저자: HowardMarks · 외국인
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장기적으로 주식이 채권보다 우월하나, 단기(향후)에는 신용/채권이 유리할 수 있다고 봄. 시장 하락이 경제 악화에 비해 과도하다는 취지로 주식이 싸다고 언급하나 확신은 유보. 에너지 투자가 최근 성과가 좋았고 ESG 매도보다 책임 있는 투자자로서 저평가 에너지주를 매수하는 것이 낫다는 견해. 핵심 근거: 경기침체 시 GDP 약 5% 하락 가정 vs 시장은 15% 하락을 반영, 캘리포니아 내연차 판매금지(2035)에도 휘발유차 수명상 향후 33년간 석유 수요 지속.
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장기적으로 보면 계약에 따라 수익이 정해진 것이 아닌 주식은 경제 성장에 참여하기 때문에 채권보다 더 좋은 성과를 낼 것으로 기대됩니다. 다만 당장 눈앞의 기간에는 크레딧, 즉 고정수익 투자가 좋은 도구라고 생각합니다. 힘든 상황이 오면 채권 같은 고정수익 투자가 주식보다 나은 성과를 낼 가능성이 높습니다.
이 분야가 얼마나 복잡한지 보여드리고 싶습니다. 쉬워 보이게 말씀드리고 싶지 않습니다. 경제 전망이 최근보다 나빠졌다는 것은 알고 있고, 시장도 떨어져 있습니다. 그렇다면 질문은 이것입니다. 환경이 나빠진 것을 고려할 때 시장이 적절하게 떨어진 것인가, 아니면 너무 많이 떨어졌거나 너무 적게 떨어졌는가? 앞으로 경제에 어려움이 있으리라는 것은 짐작하지만, 만약 경기침체로 GDP가 5% 줄어드는데 시장은 GDP가 15% 줄어드는 것처럼 가격이 매겨져 있다고 하면 어떻겠습니까? 즉 주식이 너무 싸다는 뜻입니다.
대부분의 사람은 좋은 사건이면 가격이 오르고 나쁜 사건이면 가격이 내린다고 생각합니다. 하지만 가격 변화는 사건과 가격만으로 이루어지지 않습니다. 제가 계속 암시해 온 심리라는 요소가 그 사이에 있습니다. 중요한 것은 사건이 무엇이냐뿐 아니라 사람들이 그 사건을 어떻게 받아들이느냐입니다. 사건이 부정적이어도 심리가 지나치게 부정적이라면 가격은 오를 수 있다고 주장할 수도 있습니다. 다만 저는 그런 주장을 하는 것이 아니고, 앞으로의 방향을 가늠하는 과정에 얼마나 많은 불확실성이 있는지 보여드리는 것입니다.
그럼에도 지난 1년간 에너지 투자가 가장 좋은 성과를 냈다고 말하는 것은 공정합니다. 우리는 에너지에서 큰돈을 벌었습니다. 투자자로서 우리의 목표는 늘 같습니다. 감수하는 위험 대비 가능한 보상의 비율이 가장 좋은 자산을 사는 것입니다. 그래서 저희는 제가 비대칭이라고 부르는 성과를 내는 투자를 늘 찾으려 합니다. 돈을 벌 확률은 높고 잃을 확률은 낮은 투자입니다. 오크트리에서는 한 걸음 더 나아갑니다. 큰 손실 가능성이 있으면서 큰 이익 가능성도 있는 투자는 대개 하지 않습니다. 큰 손실이 날 수 있는 투자는 좋아하지 않기 때문입니다. 우리가 찾는 것은 하방 위험은 존재하지만 제한적이고, 상방 가능성이 그 위험에 비해 훨씬 큰 투자입니다. 에너지에서 그런 기회를 발견했습니다.
그러면 왜 에너지 증권을 좋은 가격에 살 수 있었을까요? 그 이유는 최근 몇 년간 세상이 화석연료에 알레르기 반응을 보이게 되었고, 사회적 책임 투자를 믿는 사람들이 석유, 가스, 석탄 주식을 전부 팔아야 한다고 말했기 때문입니다. 이것을 ESG라고 부르기도 합니다. 저희는 ESG를 매우 강하게 믿습니다. 책임 있는 투자자가 되어야 하고, 기업가에게는 돈을 버는 것 말고도 책임이 있다고 생각합니다. 지구와 거기 사는 사람들, 직원과 동료 시민에 대한 책임이 있습니다. 하지만 지구를 위해 가장 좋은 일이 에너지 투자를 모두 파는 것이라고는 생각하지 않습니다. 우리가 전부 판다고 해봅시다. 그것이 지구를 위해 무엇을 이룹니까? 누군가 그것을 사갈 뿐입니다. 자산은 그대로 존재하고, 근본적으로나 생태적으로 아무것도 바뀌지 않습니다. 의지를 보여주는 시늉일 뿐입니다. 누가 사갑니까? 사회적 책임에는 관심이 없는 사람들이 삽니다. 그들은 이 석유·가스 기업을 사서 덜 책임 있는 방식으로 운영할지도 모릅니다. 그것은 지구에 도움이 되지 않습니다.
