저자: 김영익 · 한국인
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3분기 GDP 1.3%(전기 대비) 성장으로 회복세지만 잠재성장률(약 1.8%)은 하락 추세. 내년 상반기 성장률 2% 안팎, 하반기 1.5% 안팎으로 둔화 전망. 코스피는 가대평가 영역(약 20%)으로 내년 상한 4,300~4,500, 적정 3,500 제시하며 기대수익률 낮추고 업종 차별화 권고. 금리는 정점 후 하락 추세로 기준금리 2.0%까지 인하 가능, 채권 비중 확대 권고.
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안녕하십니까, 김영익입니다. 날이 많이 풀렸습니다. 따뜻한 소식도 전해졌습니다. 한국에서 3분기 GDP를 발표했는데요, 3분기 GDP가 전기 대비 1.3% 증가했습니다. 무려 15분기 만에 최대 성장폭을 기록했다는 소식입니다. 이 덕분에 코스피가 다시 4천선을 회복했습니다.
강의를 할 때마다 많은 분들이 질문을 하십니다. 경기는 별로 안 좋은데 왜 이렇게 코스피는 많이 오르냐는 겁니다. 그만큼 체감 경기가 좋지 않다는 뜻이겠죠. 전반적으로 경기가 회복되고 있는 것은 분명합니다. 이 회복세가 언제까지 이어질지, 그리고 이런 경기 회복에 따라 채권 투자와 주식 투자를 어떻게 해야 할지 함께 생각해 보겠습니다.
먼저 우리 경제의 현황을 살펴보겠습니다. 잠재 성장률이 계속 하락하고 있습니다. 1970~80년대에는 10% 안팎이었습니다. 그러나 97년 외환위기를 겪으면서 5%로 떨어졌고, 현재는 2% 안팎입니다. 문제는 앞으로도 잠재 성장률이 더 하락할 거라는 점입니다. 한국은행은 올해부터 5년간 잠재 성장률을 1.8%로 전망하고 있고, 그 이후에도 계속 하락할 것으로 봅니다. 이것이 우리 경제의 구조적인 문제점입니다. 잠재 성장률이 하락하는 가운데 올해 우리 경제는 능력 이하로 성장하고 있습니다.
그런데 3분기 GDP를 보면 이제 능력만큼 점차 접근해 가고 있습니다. 3분기 GDP는 전기 대비 1.3%, 전년 동기 대비 1.8% 성장했습니다. 전년 동기 대비로 보면 1분기 0.0%, 2분기 0.6%였는데, 3분기 1.8%로 굉장히 빠른 속도로 회복되고 있습니다. 이렇게 회복된 것은 주로 소비가 증가했고, 수출도 반도체 중심으로 늘었기 때문입니다.
생산 측면에서 보면 제조업이 성장을 주도하고 있습니다. 수출이 늘고 있으니 제조업 생산이 늘어날 수밖에 없죠. 여기에 서비스업이 안정적인 증가세를 유지하고 있습니다. 그동안 부진했던 건설 경기도 전기 대비로는 3분기에 약간의 증가세로 돌아섰습니다. 생산이나 지출 측면에서 GDP를 구성하는 모든 요소가 회복되면서 경제 성장률이 높아졌다고 볼 수 있습니다.
추세 GDP, 즉 잠재 GDP와 실제 GDP를 비교해 보겠습니다. 3분기 실제 GDP는 잠재 GDP에 거의 접근해 가고 있습니다. GDP 순환 변동치는 실제 GDP에서 추세를 제거한 값으로, 경기 사이클을 볼 수 있는 지표입니다. 이를 보면 1분기를 저점으로 3분기까지 꾸준히 회복되고 있습니다. 그만큼 경기가 회복되고 있다고 볼 수 있습니다.
