저자: JeremyGrantham · 외국인
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AI 관련 주식시장이 미국 역사상 최대 버블일 수 있다는 Grantham의 경고를 소개. 시장 과열 신호(SpaceX 시가총액 낙관 서사), 선행 P/E 22.1로 2000년 고점보다 낮아 수치상 버블 근거는 약하다는 반론, 빅테크 capex가 현금흐름의 75%를 흡수하는 점과 부채 의존 위험, 버핏지표 230~236%로 2000년 140%를 크게 상회하는 점을 제시. 골드만·모건스탠리 등은 AI 투자 사이클을 구조적으로 정당화. 결론은 현재 주가가 미래 이익을 정당화하는지에 대한 질문으로 마무리.
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Siamo davvero di fronte alla più grande bolla azionaria della storia americana, alimentata dall'intelligenza artificiale? Secondo Jeremy Grantham la risposta è un sonoro sì. Benvenuti in questa analisi, in cui smonteremo pezzo per pezzo questa tesi audace. È un'affermazione molto forte, lo sappiamo, ma proprio per questo merita di essere esaminata con assoluto rigore, mettendo da parte i titoli sensazionalistici e concentrandoci esclusivamente sui dati macroeconomici.
Per farlo divideremo lo studio in sei passaggi molto rapidi. Partiremo dall'avvertimento vero e proprio di Grantham, esamineremo l'euforia attuale del mercato, discuteremo diversi dati, affronteremo la questione cruciale del capex, esploreremo il famigerato indicatore di Buffett e infine trarremo conclusioni su prezzo, valore e rischio.
L'obiettivo è separare i dati concreti dalle ipotesi. Cominciamo.
Cerchiamo subito di capire chi lancia questo avvertimento, perché la credibilità della fonte è tutto. Sapete qual è la cosa curiosa? Grantham è noto come un cacciatore di bolle, ma lui stesso ammette apertamente che il suo vero tallone d'Achille è il timing.
C'è una sua celebre frase che riassume perfettamente la situazione: "Il mercato può restare irrazionale più a lungo di quanto il cliente possa restare paziente." In sostanza, si può aver diagnosticato correttamente una bolla, ma indovinare esattamente quando scoppierà potrebbe richiedere anni. Perché allora grandi istituzioni finanziarie pendono dalle sue parole?
La ragione sta in questa cronologia. Ha previsto il crollo del mercato giapponese nel 1989, ha anticipato lo scoppio della bolla dot-com nel 2000 e ha centrato in pieno la crisi dei mutui subprime del 2007. Per questo, quando oggi parla di un possibile crollo del 70% delle azioni legate all'IA, l'intero mondo finanziario si ferma ad ascoltare.
Qual è il primo grande sintomo che Grantham vede nel mercato di oggi? Pura euforia. Un esempio che usa spesso riguarda SpaceX. Nei mercati circola oggi la narrazione secondo cui il mercato potenziale di SpaceX potrebbe valere l'equivalente di un quarto dell'intero PIL mondiale, un quarto.
È un'ipotesi così massiccia e, se vogliamo, sproporzionata che Grantham la catalogua subito come il classico segnale da manuale di un mercato che ha raggiunto il picco dell'attività speculativa. Va però fatta una distinzione importante: bisogna stare attenti a non confondere il valore di una tecnologia con il suo prezzo di borsa.
Pensiamo alla rivoluzione internet nel 2000. La tecnologia era straordinaria, ha cambiato il mondo, eppure colossi come Amazon hanno visto le proprie azioni crollare del 90% all'inizio, semplicemente perché i prezzi erano usciti di controllo. Oggi con l'IA osserviamo una dinamica simile: la tecnologia è reale, è potente, ma le valutazioni si basano su promesse di profitti futuri enormi e non ancora realizzati.
Qui le cose si fanno interessanti, perché i dati grezzi sembrano giocare contro la teoria della bolla. Guardiamo questi numeri insieme, perché sono proprio quelli che indeboliscono l'allarme di Grantham. Considerando le stime di metà 2026, il rapporto prezzo/utili atteso (forward P/E) dell'S&P 500 si attesta intorno a 22,1.