요점은 우리가 앞으로도 오랫동안 석유와 가스가 필요하다는 것입니다. 캘리포니아주는 2035년부터 휘발유 자동차 판매를 중단하겠다고 막 결정했습니다. 캘리포니아는 가장 친환경적인 주인데도, 앞으로 13년 동안은 휘발유 차를 계속 팔아야 합니다. 그리고 그 차들은 그 뒤로도 20년을 더 굴러갑니다. 그렇다면 앞으로 33년 동안은 휘발유가 필요하다는 뜻입니다. 핵심 질문은 누가 그것을 가장 깨끗하게 생산할 수 있느냐입니다. 그래서 에너지 주식을 모두 팔겠다고 말하기보다, 더 나은 성과를 내는 기업을 사고, 성과가 낮은 기업을 사서 더 낫게 만들겠다고 말합니다. 가능하다면 말입니다. 저는 개인적으로 이것이 그저 파는 것보다 더 책임 있는 입장이라고 생각합니다. 단순 매도는 제 생각에 아무것도 이루지 못합니다. 우리는 그렇게 생각합니다.
많은 사람이 에너지 주식에 부정적이었기 때문에, 우리에게는 그곳이 가장 좋은 저평가 기회를 찾을 수 있는 분야 중 하나가 되었습니다. 이렇게 저는 저평가된 투자 기회를 찾는 것과 고객을 위한 좋은 투자 수익을 내는 것, 그리고 사회적으로 책임 있는 투자자가 되는 것이 하나로 모인다고 믿습니다.
2008년 세계가 공포에 빠졌을 때, 하워드 막스는 투자자들에게 차분한 메모를 쓰고 있었습니다. 모두가 다음에 무슨 일이 일어날지 묻고 있을 때, 막스는 전혀 다른 질문을 던지고 있었습니다. 그는 미래를 예측하려 하지 않았습니다. 돈을 잃지 않으려 했습니다. 막스는 한 가지 단순한 진실을 이해하고 있었습니다. 긴 기간으로 보면 경제는 성장하고, 기업은 확장하며, 이익은 복리로 쌓입니다. 그래서 그는 장기적으로 주식을 이길 수 있는 것은 없다고 믿었습니다. 그는 장기적으로 주식이 가장 좋은 성과를 내는 자산군이라고 말했습니다. 주식이 안전해서가 아니라, 시간이 위험을 흡수하기 때문입니다. 그리고 변동성은 기다리지 않는 사람에게만 상처를 줍니다.
하지만 막스는 대부분의 투자자가 무시하는 것도 알고 있었습니다. 단기적으로 시장은 인내를 보상하지 않습니다. 인내를 시험합니다. 가격은 떨어지고, 공포는 퍼지며, 훌륭한 기업조차 끔찍한 투자처럼 보일 수 있습니다. 그때 채권이 조용히 제 역할을 합니다. 막스가 설명하듯, 채권은 자본에 대한 수익을 약속합니다. 주식은 자본에 대한 수익을 제공할 뿐입니다. 불확실한 시기에는 확실성이 귀해집니다.
하워드 막스는 가장 큰 수익을 쫓은 적이 없습니다. 가장 높은 확률을 쫓았습니다. 그가 내린 모든 결정은 하나의 기준에 따랐습니다. 돈을 벌 확률은 높고, 잃을 확률은 낮은가? 확률이 분명하지 않으면 그는 기다렸습니다. 막스는 돈을 잃는 것이 모든 것을 바꾼다고 믿었습니다. 자신감을 해치고, 복리를 파괴하기 때문입니다. 그래서 그는 이렇게 말했습니다. "제1원칙, 대부분의 것은 결국 순환한다는 것이 증명될 것이다. 제2원칙, 가장 큰 기회 중 일부는 사람들이 잊어버렸을 때 찾아온다." 그리고 제1원칙은 생존이 선택 사항이 아니라 전략 그 자체라는 뜻이었습니다.
하워드 막스는 대담해서 성공한 것이 아닙니다. 충분히 자주 옳았기 때문에 성공했습니다. 장기 성장을 위해 주식을, 단기 방어를 위해 채권을, 희망이 아니라 확률에 따라 결정을 내리는 것. 조용한 투자자가 이기는 방법이 바로 그것입니다. 그러니 시장에서 가장 똑똑한 사람들처럼 투자하고 싶다면, 예측이 아니라 확률로 생각하기 시작하십시오.
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