저자: 김장열 · 한국인
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삼성전자 목표주가는 컨센서스 10.5만원(상향 시 11만원대, 최고 12만원)이며, 내년 영업이익 60조 이상·ROE 12% 전제로 PBR 1.4~1.5배(보수적으로 1.5배 안팎) 적용 시 9만원 중반~10만원 타당, HBM 인증 통과 시 10만원 상회 가능. 2분기 실적은 재고자산 평가충당금 환입(약 5.5조 중 약 2조 환입 추정)과 메모리 가격 상승률(예상 대비 약 5%p 높음)이 주요 서프라이즈 요인이며, 공식 확정은 7월 31일 실적발표에서 이뤄진다. 3분기 영업이익은 2분기 대비 약 2조 증가 가정 시 13조 후반~14조 근처가 무리 없는 수준이며, 환율 하락 가능성은 다운사이드 요인이다. 다만 주가는 분기 실적보다 내년 60~65조 달성 가능성 등 메가 트렌드에 좌우될 것으로 봤다. 노조 파업은 전례 없는 이슈로 영향을 줄 수 있으나 판단이 어렵다고 유보했으며, 15일 추가 파업 예고 여부가 관건으로 언급했다. 파업이 장기화될수록 삼성전자 매력도는 약화될 수 있다고 봤다. 반도체 투자 전략으로 삼성전자와 SK하이닉스 중 하이닉스 실적(7월 25일 전후, 약 6.1조 기대) 결과가 단기 향방을 가를 변수로 꼽았다. 장기적으로 삼성전자 신규 매수는 긍정적이며, 하이닉스 보유자는 조정 시 추가 매수 고려가 가능하다고 봤다. 자동차·조선·수출주 등 기존 상승 종목 추격보다 반도체 쪽 분산이 낫다는 입장이며, 금융투자소득세 등 세제 이슈로 자금이 반도체에 몰릴 가능성을 언급했다. 코스피는 2900 근처 정당하며 추가 상승 여지가 있다고 봤다. 결론적으로 삼성전자와 하이닉스를 함께 보유하되 비중은 삼성전자 3 : 하이닉스 1을 권장했다.
다듬은 글
삼성전자 목표주가와 실적 전망
네, 키워드로 읽는 시장입니다. 오늘은 유니스토리자산운용 김장열 본부장님을 모셨습니다. 안녕하십니까.
네, 안녕하십니까.
오늘 첫 번째 키워드는 삼성전자입니다. 제가 이번 시간에도 여러 전문가분들께 여쭤보고 있는 질문인데, 본부장님께도 먼저 여쭤보겠습니다. 삼성전자의 타깃 프라이스를 어디까지 볼 수 있을까요? 애널리스트 목표 주가 컨센서스가 10만 5,000원 정도인데, 실적 발표 후 상향되는 분위기라 11만 원대가 많고 최고치는 12만 원 정도입니다.
내년도 실적 기준으로 영업이익이 60조 원 이상 나오고 ROE가 12% 정도 나온다면, 높은 수준은 아닙니다. 요즘 주가가 많이 올라왔으니 PBR 1.4~1.5배, 6배 정도는 HBM 효과가 특별하지 않더라도 매크로 환경이 크게 나쁘지 않다면 정당화될 수 있다고 봅니다. 과거 패턴을 보면 그렇습니다. 올해 영업이익이 46조 7,000억 원인데, 내후년에 급격히 떨어진다는 전제를 아직 두지 않는다면 PBR 1.5배 정도가 적정하고, 이를 주가로 환산하면 9만 원 중반에서 10만 원 정도가 타깃 밸류에이션이 됩니다.
정리하면, HBM이 없다고 보면 10만 원 아래에서 자리를 잡을 것 같고, HBM에 대한 기대감이 연내에 실제 퀄테스트를 통과한다면 10만 원을 넘어설 가능성이 커질 것입니다.
2분기 실적 리뷰: 재고자산 평가 효과
그렇다면 삼성전자 2분기 실적을 리뷰해 보겠습니다. 가장 중요했던 것이 재고자산 평가 쪽 바이어스가 있었던 것 같은데, 어떻게 보셨습니까?
표면적으로는 반도체 가격이 올라간 것인데, 증권사들이 예측했던 것보다 반도체 가격 상승률이 약 5%포인트 높았습니다. 13~15% 상승을 예상했는데 그보다 더 올라갔고, 이것이 가장 큰 변수였다고 봅니다. 물량도 조금 더 나간 것으로 보고, OLED가 잘 나가서 디스플레이 비즈니스도 예상보다 좋았을 수 있지만, 가장 키가 된 것은 메모리 가격 상승률입니다.
