저자: CharlieMunger · 외국인
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찰리 멍거는 1962~1973년 파트너십에서 무손실 11년 뒤 1973~74년 두 해 연속 약 32%씩 손실을 봤다. 그는 가격 하락을 가치 하락과 구분해 보유했고 1975년 73% 반등했다. 영상은 이를 장기 인내의 사례로 보되, 자기자본 여부·회복 기간·가치 추정의 정확성을 한계로 제시한다. 가격이 반토막 나도 가치 추정이 유지되는지, 그리고 버틸 수 있는지 스스로 점검하라고 권한다.
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로스앤젤레스의 작은 투자 파트너십은 11년 동안 단 한 해도 손해를 보지 않았습니다. 그런데 1973년과 1974년에 가치의 약 3분의 1을 잃었고, 이어서 다시 약 3분의 1을 더 잃었습니다. 1973년 초에 파트너들이 가진 1달러는 2년 뒤 약 47센트가 되었습니다. 이 펀드를 운용한 사람은 찰리 멍거였습니다. 숫자가 떨어지는 동안 그는 무엇을 했을까요?
먼저 두 단어를 짚겠습니다. 가격은 오늘 화면에 찍히는 주식의 거래 가격입니다. 가치는 수년간 그 주식을 보유하는 사람에게 사업이 실제로 어떤 값어치가 있는지를 뜻합니다. 대부분의 날에는 둘이 꽤 가깝게 움직입니다. 그런데 어떤 해에는 두 값이 아주 멀리 벌어집니다.
멍거는 변호사였습니다. 1960년쯤 워런 버핏은 그에게 법률은 취미로 괜찮지만 더 잘할 수 있다고 말했습니다. 1962년 멍거는 친구 잭 휠러와 함께 파트너십을 시작했습니다. 버핏은 나중에 멍거의 투자 방식을 이렇게 설명했습니다. 멍거는 주식을 아주 적게 보유했기 때문에 성과의 기복이 대부분의 투자자보다 훨씬 컸다고 합니다.
11년 동안 그 기복은 그에게 유리하게 움직였습니다. 수수료 전 기준으로 파트너십은 연평균 약 28% 성장했고, 같은 기간 다우지수는 7%에 못 미쳤습니다. 손해 본 해는 단 한 번도 없었습니다. 그러다 1973년과 1974년의 약세장이 찾아왔습니다. 가장 큰 보유 종목이었던 블루칩 스탬프와 뉴 아메리카 펀드가 크게 떨어졌고, 파트너십은 약 32%, 다시 약 32%를 잃었습니다. 시장 전체도 떨어졌지만 훨씬 덜 떨어졌습니다.
멍거는 사업들이 가치의 절반을 잃었다고 생각하지 않았습니다. 그는 주요 투자처들이 결국 시장에 표시된 가격보다 높은 가격에 팔릴 것이 거의 확실하다고 썼습니다. 가격은 떨어졌지만 그의 판단으로 가치는 떨어지지 않았던 것입니다. 몇 년 뒤 그는 그 시기를 어떻게 견뎠는지 털어놓았습니다. 자기 돈이었다면 괴롭지 않았겠지만, 참석자들의 기록에 따르면 그는 그때가 지옥의 고통을 겪는 것 같았다고 말했습니다. 자신을 믿어준 파트너들을 생각하면 순수한 고통이었다고 했습니다. 1975년 파트너십은 73% 올랐고, 멍거는 이것을 닫았습니다. 외부 투자자의 돈을 직접 운용하는 일을 더 이상 하지 않겠다고 결정했기 때문입니다. 파트너들은 지분을 받았고, 그 지분은 훗날 버크셔 해서웨이 주식이 되었습니다.
