 생각하지는 않습니다. 부족한 부분도 분명히 있을 겁니다. 여기 앉아 계신 분들도 저마다 물고기 잡는 법을 갖고 계실 겁니다. "이 사람은 이렇게 잡는구나, 나도 이런 방법을 갖춰 봐야겠다", "이런 방법도 있었네, 이 부분은 몰랐네" 하는 마음으로 하나씩 보강해 나가시길 바랍니다. 저와 함께 1년 정도 쭉 달려가시면 저보다 물고기를 더 잘 잡으실 수 있을 거라 생각합니다.
지난 6월 오프라인 특강에서 "6월에는 변동성 장세가 오고, 7월에는 더 큰 변동성이 온다. 변동성 장세를 즐기실 분은 즐기시고, 즐기고 싶지 않으신 분은 나가 계세요"라고 말씀드렸습니다. 여러분은 어떻게 즐기셨습니까? 롤러코스터를 즐기는 타입이십니까? 저는 두려워하는 쪽입니다. 그래도 많은 분이 자리를 지키셨습니다.
여러분의 판단이 중요하지만, 더 큰 변동성이 오는지에 대한 질문에 먼저 답을 드리고, 앞으로 시험을 잘 보려면 오답 체크가 필요합니다. 6, 7월에 왜 더 큰 변동성이 올 거라고 말씀드렸는지, 이미 들으신 얘기와 처음 듣는 얘기를 구분해 가며 정리하겠습니다. 이것이 왜 중요하냐면, 8월이 조정장일지 우상향장일지를 가늠하는 논리적 변수가 되기 때문입니다. 공부 못하는 친구들은 오답 정리를 안 하죠. 틀렸으면 왜 틀렸는지, 맞았으면 왜 맞았는지 알아야 발전할 수 있습니다.
이 변동성은 2008년 글로벌 금융위기 때보다 더 큽니다. 경제 위기까지는 아니었지만, 한국 경제가 초호황이라며 올해 3% 성장이 가능하냐는 질문을 기자분들께 매일 받습니다. 가능합니다. 그렇게 어려운 일이 아닙니다. 다만 그것은 실물 경제이고, 자본 시장에서 주가가 들었다 놨다 하는 것은 별개입니다.
서킷 브레이커 발동 횟수는 글로벌 금융위기를 넘어섰습니다. 7월 말 기준인데, 1년 누적치보다도 많습니다. 남은 하반기 동안 어떨지 그림을 그려 볼 필요가 있습니다. 제가 자주 하는 말이 있습니다. "여러분 모두가 동의할 때 시장은 동의하지 않는다." 주식을 전혀 하지 않던 옆집 이모님이 갑자기 "나도 주식 해야 되나?" 하는 국면이 바로 시장이 차익 실현을 준비하는 시점입니다. 그래서 강세장 뒤에는 언제든 조정장이 뒤따를 수 있다는 전제를 두고 의사 결정을 하셔야 합니다.
다만 "많이 올랐기 때문에 조정이 왔다"라고만 말하는 것은 무책임합니다. 어떤 여건이 마련되어 조정장이 왔는지를 봐야 합니다.
6월 29일 시그니처 강의에서 국민연금이 약 55조 원 규모의 리밸런싱 매도를 할 것이라고 말씀드렸습니다. 매도세는 당연히 시장의 부정적 요인이고 하방 압력입니다.
국민연금의 국내 주식 비중은 원래 14.9%가 제도상 기준이었습니다. 이를 한시적으로 20.8%로 바꾸었고, 전술적 허용 범위까지 포함하면 28.8%까지 보유할 수 있었습니다. 그런데 허용 범위를 넘어섰음에도 매도하지 않았습니다. 결과적으로 기계적으로 주가를 끌어올린 셈입니다. 이것이 언제까지 지속될 수 있겠습니까? 한시적 조치로 올렸으니 영원하지 않습니다. 6월부터 선제적으로 비중 조절에 나섰고, 7월부터는 더 조절했어야 했습니다. 따라서 국민연금의 리밸런싱은 주가를 떨어뜨리는 요인이었습니다.
