저자: 박대기기자/김수레몬리서치대표 · 한국인
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삼성전자가 외국인 매도와 52주 최저가 경신 속에 HBM 납품 지연, 디램 수율·경쟁력 약화, 파운드리 적자 확대 등 구조적 위기에 직면했다는 진단. 기자는 지배구조와 조직문화 개선 필요성을 제기했고, 김수 대표는 외국인 매도 종료와 HBM 납품을 바닥 확인 신호로 제시하며 성급한 물타기보다 추가 확인 후 접근을 권했다. 하이닉스가 실적과 HBM 측면에서 우위라는 평가.
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삼성전자의 순환매 장세가 이어지고 있습니다. 외국인들이 삼성전자 주식을 순매도하고 있고, 주가도 장중 52주 최저가로 떨어졌습니다. 삼성전자의 리더십과 조직 문화에 대한 회사 안팎의 질타도 쏟아지고 있습니다. 삼성이 살아날 길은 있는지, 박대기 기자와 자세히 알아보겠습니다.
어서 오세요. 삼성전자 주가가 계속 파란불인데, 오늘은 어떤가요? 어제에 이어 다시 장중 52주 최저가를 기록했습니다. 같은 반도체 업종인 엔비디아는 사상 최고가를 기록할 정도로 시장이 나쁘지 않은 상황인데, 대조적으로 주가가 많이 떨어지고 있습니다.
지금 주주들 입장에서는 속이 타들어 갈 것 같은데, 어떻게 봐야 합니까? 청산 가치라는 말이 있습니다. 삼성전자가 영업을 갑자기 중단하고 보유 자산을 모두 주주들에게 나눠 준다면, 그 가치는 한 주당 56,000원 가량입니다. 지금 주가가 58,000원 근처이니 별 차이가 없습니다. 주가가 충분히 낮은 상황은 맞습니다. 문제는 언제쯤 반등할 수 있느냐인데, 반도체 문제는 개선에 1~2년 정도 걸릴 수 있다는 것이 한 전문가의 평가입니다. 다만 주가가 실적과 꼭 일치하는 것은 아니니, 1~2년을 기다려야 할지는 지켜봐야 합니다. 이 반도체 문제가 구조적이라면 개선에 상당한 시간이 소요될 수 있다는 분석이 나오고 있습니다.
엔비디아의 HBM(고대역폭메모리) 납품이 된다, 안 된다 말이 많은데 어떻게 되는 겁니까? 삼성전자가 잘 해내면 반등할 수 있습니까? 요즘 나오는 이야기를 종합하면 단순히 HBM만의 문제가 아니라는 분석이 나옵니다. 주력인 D램 자체의 경쟁력이 뒤처지고 있는 것 아니냐는 주장입니다.
지난 8월 SK하이닉스가 세계 최초로 10나노급 6세대(1c) 공정의 16GB DDR5 램 개발에 성공했습니다. 최선단 램을 SK하이닉스가 먼저 개발한 것은 상당히 낯선 풍경입니다. 예전에는 삼성이 더 빨리 개발했기 때문입니다. 양산은 삼성이 먼저 하면 된다는 말도 있지만, 시장은 충격적이라는 반응이었습니다. 불량이 아닌 비율을 나타내는 수율 문제도 있는데, 최신 제품에서 SK하이닉스가 앞서고 있다는 외부 분석도 나오고 있습니다. HBM 문제가 D램 전반의 문제라면, 해결과 개선에 상당한 시간이 필요할 수 있습니다.
최근 일각에서는 삼성 경영진이 기술을 모르는 것 아니냐는 논란이 있습니다. "초등학생도 알아들을 수 있게 보고서를 써라"는 지시가 있었다고 해서 논란이 됐는데, 실제로 그렇습니까? 경쟁사인 TSMC는 기술 전문가들이 경영을 하고 있습니다. 삼성 경영진이 기술 전문가들에게 초등학생도 알아들을 수 있게 쓰라고 지시했다면, 기술 리더십 수준이 너무 낮다는 비판이 제기되고 있습니다. 언론 보도가 있었고, 저도 전현직 삼성 관계자들로부터 비슷한 이야기를 들은 바 있습니다.