여기서 질문이 생깁니다. 가격표가 반 토막이라고 말할 때, 버틸지 어떻게 판단할까요? 그리고 버티는 것이 지혜인지 그냥 고집인지는 어떻게 구분할까요? 수십 년 뒤 다음 대폭락 때 멍거는 BBC 인터뷰에서 직설적으로 답했습니다. 한 세기에 두세 번 찾아오는 50% 하락에 평정심을 유지하지 못한다면 일반 주주가 될 자격이 없고, 그에 걸맞은 평범한 결과를 받아도 싸다는 것입니다. 평정심은 침착하고 흔들리지 않는 상태를 말합니다.
그의 말에서 눈여겨볼 점이 있습니다. 큰 폭의 하락은 무언가 잘못되었다는 신호가 아닙니다. 주식을 충분히 오래 보유하는 사람에게는 정상적인 일입니다. 멍거처럼 소수의 종목만 보유하는 사람에게는 그 하락이 더 크게 다가옵니다. 버핏은 멍거가 더 큰 고점과 저점을 기꺼이 받아들였다고 말했습니다. 그러나 침착함이 무관심과 같은 것은 아닙니다.
멍거의 침착함은 하나의 점검에 기대고 있었습니다. 이 사업들을 소유하고 싶어 하는 매수자라면 얼마를 내겠느냐는 질문입니다. 그 값이 가격보다 계속 훨씬 높게 유지된다면, 떨어진 가격은 할인입니다. 그렇지 않다면 떨어진 가격이 오히려 진실일 수 있습니다. 그래도 고통은 있었습니다. 같은 기록에서 멍거는 그런 시기를 성품과 인내를 시험하는 시간이라고 불렀습니다. 평정심은 고통이 없는 상태가 아니었습니다. 고통이 결정을 대신하지 못하게 막는 것이었습니다.
이제 1974년으로 돌아가 봅시다. 이것은 우리의 해석입니다. 멍거는 가격이 무너지는 동안에도 가치에 대한 추정이 움직이지 않았기 때문에 버텼습니다. 화면의 시세는 그날 불안한 매도자가 받아들일 가격을 알려줄 뿐, 사업이 실제로 얼마의 가치가 있는지는 알려주지 않습니다.
다만 이 생각에는 한계가 있습니다. 첫째, 그것은 남의 돈이었습니다. 자기 저축으로 침착을 유지하는 것은, 파트너들의 사기를 지키면서 침착을 유지하는 것보다 쉬웠을 것입니다. 그리고 상황이 끝난 뒤 그는 외부 투자자의 돈을 관리하는 일을 그만두었습니다. 둘째, 회복에는 오랜 시간이 걸릴 수 있습니다. 73%가 오른 뒤에도 파트너십은 1972년 말 수준보다 여전히 약 5분의 1 낮았습니다. 인내는 몇 주가 아니라 몇 년을 뜻했습니다. 셋째, 침착함은 가치가 실제로 그곳에 있을 때만 의미가 있습니다. 추정이 틀렸다면 버티는 것은 천천히 잃는 것일 뿐입니다. 멍거 자신도 자기보다 더 신중한 사람과 굳이 다투지 않겠다고 말했습니다.
그러니 매수하기 전에 두 가지를 적어 두십시오. 하나는 이 사업이 얼마의 가치가 있으며 왜 그런지입니다. 다른 하나는 팔 수밖에 없게 되지 않고 얼마나 큰 하락을 견딜 수 있는지입니다. 그다음 50% 하락이 아프더라도 나를 무너뜨리지 않을 만큼만 베팅 규모를 정하십시오.
우리가 모은 질문 목록에 이것을 더하겠습니다. 이 사업이 좋아지면 이익은 누구의 몫이 되는가? 내가 "그렇다"고 말하면 누가 얼마를 받는가? 무엇이 실패하게 만들까? 아무도 이것을 하지 않는다 해도 나는 이것을 하겠는가? 이것은 내 능력 범위 안에 있는가? 확률이 분명히 내 편인가? 그리고 내일 가격이 절반으로 떨어진다면, 나는 여전히 내 가치 추정을 믿을 수 있는가, 그리고 버틸 수 있는가?
1974년의 가격표는 절반이 사라졌다고 말했습니다. 멍거는 가격 너머로, 자신이 가진 사업을 보았습니다.
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