시장은 거시 경제 논리, 지정학적 논리, 국내 정치 논리를 모두 함께 봐야 합니다. 가끔 이런 얘기를 들으면 오히려 어떤 전문가의 말이 내 밑으로 들리는 경우가 있는데, 중요한 부분을 놓치면 안 됩니다.
단일 종목 레버리지 ETF는 방향 자체를 바꾸지는 않습니다. 오르던 것은 더 오르게 하고, 내리던 것은 더 내리게 합니다. 6월 국민연금의 선제적 리밸런싱으로 내려가는 길이 만들어지자, 레버리지 ETF가 그 하락을 더 끌어내렸습니다.
레버리지 ETF는 원래 국내 자금을 한국 내에 붙잡아 두려는 목적으로 도입된 측면이 있습니다. 외국 레버리지 ETF에 투자하지 말고 한국에서 투자하게 하려는 것이죠. 그런데 단일 종목 레버리지 ETF 거래대금이 늘면서 시장의 변동성을 크게 키웠습니다. 정리하면, 변동성을 키운 것은 레버리지 ETF이고, 방향을 결정한 것은 국민연금입니다.
레버리지 ETF가 하락장에서 더 큰 하락을 가져오는 이유는 복리 효과 때문입니다. 두 배 레버리지 ETF를 예로 들면, 1만 원이 8,000원이 되면 20% 하락입니다. 이 8,000원이 20% 오르면 9,600원이고, 만 원을 회복하려면 25%가 올라야 합니다. 20% 하락 후 20% 상승, 다시 20% 하락 후 20% 상승을 반복하면 결과적으로 큰 하락이 누적됩니다.
실제로 삼성전자 본주 가격의 하락 폭보다 삼성전자 레버리지 ETF의 하락 폭이 더 컸고, SK하이닉스도 마찬가지였습니다. 레버리지 ETF는 굉장히 중요한 변수입니다. 예를 들어 SK하이닉스 레버리지 ETF는 한 주에 1만 원대 중반이면 살 수 있습니다. 본주는 200만 원, 300만 원이라 못 사는 사람도 만 원짜리 ETF는 살 수 있으니, 원래 들어오지 않았을 자금까지 유입됩니다. 그 결과 특정 종목으로 자금이 쏠리게 되었습니다.
쏠림 현상도 심각합니다. 미국의 M7 기업이 지수에서 차지하는 비중은 약 35%이고, 차이나 드래곤은 맥스 기준으로 약 45%입니다. 일곱 개 기업이 35~45%인데, 우리는 두 개 기업이 50%를 넘습니다. 그러니 반도체 실적 기대감이 꺾이거나 캐펙스(설비투자) 투자가 꺾일 것 같은 우려, AI 거품론이 고조될 때마다 시장이 크게 움직입니다. 결국 쏠림이 굉장히 나쁜 시장을 만든 것입니다. 복리 효과라는 관점에서도, 쏠림 효과라는 관점에서도 레버리지 ETF는 좋지 않았습니다. 일종의 도박판이 만들어진 셈입니다. 그 결과 주가가 하방 압력을 크게 받았고, 적당히 떨어질 것을 크게 떨어뜨려 놓았습니다.
이 관점에서 보면, 국민연금 리밸런싱은 이미 끝났습니다. 조정장을 만든 요인이 사라진 것입니다. 레버리지 ETF 역시 보완책이 발표되었습니다. 제가 즉시 분석을 통해 말씀드린 바 있는데, 시행 시점이 11월쯤으로 늦게 잡혀 있습니다. 행정적 문제가 있다는 것은 알지만, 최대한 앞당겨야 합니다. 다 떨어진 뒤에 도입하면 무슨 의미가 있겠습니까? 오를 때쯤 레버리지가 필요할 수도 있는데, 다 떨어뜨려 놓고 국민을 가난하게 만든 뒤에 폐지하면 소용이 없습니다. 실제로 규제 문턱을 올리거나, 투자 대상을 제한하거나, 추가 상품 출시를 막거나, 위험성을 고지하고 홍보를 제한하는 등 여러 규제 방향이 제시되었습니다. 이 변수들이 6, 7월의 변동성을 만든 요인이었으니, 8, 9월은 변동성이 완화되는 국면으로 보는 것이 맞습니다.