이에 대해 삼성 관계자는 "논리적으로 맞고 이야기를 쉽게 쓰라는 뜻이었지, 쉽게 쓰라는 말이 아니다"라며 오해가 있다고 설명했습니다. 하지만 이런 말이 계속 나오는 이유는 이재용 회장뿐 아니라 2인자로 꼽히는 정현호 부회장 등이 재무 출신이라 기술 전문가가 아니기 때문입니다. 기술자가 경영을 해야 한다는 뜻은 아니지만, 삼성의 기술력이 의심받는 상황에서는 기술을 더 빨리 이해하고 빠르게 결단하며 기술 전문가를 우대하는 경영 풍토가 필요하다는 지적이 나옵니다.
삼성에서 부정적인 상황이 계속 생기다 보니 경영 문화를 바꿔야 한다는 지적도 있습니다. 최근 기업 지배구조 전문가 집단인 한국기업거버넌스포럼이 입장을 냈습니다. 선진국형 전문경영 체제로 전환해야 하고, 이사회의 전문성을 높이고 독립성을 보장해야 하며, 인재 이탈을 막기 위해 보상 체계도 바꿔야 한다는 내용입니다.
삼성전자는 사외이사들도 활동을 열심히 하고 있습니까? 전체 이사회에서 사외이사 비중이 높을 정도로 최근 강화한 상황입니다. 하지만 글로벌 기업에 비해 부족하다는 비판이 나옵니다. 삼성전자 사외이사는 여섯 명인데, 이 가운데 전직 고위관료 두 명, 전직 은행 임원 한 명, 대학교수 두 명 등입니다. 반면 TSMC는 전직 글로벌 기업 경영자가 다섯 명, 대만 행정원장 출신 한 명 등 화려한 면면을 갖추고 있어, 사업 경험과 기술 이해 면에서 TSMC가 앞선다는 지적이 나옵니다.
TSMC는 사외이사 중 미국인이 다섯 명, 영국인이 한 명일 정도로 외국인이 절대 다수입니다. 외국인 사외이사에는 장단점이 있습니다. 한국 기업이 맞느냐는 의문이 들 수 있지만, 독립성 면에서는 상당한 장점이 있어 보입니다. 삼성은 기술 전문가의 경우 이해충돌 우려가 있어 사외이사 선임에 제한이 있다면서, 대신 별도 자문기구를 통해 기술 자문을 받고 있다고 설명했습니다.
연구개발은 오랫동안 깊이 해야 하는데, 주 52시간제 등으로 제약을 받고 있다는 말도 있습니다. 주 52시간제 때문에 연구개발이 어려운 면도 분명 있겠지만, 이미 특별연장근로 제도가 있고, 경쟁사인 하이닉스에 뒤처진 것에 대한 반론으로는 부족해 보입니다. 연구에 매진하는 분위기가 부족하다면, 더 많은 성과를 내면 공정하게 보상받는 문화를 더 강화해야 한다는 지적이 나옵니다.
오늘은 여기까지 듣겠습니다. 지금까지 박대기 기자와 함께했습니다. 고맙습니다.
삼성전자의 31년 전 선대회장의 우려가 현실이 됐습니다. 3분기 실적은 기대에 미치지 못했고, 구원투수로 등판했던 삼성전자 반도체 수장은 "기술력을 확보하겠다"며 이례적인 사과문까지 냈습니다. 반도체의 겨울이 아니라 삼성전자만의 겨울이라는 지금의 위기를 진단해 보겠습니다. 김민수 레몬리서치 대표를 모셨습니다.