È in realtà inferiore al record di 24 raggiunto nel 2000, al culmine della bolla dot-com. Anche il P/E storico si aggira intorno a 25, non lontano dalla sua media di lungo periodo. In breve, i numeri non gridano esattamente al panico. Inoltre, sia colossi come BlackRock sia la stessa Federal Reserve sottolineano una differenza evidente rispetto al 2000.
Durante la bolla di internet, le azioni di aziende che non generavano un singolo dollaro di profitto venivano acquistate a prezzi folli. Oggi no: i leader dell'IA generano profitti enormi e flussi di cassa consistenti, reali e assolutamente tangibili. Ma c'è un grosso ma, e arriviamo al punto cruciale.
Qui entra in gioco il grande asterisco dell'intera vicenda. Goldman Sachs ha tirato fuori una cifra che fa riflettere. Attualmente le spese in conto capitale, o capex, necessarie a costruire l'infrastruttura fisica dell'IA assorbono ben il 75% del flusso di cassa di queste grandi aziende tecnologiche. Un livello di spesa che, curiosamente, rispecchia quasi inquietantemente quello della fine degli anni '90.
Costruire enormi data center e acquistare continuamente chip comporta dei rischi. Primo, cresce la dipendenza dal debito aziendale. Secondo, c'è la matematica pura: per tutte queste aziende sarà molto difficile generare rendimenti di lungo periodo in grado di giustificare tali spese. Quindi, se quei famosi profitti futuri non dovessero concretizzarsi, quei rassicuranti multipli P/E che abbiamo visto poco fa potrebbero rivelarsi solo una grande e pericolosa illusione.
Arriviamo così al quinto punto, l'indicatore di Buffett. Se finora abbiamo discusso, preparatevi, perché questo è di gran lunga l'argomento macroeconomico più forte e innegabile a favore della tesi di Grantham.
Come funziona? È molto semplice. Prende il valore complessivo dell'intero mercato azionario statunitense e lo divide per il prodotto interno lordo. Fine. Nessun dibattito su utili futuri o tassi d'interesse: misura semplicemente quanto sia grande il mercato finanziario rispetto all'economia reale che, teoricamente, dovrebbe sostenerlo.
Ora osservate l'andamento in questa tabella, è letteralmente sconcertante. Durante la famosa bolla del 2000, l'indicatore era al 140%. Nell'euforia post-pandemica del 2021 è salito al 200%, e oggi ha raggiunto un massimo storico compreso tra il 230 e il 236%. Cifre che eclissano completamente ciò che due decenni fa sembrava già pura follia.
Certo, per onestà intellettuale va detto che oggi le grandi aziende americane guadagnano molto più all'estero, il che gonfia in parte il loro valore rispetto al solo PIL interno; ma anche tenendo conto di questo, il gigantesco salto proporzionale dal 2000 a oggi resta un dato oggettivo. È un distacco evidente e innegabile tra i prezzi di mercato e l'economia reale, cuore stesso del potenziale rischio sistemico.
Arriviamo infine all'ultima sezione: prezzo, valore e rischio. È il momento di tirare le fila e collegare i punti. Va ricordato che il settore finanziario non è affatto compatto dietro l'allarme di Grantham; anzi, molte grandi istituzioni sono in disaccordo.
BlackRock, ad esempio, mostra una redditività reale e solida nel settore. Morgan Stanley prevede che la produttività aumenterà presto anche in molti altri settori, non solo nella tecnologia, e Goldman Sachs considera questo ciclo di investimenti nell'infrastruttura fisica dell'IA, stimato in 7.600 miliardi di dollari, assolutamente giustificato e strutturale, non semplice frenesia.
In definitiva, questo viaggio tra i dati ci lascia con un'unica domanda potente. Sappiamo che la tecnologia dell'intelligenza artificiale è reale, non è fumo negli occhi; ma osservando questo livello di prezzi incredibile, con l'indicatore di Buffett su livelli senza precedenti e con investimenti colossali da ripagare, la vera domanda è: il prezzo che il mercato paga oggi è davvero coerente con i profitti che questa tecnologia sarà in grado di generare domani?
È una domanda cruciale per capire la reale direzione della nostra economia. Grazie per aver seguito questa analisi.
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