그러면 6, 7월에 조정을 만든 하방 요인은 무엇일까요? 가장 중요한 것이 AI 거품론이 다시 고개를 든 것입니다. 저는 AI 거품이 붕괴될 것이라고 보지 않습니다. 언제 붕괴될지는 두어 시간 뒤 강의 거의 마지막 챕터에서 말씀드리겠습니다.
여기서 중요한 것은, AI 거품이 붕괴될 것이라는 공포, 투자자들의 걱정과 우려, 발언들이 거품론을 끌어올린다는 점입니다. 실물 경제와 자본 시장을 구분해서 보셔야 합니다. 실물 경제적으로는 전쟁이 격화되고 장기화되면 좋지 않을 것이고 얼마나 나쁠지는 나중에 다시 말씀드리겠습니다. 그러나 자본 시장에서는 이것을 전쟁 공포감으로 해석하셔야 합니다.
M 체결 이후 2차 전쟁에 대한 공포감이 다시 제기되었는데, 대략 열흘 정도 지났으니 공포감이 정점에 거의 달했다고 가정하셔도 좋습니다. 제가 늘 말씀드리듯, 공포감이 정점에 달할 때가 주가의 저점일 가능성이 큽니다. AI 거품론에 대한 공포감도 마찬가지입니다.
AI 거품론의 근거로는 LLM 토큰 익스큐션(사용량)이 감소세로 전환됐다는 점, 돈을 과연 누가 낼 것인가 하는 걱정, 2027년부터는 잉여현금흐름이 감소세로 접어들 것이라는 전망 등이 있습니다. 구글은 지난 2분기부터 이미 잉여현금흐름이 마이너스로 전환되었다고 제가 분석한 바 있습니다. 잉여현금흐름이 마이너스면 현금이 없다는 뜻이고, 그러면 추가 투자를 못 하겠다는 생각을 하게 만듭니다. 캐펙스 투자를 어떻게 할지 고민하면 채권을 많이 발행할 것이고, 그러면 채권 금리가 올라갈 것이라는 생각이 시장에 공포감을 줍니다. 지금까지만큼 캐펙스 투자를 못 하겠다는 생각을 갖게 만드는 것이죠. 이것이 공포감이고, AI 거품론은 공포감일 뿐 실제로 AI 거품이 붕괴된 것은 아닙니다.
또 하나 중요한 논리가 있습니다. 중국이 AI로 가는데 너도나도 중국 AI 모델을 쓰고 미국 AI 모델은 안 쓴다는 얘기가 나오고, 중국은 캐펙스 투자를 많이 하지 않는데 미국은 대대적으로 투자하니, 중국으로 가면 돈을 못 벌 것이고 캐펙스 투자는 어떻게 할 것이냐는 의문이 제기되고 있습니다. 이것이 거품론의 근거입니다.
그런데 역설적이게도, 미국과 중국의 AI 패권 전쟁 속에서 이런 상황을 직시한 미국이 캐펙스 투자를 줄이기로 결정할까요, 아니면 중국의 추격을 따돌리기 위해 더 늘리기로 결정할까요? 진짜는 후자입니다. 그러나 시장은 전자를 먼저 믿습니다. 그것이 AI 거품론입니다.
이런 요인들이 맞물리면서 투자자들이 함께 술을 마시며 "이제 나가야 되지 않나"라는 결론을 내리게 되는 것입니다. 시장의 돈이 주식 시장에서 빠져나오도록 유도하는 것이죠.