어서 오십시오. 정말 운명의 날에 나오셨네요. 요즘 삼성전자 주식을 어떻게 해야 하나는 질문을 많이 받으시죠? 뭐라고 답을 해 주십니까? 일단 자리를 피하고 싶고, 불편합니다. 7~8월에는 9만 전자 가는 줄 알았는데, 두세 달 만에 6만 원대 초반, 깨질까 말까 하는 수준입니다. 두 달 동안 30% 가까이 빠진 것입니다. 뭔가 변화가 있어서 이렇게 빠진 것인지 싶긴 한데, 결론적으로 많이 하락했기 때문에 삼성전자의 본질적인 가치 수준까지 내려왔습니다. 시간을 두고 기다리면 충분히 가지고 있어 볼 만한 자리입니다. 다만 한국 시장에는 삼성전자 말고도 대안 종목이 많으니, 그쪽도 보시다가 완벽하게 바닥을 만드는 모습이 확인되면 조금 늦더라도 그때 사는 것이 더 안전하지 않을까 싶습니다.
그렇게 말씀하시는 이유 중 하나는 어제 나온 3분기 실적일 것입니다. 시장 기대가 10조 원 약간 넘었는데, 10조 7천억 원 정도였죠? 4분기도 아니고 3분기 초반대 수치가 나오면서 시장의 기대가 많이 깨졌습니다. 저는 잠정 실적보다 반도체 수장이 내놓은 사과문이 더 놀라웠습니다. 삼성이 미안하다는 말을 하는 회사는 아니지 않습니까? 내부 사정을 이야기하는 회사도 아닌데, 위기를 인정했다고 봐야 합니까?
그렇습니다. 사과문의 첫째, 둘째, 셋째 단락에서 나온 부분들을 보면, 삼성전자가 갖고 있는 문제를 정리한 것입니다. 주주나 여러 이해관계자에게 회사의 문제를 정리해 알리고, 개선해 나가는 흐름을 만들려는 과정이었다고 생각합니다. 그렇다면 앞으로 더 잘하겠다는 계획과 포부로 볼 수 있겠죠. 앞으로 그 부분을 체크해야 할 것 같습니다.
일단 3분기 실적에서 가장 많이 미스가 난 부분은 반도체라고 봐야 합니까? 그렇습니다. 삼성전자는 메모리 반도체 회사인데, 파운드리와 팹리스 쪽을 강화하려고 여러 노력을 해 왔습니다. 메모리에서 계속 수익이 나면서 이쪽을 같이 키우려 했는데, 그 부분이 제대로 나오지 않고 있습니다. 보통 메모리 업황이 돌아선다면 DS 부문, 즉 반도체 사업부에서 6조 원 이상 나오는 것이 일반적인데, 어제 실적은 4조 원대 중반 정도밖에 나오지 않은 것으로 추정됩니다. 신성장이라고 해서 TSMC를 쫓아가겠다던 파운드리와 팹리스 쪽 적자폭이 커졌기 때문입니다. 기술력에 대해 계속 노이즈가 나오고 있는 부분들이 어제 실적에 반영된 것으로 보입니다.
삼성의 본진인 D램과 말씀하신 위탁 생산, 설계까지 총체적인 위기라고 보시는 것입니까? 그렇습니다. 기존에 키우려고 노력한 부분들은 자금을 투입해 격차를 좁히려는 의도가 높았습니다만, 생각보다 원활하게 되지 않는다는 흐름이 나온다고 봐야 할 것 같습니다. 특히 메모리 쪽에서는 HBM3 이야기가 계속 나오고 있습니다. 엔비디아가 SK하이닉스만 주문하고 싶지 않을 것이고, 가격 협상을 위해서라도 삼성전자에 주문을 주고 싶어 하는데 못 주고 있다는 것은 분명 문제가 있다는 것입니다. 무엇이 문제일까요?