문제는 앞으로입니다. 내년 상반기까지는 경제 성장률이 2%를 다소 못 미칠 것 같습니다. 4분기에는 2% 안팎, 내년 1분기에는 2%를 다소 밑돌 것으로 봅니다. 그러나 내년 하반기에는 1.5% 안팎으로 성장률이 둔화될 것으로 보고 있습니다. 수출 증가세가 둔화되고, 올해 하반기에 성장률이 높아졌으니 내년 하반기에는 상대적으로 둔화될 수밖에 없습니다.
참고로 블룸버그 컨센서스를 보면 올해 우리 경제가 1.0% 성장하고 내년에 1.9% 성장할 것으로 나옵니다. 제 전망치인 올해 1.1%, 내년 1.9%와 거의 비슷합니다. 소비자물가는 올해 2.0%, 내년 1.9%로 예상됩니다. 최근 환율이 높은 수준을 유지하고 있어서 물가는 이보다 다소 높은 수준을 유지할 가능성이 높습니다. 시장에서는 한국은행이 내년에도 기준금리를 계속 인하할 것, 즉 기준금리 인하가 아직 끝나지 않았다는 컨센서스가 형성되어 있습니다.
우리 경제에서 가장 중요한 문제는 잠재 성장률을 과연 올릴 수 있느냐입니다. 한국은행은 올해부터 5년간 잠재 성장률을 1.8%로 전망했고, 저도 그 정도로 보고 있습니다. 역대 대통령 재임 기간별 연평균 성장률을 보면 대통령이 바뀔 때마다 계속 떨어졌습니다. 지난 정부는 2.1%였고, 이번 정부 5년은 1.8% 안팎일 것 같습니다.
이번 정부가 내세운 것은 "3-5"입니다. 앞의 3이 잠재 성장률을 3%로 올리겠다는 목표입니다. 대통령이 바뀔 때마다 성장률이 계단식으로 떨어졌는데, 이번에는 이를 한번 올리겠다는 것입니다. 이를 위해 AI, 바이오 헬스케어, 콘텐츠, 방산, 에너지 같은 미래 전략 산업을 육성해 잠재 성장률을 3%로 올리겠다는 계획입니다. 이 목표가 실현 가능할지는 지켜봐야 하겠지만, 제 전망으로는 앞으로 5년간 잠재 성장률은 1.8% 안팎일 것입니다.
이런 측면에서 통화정책을 전망해 보겠습니다. 일부에서는 경기도 회복되고 물가상승률도 높아지고 있으니 금리 사이클이 이미 마무리됐다고 주장합니다. 그러나 저는 아직 금리 사이클이 마무리되지 않았다고 봅니다.
한국은행은 내년 경제 성장률을 1.8%로 전망하고 있습니다. 저는 1.9%로 약간 높게 보는데, 내년에 1.9% 성장하더라도 실제 GDP가 잠재 GDP를, 특히 하반기 들어서는 다소 하회할 것으로 전망합니다. 그리고 헤드라인 물가보다 근원 소비자물가 상승률이 통화정책에 더 중요한데, 제 전망으로는 내년에 2% 안팎입니다. 이 요인들을 고려하면 단기적으로는 적정 기준금리가 약간 오르지만, 내년 하반기로 가면서 다시 떨어집니다. 내년 2~3분기에 성장률이 다시 둔화되고, 한국은행이 기준금리를 현재 2.5%에서 2.0%까지 내릴 가능성이 높다고 봅니다.
이 관점에서 채권 투자를 생각해 보겠습니다. 2015년 이후 우리나라 국고채 3년물 수익률은 대표적인 시장금리인데, 기준금리보다 0.4%포인트 정도 높게 유지되어 왔습니다. 현재 기준금리는 2.5%이고 국고채 3년물 수익률은 3% 안팎입니다. 이 격차를 유지하고 있는 것 같습니다. 여기서 시장금리가 다소 오를 수는 있습니다. 그러나 내년에 기준금리가 2.0%까지 내려간다면 국고채 3년물 수익률은 2.4% 안팎으로 다시 떨어질 가능성이 높습니다.