누차 강조했듯, 2026년 중동 전쟁 발발 이후 통화정책의 컨셉은 재각(재차) 금리 인상의 시대가 될 것이라고 말씀드렸습니다. 실제로 일본, 한국, 호주, 뉴질랜드, 인도네시아, 필리핀이 금리 인상을 단행했습니다. 이유는 나라마다 다르지만, 금리를 올렸다는 사실은 같습니다.
그런데 미국은 금리 인상 경계감은 분명히 있겠지만 실제로 금리를 올리지는 못할 것이라고 말씀드려 왔습니다. 그 이유가 바로 실질 기준 금리의 개념입니다. 미국과 영국은 고물가가 와도 가장 높은 금리를 운용하고 있기 때문에, 물가를 잡으려고 금리를 아직 내리지 않았을 뿐 인상할 이유는 오히려 적습니다. 같은 물가 상승률을 받아들이더라도 실질 기준 금리로 보면 그렇다는 것입니다. 그럼에도 세계 주요국들이 금리를 인상하고 있으니, 미국도 올릴 것이라는 공포감과 경계감 자체가 시장을 억누른 것입니다. 2026년 6, 7월 동안 이 요인이 시장을 누른 것입니다.
마지막으로 중동 전쟁의 긴장감이 다시 돌아왔습니다. 트럼프는 모든 준비를 마쳤다고 말했습니다. 두 가지를 모두 생각해야 합니다. 하나는 지상전까지 포함한 전면 공격의 준비이고, 다른 하나는 국제 유가가 급등하고 재고가 소진되며 국채 금리가 급등하면 언제든 전쟁을 멈추겠다는 준비입니다.
M 체결 후 전쟁이 끝났다고 판단했을 때 투자 심리가 올라오며 주가가 상승했습니다. 그런데 다시 M을 무시하고 공격하며, 통행세를 내라, 면제해 줄 테니 걸프 국가들은 미국에 투자하라는 식으로 나오면서 국제 유가가 다시 상승했습니다. 이는 누차 강조했던 2차 국제 유가 급등 가능성과 맞닿아 있습니다. 2차 유가 급등 우려는 인플레이션 재상승에 대한 공포로 이어지고, 인플레이션이 오르면 금리 인상으로 대응할 것이라는 공포가 다시 생깁니다.
전쟁은 기본적으로 공격적인 투자 성향을 꺾습니다. 비트코인이든 주식이든 위험 선호 성향이 꺾이고, 유가가 올라가면 주식 투자가 매력적이지 않게 됩니다. 국채 금리와 기대 인플레이션이 올라가면 역시 주식의 매력이 떨어집니다. 즉, 투자 심리를 꺾어 놓는 움직임입니다.
위험 선호 현상은 "M이 체결될 것 같다, 실제로 체결되었다, 종전할 것 같다"는 기대가 생길 때 올라갑니다. 그러나 다시 공격하고, M이 없던 일이 되고, 종전은 온데간데없이 서로 공격하는 국면이 되면 "주식을 버리고 현금이 낫겠다"는 움직임이 나타납니다. 6, 7월의 변동성 장세와 조정장은 이런 요인들이 함께 만든 결과입니다.
정리하면 다음과 같습니다. 6, 7월의 큰 변동성은 국민연금의 선제적 리밸런싱 매도가 방향을 정했고, 단일 종목 레버리지 ETF의 복리 효과와 쏠림이 변동성을 키웠습니다. 여기에 AI 거품론이라는 공포감, 금리 인상 경계감, 중동 전쟁의 재부각이 더해져 투자 심리를 꺾었습니다. 국민연금 리밸런싱과 레버리지 ETF 규제 보완책은 조정의 원인을 해소하는 방향으로 움직이고 있으니, 8, 9월의 변동성은 완화되는 국면으로 보는 것이 합리적입니다. 다만 무엇보다 중요한 것은 가장 무서운 상황이 올 수 있는지, 오지 않는지를 판단하는 것입니다. 이 부분은 잠시 쉬고 돌아와 말씀드리겠습니다.
Comments 0