지금 AI를 통해 투자가 확대되면서 나오는 반도체 흐름을 보면, AI가 주도하는 반도체 사이클이 맞습니다. 메모리 반도체도 HBM이 커지기 시작하면서 같이 성과를 낼 수 있는데, 엔비디아, TSMC, SK하이닉스 삼각 구도가 주도하고 있습니다. 삼성전자도 그쪽에 참여하고 싶어 하지만, HBM을 쌓아 올리는 방식에 차이가 있다 보니 본인의 스타일을 고집하는 부분이 있습니다. 삼성은 "우리 방식으로도 잘할 수 있다"는 입장이고, 엔비디아는 그것을 원하지 않는 상황입니다. 그래서 충돌이 나오고 있고, 아직 통과가 안 되고 있는 것으로 해석하고 있습니다.
이달 말 SK하이닉스 실적이 나오는데, 반도체 부문에서 이익 규모가 역전될 수도 있다는 전망이 가능할까요? 반도체 쪽 이익 추정치가 떨어지는 것은 사실입니다. SK하이닉스는 3분기에 6조 7천억 원 정도를 예상하고 있어서, 삼성전자 반도체 부문을 뛰어넘었을 것으로 보입니다. 지금 사이클에서 AI를 끌고 가는 반도체에 누가 가장 적합하게 맞추고 있느냐를 보면 SK하이닉스라고 봐야 할 것입니다. 이런 역전 현상은 "만년 2등은 없다"는 것을 다시 보여 주고 있습니다.
시장에서는 삼성전자가 기술력 중심이 아니라 원가 절감에 치중하다 보니 결국 기술력 패착으로 이어진 것 아니냐는 분석도 나옵니다. HBM도 원래 삼성이 먼저 했습니다. 그런데 기존 기술력에 대해 방만했던 것인지, 시대에 맞춰 먼저 엔비디아와 보조를 맞춘 것은 SK하이닉스입니다. 새로운 기술과 함께 주도권을 갖춰 가는 흐름을 계속 끌고 가야 하는데, 이쪽에서 성과를 내지 못하면 기업이 바뀌어야 한다는 우려가 큽니다.
HBM이 그렇다 치더라도, 삼성의 본진인 D램이 털리면 안 되지 않습니까? 예전에는 D램을 많이 팔면 그걸로 게임이 끝났는데, 지금은 하이닉스에 밀린다는 분석이 나옵니다. 왜 그럴까요? 이번 AI 사이클에 가장 잘 맞는 HBM과 TSMC와 연결된 부분에서 하이닉스가 가장 잘 보조를 맞춰 가고 있고, 삼성전자는 그렇게 하지 못하고 있습니다. 단순히 메모리 반도체로만 보면 IT 사이클에 따라 업황이 업사이클과 다운사이클을 오갈 수밖에 없고, 그렇게 되면 마무리도 늦어질 수밖에 없습니다. 이번 사이클은 SK하이닉스가 훨씬 더 잘하고 있고, 거기에 맞춰 가고 있다는 것이 팩트입니다.
삼성전자 위기 이야기는 어제오늘 일이 아니죠. 예전에도 꿈과 희망을 가졌던 것은, 2030년까지 TSMC를 따라잡고 비메모리 위탁생산, 즉 파운드리에서 1등을 하겠다는 목표였습니다. 지금은 TSMC와의 격차가 오히려 더 벌어지고 있습니다. 공정 경쟁에서 밀리고 있는데, 이를 어떻게 극복할 수 있을까요? 별수 없을 것 같습니다. 초심으로 돌아가야 할 것 같습니다. 보통 기술력은 먼저 했다고 말할 수 있어도, 가장 중요한 것은 양산 때의 수율입니다. 불량이 그만큼 없어야 합니다. 아직 충분한 수율을 맞추지 못하면, 기업들이 발주를 주고 싶어도 못 주는 것입니다.