그래서 금리가 여기서 약간 오를 수는 있지만, 이미 정점 무렵에 있고 하락 추세에서 일시적으로 반등하는 것이라고 생각합니다. 따라서 금리가 오를 때마다 채권 투자를 늘리시는 것이 좋겠습니다. 중장기적으로도 저는 채권 투자를 적극적으로 해야 한다고 봅니다. 우리 금리는 이미 정점을 찍고 하락 추세에 접어들었습니다. 하락 추세 속에서 단기 반등은 최근처럼 있을 겁니다.
앞서 말씀드렸듯이 우리 잠재 성장률은 1.8% 안팎입니다. 한국은행의 2027년까지 경제 전망을 보면 올해부터 2027년까지 평균 성장률이 1.6%입니다. 성장률이 계속 낮아질 수밖에 없습니다. 또한 우리 기업들이 보유한 현금성 자산이 지난 6월 말 현재 950조 원 정도입니다. 대기업들이 앞으로 은행에서 돈을 덜 빌리게 되면, 은행은 채권을 살 수밖에 없습니다. 이런 요인을 고려하면 금리는 앞으로도 추세적으로 하락할 것입니다. 따라서 내년 하반기뿐 아니라 그 이후에도 채권 투자 비중을 꾸준히 늘려 가시는 것이 좋겠습니다.
주가가 최근 많이 올랐습니다. 제가 내년 명목 성장률이 올라가고 물가상승률도 함께 올라갈 것으로 보고 있습니다. 내년에 명목 GDP가 5.4% 증가한다면 적정 코스피는 3,500 정도입니다. 물론 코스피는 때로 고평가되고 때로 저평가됩니다. 작년 말에는 24% 저평가되어 있었고, 그래서 제가 주식 비중을 늘리라고 말씀드렸습니다. 현재는 20% 정도 고평가 영역에 있습니다. 20% 고평가된다고 가정하면 내년 상한선은 4,300에서 4,500 정도로 보고 있습니다. 내년 코스피 상승률은 그렇게 높지 않을 것이라는 뜻입니다. 주식 시장에서는 기대 수익률을 낮추시는 것이 좋겠습니다.
이런 시기에는 업종별 차별화가 더 심화될 것 같습니다. 반도체는 내년에도 좋겠지만, 반도체 수출 증가율은 올해보다 둔화될 것 같습니다. 따라서 내년에는 전반적으로 기대 수익률을 낮추고, 업종별로 비중을 적절하게 조절하는 것이 좋겠습니다. 이런 업종 전망에 대해서는 앞으로 가끔 말씀드리도록 하겠습니다.
정리하면, 3분기 GDP를 자세히 살펴봤습니다. 우리 경제는 3분기까지 빠르게 회복되고 있고, 이 회복세가 내년 상반기까지 이어지면서 성장률이 잠재 성장률 2%를 약간 넘어설 수도 있습니다. 소비와 수출이 증가하고 있기 때문입니다.
그러나 내년 경제가 그렇게 낙관적이지는 않은 것 같습니다. 세계은행과 OECD가 최근 경제 전망을 발표했는데, 내년 세계 경제 성장률이 올해보다 낮아질 것으로 나옵니다. 특히 OECD는 미국과 중국 경제 성장률이 올해보다 낮아질 수 있다고 봤습니다. 또한 AI 거품 논쟁도 계속되고 있습니다. 3분기 GDP는 상당히 긍정적으로 발표됐지만, 이 빠른 회복세가 언제까지 지속될지는 수출과 소비 흐름을 계속 살펴봐야 할 것입니다.
낙관적인 전망이 많이 나올수록 냉정하게 경제 지표를 보고 판단해야 합니다. 앞으로도 월간으로 산업활동, 수출입 데이터 등 많은 데이터가 발표될 텐데, 발표될 때마다 차분하게 분석해서 전해 드리겠습니다. 고맙습니다.
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