재고자산 평가 손실 충당금이 3월 말 기준 약 5조 5,000억 원 정도 쌓여 있었습니다. 이는 가격이 오르면 환입될 수 있는 금액인데, 언제 얼마나 환입될지는 애널리스트가 알 수 없습니다. 지나고 나서 추론해 보면, 회사가 확인한 것은 아니지만 대략 2조 원 전후가 환입된 것으로 보입니다. 이 때문에 반도체 매출이 5조 원 초중반으로 예상했는데 6조 원 초중반으로 나온 것으로 추론할 수 있습니다.
그러면 환입 효과는 하반기에도 더 남아 있겠네요?
그렇습니다. 재고가 5조 5,000억 원이라고 해서 전부 사라진 것은 아니고, 가격 상승 여력이 있고 새로운 재고가 생길 수도 있지만, 그것을 감안하지 않더라도 아직 남아 있다고 말씀드릴 수 있습니다.
알겠습니다. 2분기 실적 발표는 7월 31일이고, 삼성전자 데이에 대한 관심도 높습니다.
파운드리와 밸류에이션
두 번째 키워드로 넘어가겠습니다. 최근 두 달 사이 시장 분위기가 달라진 것 같은데, 기대감이 여전한가요?
글로벌 반도체 기업들이 다 강세를 보이고 있는데, 대만 TSMC와 삼성전자의 시가총액 격차는 계속 벌어지는 것 같습니다. TSMC를 따라잡을 수 있을까요?
현재로서는 따라잡기 어렵습니다. 지금 메모리에서 뒤처진 부분을 따라잡아야 하고, 레거시 가격 상승과 HBM이 먼저 해결되어야 합니다. 시스템 반도체 파운드리 쪽은 적자가 줄었고 하반기 흑자 전환 가능성도 거론되지만, 전체 볼륨 매출이 크게 늘지 않아 시장에서 의미 있게 받아들여질 만한 혁신적 진전은 아직 없습니다. 3나노, 5나노 공정도 최신 버전은 아직 충분히 익숙하지 않은 상태라, 투자자들이 의미 있다고 볼 만큼은 부족합니다.
그래서 밸류에이션 측면에서도 PBR 1.5배 수준에 묶여 있다고 볼 수밖에 없습니다. 말씀을 들어보니 삼성전자의 밸류에이션이 막혀 있는 요인이 상당히 작용하고 있다고 이해하면 되겠군요.
노조 파업과 3분기 실적 전망
3분기 실적을 논하기 전에, 노조가 다시 파업을 시작했습니다. 3분기 실적 기대가 커지는 와중에 영향을 줄 것 같은데 어떻게 보십니까?
삼성전자는 노조 파업이라는 전례가 없었습니다. 현대차, 기아, 조선 등 다른 업종의 노조 사례를 그대로 적용하기도 어렵고, 삼성 특유의 문화와 사업적 특성이 있습니다. 노조가 제기한 세 가지 요구가 얼마나 핵심적인지도 판단하기 어렵습니다. 다만 이번 사안이 해결되지 않고 15일에 다시 파업이 예고되어 있으니, 그때까지 가면 시장도 인식하게 될 것입니다. 6,000여 명 중 3,000~4,000명이 동원되었고, 그중 상당 부분이 반도체 장비 관련 인력이라고 하니 영향이 없다고 볼 수는 없습니다.
그러면 대안으로 SK하이닉스를 사야겠네요.
그렇게 볼 수도 있습니다. 파업 이슈가 장기화될수록 삼성전자의 매력도는 다소 떨어질 수 있다고 말씀드렸습니다. 그런 부분은 일단 차치하고, 3분기 실적은 어떻게 전망하십니까?
애널리스트들은 2분기 영업이익을 8조 원 중반으로 봤는데 실제로는 10조 4,000억 원이 나왔습니다. 3분기 예측은 2분기보다 높아진다는 가정하에 11조 원 중후반이었는데, 2분기 숫자가 높게 나왔으니 약 2조 원을 더하면 13조 9,000억 원 정도가 되고, 14조 원 가까이 나오는 것이 맞다고 봅니다.
단순 산수로 계산하면 되는 것인가요?
반도체 가격 예측이 예상보다 잘 나왔고, 높아진 가격을 기존 예측에 그대로 반영하는 방식입니다. 생산 차질이 생기면 달라질 수 있고, 재고로 대응할 수도 있는 등 변수가 있습니다. 어제 실적 발표 전 금요일 예측과 지금까지 바뀐 것이 없으니, 대략 13조 원 후반에서 14조 원 근처로 예측하는 것이 합리적입니다. 일부 증권사는 15조 원까지 보고 있는데, 이는 반도체 외 다른 긍정적 변수를 반영한 것으로 보입니다. 7월 말 실적 확인 전까지는 전망 흐름에 큰 무리가 없다고 봅니다.