삼성은 가전, 디스플레이 등 여러 사업을 하는 종합 반도체 회사입니다. 그래서 차라리 파운드리를 따로 떼어 분사해야 한다는 주장도 계속 나오고 있습니다. 맞다고 보십니까, 가능성은 있다고 보십니까? 투자자 입장에서는 삼성 안쪽에 있는 것이 낫다고 판단합니다. 이재용 회장도 분사할 계획이 없다고 말한 바 있습니다. 제가 경험했던 삼성전자는 시스템의 삼성, 관리의 삼성, 조직의 삼성이었고, 많은 기업이 삼성을 따라가려 했습니다. 그런데 어제 사과문에서도 언급됐듯이 조직문화에 대한 이야기가 계속 나오고 있습니다. 기술력 내가 하겠다고 손을 들면 오히려 하지 못하게 하는 문화가 있다는 것이 사실입니까?
내부 이야기라서 정확히는 알 수 없습니다. 제가 삼성 출신이 아니라서요. 다만 분위기는 그렇다고 들었습니다. 재무 관리자가 우세하고, 기존에 알려진 기술자 쪽은 도태되는 것 아니냐는 얘기가 있습니다. 사과문에도 그런 내용이 있었습니다. 그렇기 때문에 이를 다시 바꾸는 과정은 삼성전자가 해야 할 일입니다.
제 고민은 삼성전자 주식을 가진 투자자들입니다. 7만 전자, 8만 전자 고점에서 샀던 분들은 속이 얼마나 타시겠습니까? 외국인들의 경향은 하나입니다. 반도체, 특히 삼성전자를 매도하고 있다는 것입니다. SK하이닉스는 사고 있는데 삼성전자는 조 단위로 팔아치우고 있습니다. 외국인이 파는 것처럼 개인도 팔아야 하는 것인지, 어떻게 해야 합니까?
솔직히 말씀드리면 물린 겁니다. 이런 상황에서는 추가 매수로 단가를 낮추려는 흐름이 많은데, 제가 드리고 싶은 조언은 바닥을 확인하는 것입니다. 싸다고 사는 것보다, 외국인 매도가 끝나고 변화가 확인됐을 때 접근하는 것이 더 좋다고 생각합니다. 한국이 잘하는 특산품 같은 산업도 많습니다. 반도체도 잘하고, 화장품도 잘하고 있습니다. 특화된 산업에서도 관심을 가져 보시고, 삼성전자의 바닥을 확인했을 때 들어가시는 것도 좋을 것 같습니다. 바닥을 확인하라는 것은 사실 말은 쉽지만 거의 신의 영역입니다.
당장 삼성전자에서 어떤 모멘텀이 나오면 매수를 해도 되는지, 보고 계신 것이 있으십니까? 딱 하나만 말씀드리면, 외국인 매도가 그쳐야 합니다. 그래야 그나마 많이 하락한 만큼 반등 시도가 나올 것이고, 삼성전자가 보여 줄 수 있는 여러 역량을 다시 보여 주면 회복 속도도 빨라질 것입니다. 그 점을 체크하셨으면 합니다. 외국인이 매도에서 매수로 돌아서는 신호는, 엔비디아의 HBM 납품이 하나의 이벤트가 될 것 같습니다. 올해 안에 가능할까요?
제 개인적인 생각으로는 올해는 어려울 것 같고, 내년까지 지켜봐야 할 것 같습니다. 블랙웰 시리즈가 잘되기 시작하면서 거기서 나오는 과정을 보면, 잘하면 삼성전자에 들어올 수 있을 겁니다. 하지만 이것도 HBM 입장에서는 실험적인 부분이라, 통과될지는 내년으로 넘어갈 것 같습니다. 결국 수요처는 나오고 있는데, 이것을 양산해서 대량으로 만들어 낼 수 있느냐를 시장이 고민하고 있는 것 같습니다. 그래도 이 정도 속도로 나간다는 부분은 잘하고 있다고 생각합니다.
알겠습니다. 이달 말 SK하이닉스 실적 발표와 엔비디아 HBM 납품 여부가 올해 시장의 포인트가 될 것 같습니다. 김민수 대표와 함께했습니다. 고맙습니다.
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