환율 효과와 재고 효과도 있었는데, 3분기 컨센서스가 15조 원까지 얘기되는 상황에서 상향 가능성이 있을까요, 아니면 보합일까요?
오히려 그 수준에 약간 못 미칠 수 있다고 봅니다. 환율이 계속 오르기 어려울 가능성이 높습니다. 8~9월에 금리 인하가 되면 환율이 1,380원에서 1,390원으로 내려가진 않더라도 오르기는 어렵기 때문에 예측이 소폭 하향될 수 있습니다. 다만 반도체 쪽에서 예상보다 더 나올 여지가 있어 상쇄될 수도 있습니다. 반도체 외에 디스플레이나 휴대폰도 봐야 하는데, 갤럭시 언팩 행사도 곧 있으니 그것까지 고려하면 13조 원대에서 잘하면 14조 원 정도로 보는 것이 무리가 없어 보입니다.
결국 주가는 분기 실적 13조 원, 14조 원에 따라 움직이기보다는, 내년 실적이 60조~65조 원까지 갈 수 있는 메가 업사이클인지가 중요하다는 말씀이군요?
그렇습니다. 외국인들이 금리 인하 기대감을 바탕으로 한국 주식을 사고 있는데, 삼성전자에 대한 매수세가 8월 중순 이후에도 이어질지가 더 중요합니다. 주가와 실적 발표의 상관관계를 보면, 2분기나 3분기 실적이 빅 서프라이즈인지보다 내년에 60조 원 이상을 달성할 수 있는지, 그 메가 트렌드를 증명할 수 있는지가 가장 중요합니다.
반도체 종목 전략: 삼성전자와 SK하이닉스
마지막 키워드입니다. 지금 반도체 종목 중 무엇을 담아야 할까요? 레거시로 가야 할지, AI 트렌드로 옮겨 타야 할지 고민이 많습니다.
아직 명확하게 정하기는 이릅니다. SK하이닉스 실적 발표 전까지는 확신하기 어렵습니다. 반도체 메모리 영업이익이 6조 원에서 6조 5,000억 원 사이에서 움직이고 있고, 삼성전자와 SK하이닉스 모두 실적 기대치가 6조 1,000억 원 정도입니다. 하이닉스 실적이 이보다 못 나오면 메모리에서 삼성에 뒤진 것이고, 삼성의 HBM 같은 어드밴스드 제품 없이도 하이닉스가 여전히 1위라는 것을 보여준다면 하이닉스 실적 발표 순간에 하이닉스는 숏, 삼성전자는 롱이 될 수도 있습니다. 7월 25일 실적 발표까지 하이닉스 실적이 어디까지 올라올지가 중요한 이슈입니다.
장기적으로는 삼성전자를 아직 갖고 있지 않은 분이라면 삼성전자를 사는 것이 맞고, 하이닉스를 갖고 있지 않은 분이라면 하이닉스가 많이 빠졌을 때 담는 것이 좋습니다. 둘 다 사는 것이 맞습니다.
이유는 무엇인가요?
자동차, 조선, 수출주 등 다른 업종도 많이 올랐는데, 대한민국에서 금융투자소득세 등 세제 문제가 잘 해결되지 않을수록 오히려 자금이 반도체로 몰릴 가능성이 큽니다. 삼성 대신 하이닉스, 하이닉스 대신 삼성으로 갈아타다가 다른 쪽에 많이 들어갔다가는 여기서 번 것을 저기서 토해낼 수도 있습니다. 지금 코스피는 2,900 근처까지 왔고 정당한 수준이며, 더 갈 수도 있다고 개인적으로 봅니다. 다만 흐름이 여러 업종으로 퍼질 가능성도 있으니 8월 초까지는 지켜보셔야 합니다. 양비론 같지만 둘 다 가져가시는 것이 맞다고 봅니다.
재미있는 말씀이었습니다. 하이닉스 실적 발표 전 블랙아웃 기간이라 투자자들 심리가 흔들릴 것 같습니다. 삼성전자와 하이닉스를 함께 가져가는 전략도 상당 부분 괜찮다는 말씀이네요. 마지막 질문입니다. 지금 시점에서 반도체 투자 비중은 어떻게 가져가는 것이 좋을까요?
둘 다 가져가신다면 비중을 조절하셔야 합니다. 시가총액은 삼성전자가 하이닉스의 약 세 배이니, 3대 1 정도로 가져가시는 것이 가장 안전해 보입니다. 마음이 끌리는 쪽에 조금 더 실으셔도 되고, 5대 5 또는 7대 3도 가능하지만, 현재 시가총액 비율을 기준으로 보면 6대 4보다는 3대 1 정도가 적당합니다.
오늘 유니스토리자산운용의 김장열 본부장님과 함께했습니다. 감사합니다.
네, 감사합니다.
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